“扭亏为盈”的斗鱼，为什么依然备受质疑？

作者：铁木真

来源：互联网斗兽场

距离斗鱼第一次提交招股书已经过去了整整77天。

原定的上市时间一拖再拖，直到最近才确定为7月17日（美国东部时间）。

上市前夕，斗鱼将交易所从纽交所临时换到了纳斯达克，并宣布每股ADS定价为11.5美元，位于此前公布的发行价区间最低位。

斗鱼的最大融资规模为8.99亿美元，若承销商不行使超额配售部分，此次发售股份占总股本20.8%，上市当天开盘的市值将达到37.3亿美元。

而截至7月16日收盘，虎牙的市值达到了52.48亿。

作为游戏直播市场硕果仅存的头部，斗鱼一直以业界老大的地位自居。赴美上市，斗鱼本应比虎牙拿到更高的市值才对。

招股书显示，斗鱼此前累计完成了6轮融资，总额11亿美元。上市前最后一轮融资已经是15个月前，腾讯独家投资6.3亿美元，拥有了斗鱼40%的股份。

不过它宣布融资的当天，斗鱼的老对手——虎牙，同样获得来自腾讯的单笔投资，融资金额4.616亿美元。

千播大战之后，虎鱼相争，虎牙抢先一步，成了游戏直播第一股。斗鱼前脚提交了招股书，后脚遇上虎牙一季度亮眼的财报。好不容易更新招股书，确定上市时间，又一次出现“搅局者”，快手于昨日首次公布游戏直播日活用户3500万，从基本面数据上，同时碾压了两个老牌游戏直播平台。

1、斗鱼艰难盈利

　“（你们）都只看不送礼物，白看，拿头上市呀！”斗鱼CEO陈少杰在主播YYF直播间的吐槽，到现在都是各家媒体最爱引用的话。

他说出了斗鱼上市前夕的窘境。

几个数据对比：斗鱼季度平均付费用户数从2018年第一季度的360万增长到2019年第一季度的600万。季度平均ARPPU（每付费用户平均收益）同期从约149元增加到226元。

与之相比，2019年第一季度，YY直播付费用户增至950万，ARPPU值为447.41元；虎牙付费用户达到 540 万，ARPPU值为302元。

YY、虎牙的ARPPU值仍然明显高于斗鱼。

一个大的背景是，中国直播行业用户红利正在消失。艾媒报告显示，2018年中国在线直播用户规模达4.56亿人，增长率为14.6%。2019年在线直播用户规模有望达到5.01亿人，增长速度放缓。

目前，斗鱼、虎牙，都已经是月活亿级玩家，不能继续寄希望于人口红利的增长，又或者说，后续面对的竞争太激烈，无论是虎牙还是斗鱼，想要拓展，都十分艰难。

2019Q1斗鱼总月活1.59亿，同比增长26%，移动端增长38%；虎牙2019Q1总月活1.24亿，同比增长33%，移动端增长30%。

月活数据相差不远。但值得注意的是，斗鱼来自PC端的月活跃用户达1.101亿，同期，虎牙PC端的月活跃用户为6990万，与移动端各占一半。从移动端活跃用户占比来看，虎牙移动端月活跃用户数高于斗鱼。

受大型赛事影响，游戏直播平台PC端用户往往会高于移动端用户。但移动端才是用户付费的主阵地，付费便利性远超PC端，斗鱼ARPPU值低于虎牙，或许与此有关。

对斗鱼来说，单个用户的精细化运营以及多元化的商业变现模式成为平台运营的重点。

“YY对虎牙的帮助更多是在公会这套玩法和体系上，至于用户，说直白点，那都是早年YY看不上的用户。”Alex（化名）是直播行业的资深从业者，就他的观察来看，“虎牙毕竟是从YY出来的，整套针对用户付费的运营体系是要比斗鱼强的，同时与之配套的工会外围体系也更成熟。斗鱼从17年下半年开始学，到现在其实已经学得差不多了。”

一个好的用户付费运营体系，或者说良好的直播用户运营，可以明显提高用户的付费比例和付费水平。

快手直播搭建的PK机制，促成了快手2018年直播收入的增长。《王者荣耀》“勋章”体系的建立，刺激用户在平台花钱花时间。

目前，虎牙、斗鱼都有明显的用户运营机制。在斗鱼充值成为“皇帝”，可以享受16项特权，首次开通需一次性充值12万人民币。虎牙同样，最高等级“超神”，首开充值150万人民币，初期有效期90天。

直播作为一种新的产品形态，最开始大多数人不理解。耗时长，主播表演不专业，内容“无聊”。但看过直播的用户会发现，大部分主播非常注意和用户的互动，特别是小主播，甚至会和每一个进入直播间的人打招呼。主播和用户之间的亲密关系，超越明星和粉丝“仰望与被仰望”的关系。

斗鱼大主播冯提莫最大的一次负面，是某地产公司会计侵占公款900余万，并将其中的160万，花到了冯提莫的直播间。

不管是为了获得关注，还是攀比，虚荣，又或者单纯表达对某主播的喜爱，直播的用户付费运营机制，比一般的互联网产品做得都要极致。精准服务用户的各种心理诉求，让打赏成为用户“共识”。

目前来看，斗鱼ARPPU值已经开始接近虎牙。至少2019第一季度差距缩减至76元。目前，斗鱼移动端用户增速达38%，高于虎牙的30%。移动端用户的持续上涨，有利于斗鱼付费用户以及ARPPU值的增长。

2、大主播撑起来的平台

签约大主播是斗鱼起家之初就有的本事。

2014年，A站生放送板块独立，成立斗鱼TV。前期，斗鱼砸钱赞助赛事，到当年10月，斗鱼签下前LOL职业玩家若风及著名LOL解说小智。

2015年，斗鱼加码挖人，连续重金签约虎牙知名主播洞主、55开、萝莉等。来自YY的主播也不少，后期比较知名的，有DOTA主播PIS，王者荣耀主播烁哥。

类似的戏码重复上演，这成了斗鱼的攀升之路。

虎牙同样，从斗鱼、龙珠、熊猫等平台分别挖过不少的流量主播。在游戏圈比较知名的包括安德罗妮夫妇、韦神GodV、A+、辛巴等。虎牙上市后，重金挖人的争夺战持续上演，包括渝万蜘蛛、DNF主播西瓜、英雄联盟李政都从斗鱼跳槽到了虎牙。

签约费用水涨船高，斗鱼签约快手《王者荣耀》一哥骚白，据传出价2亿。

期间，双方的舆论战也从没停息。

Alex对此的形容是：斗鱼能起来，其初期砸钱式的推广还是很成功的，很多早期用户本来是YY上的，包括第一批大主播，也基本都是YY来的。

头部主播带来的流量与流水效应，一直非常强。

斗鱼最新招股书披露，截至2019年3月31日，斗鱼拥有650万注册主播，其中6500位头部主播，与平台签订了独家合同。此外，斗鱼与国内TOP100游戏主播中的51位签订了独家直播合同，其中8位属于TOP10主播。

但这一做法背后，成本高昂。

2019年一季度，斗鱼的主播分成支出和内容支出总计为10.67亿元，占其总营业费用的83%，同比增长了121.1%。总收入成本12.86亿元，同比增长100.4％。

同一时期，斗鱼收入达到14.89亿元，同比增长123.4％。其中直播与广告收入分别为13.54亿元、1.35亿元。相较之下，广告带来的收入比重有所下降。

直播收入仍然是斗鱼的主要收入来源，占比在91%左右。虎牙收入构成与斗鱼类似，2019年第一季度，其直播收入占总营收95%以上。

行业内对于直播平台过于依赖直播收入，有所争议。多元化商业模式，可在一定程度上分担风险。

但Alex并不认同这种看法，“在有印钞机（直播业务）在手里，且印钞机效率还挺高的情况下，根本没动力去做更苦更累的活；某种程度上，广告或者说所谓的多元化，无非只是给观察者和投资人画了个饼；你看陌陌、YY，讲过广告这个事情吗？”

3、游戏直播难以独善其身

Alex提到的陌陌、YY，现在被看作秀场直播的代表。

斗鱼、虎牙虽然强调自己“游戏”直播平台的定位，但其秀场直播贡献并不低。

“虎牙秀场的收入贡献可能超过70%，斗鱼也不会低于50%。”Alex说，“秀场和游戏直播这两个形态并不是非此即彼，从17年开始，这俩形态的边界早就模糊了；你说现在最火的斗鱼直播小团团，她是女孩子，但打游戏，签约金高，流量也高，打赏还是很高，她算秀场主播还是游戏主播？”

他口中的另外一个例子是冯提莫，挂着《英雄联盟》的牌子，但是3年没有打游戏，依然维持着高签约金，高流量，高打赏。

斗鱼擅长包装主播，旗下三大（过去的四大）女主播冯提莫、周二珂、阿冷中，冯提莫商业化运作最成功，甚至成功进军娱乐圈。

嘉年华活动虽也被人指责为“擅长炒作”，但其实际带来的舆论影响力，可以帮助斗鱼进一步出圈。

秀场直播与游戏直播平台之间的边界越来越模糊，大多数时候只是用不同的包装挣相同的钱。

另一家参与到这场战斗中的是做短视频起家的快手。

一夕之间转换风格的快手，正在追求用户的极速增长和商业变现的规模化成功。官方公布数据显示，其站内游戏直播移动端的日活跃用户已突破3500万，游戏视频用户日活达5600万。

单单只是目前公布的数据，就已经超过斗鱼和虎牙日活之和。（第三方数据平台QuestMobile统计，到2019年6月5日，斗鱼日活1500万，虎牙日活1100万）

更为可怕的是，如果说斗鱼、虎牙已经算上了秀场直播的支撑，快手则仅仅统计了游戏垂类的数据，后者基于UGC形成的土味直播生态，成长和爆发性更强。

斗鱼和虎牙，只是直播行业的局部战役。

有互联网教父之称的凯文凯利在斯坦福大学分享过一个观点：不管你们是做哪个行业的，真正对你们构成最大威胁的对手一定不是现在行业内的对手，而是那些行业之外你看不到的竞争对手。

快手，其实更像直播公司们早前“看不见的对手”。

Alex也有类似的看法，“未来的竞争已经不是他们两家之间的事情了，抖音、快手、B站，甚至长视频网站，本质上都在一个维度上竞争了；再来就是腾讯的下一步操作，比如合并，再加上腾讯自己的企鹅电竞，再造一个TME（腾讯音乐娱乐集团）也不是没有可能的。”

4、斗鱼拼了，但前景依然模糊

无论有多少担心或者质疑，斗鱼终究交出了一张“转亏为盈”的成绩单。

招股书显示，斗鱼2019年第一季度净利润为1820万元，去年同期亏损1.56亿元，同比增长111.67%。虽然运营收益仍处于亏损中，勉强盈利，主要受外汇收益和利息收入的加持，但临门一脚非常关键。

投资人不需要一家无法盈利的公司。

Alex认为，“至少市场给了一个双方都愿意接受的价格，同时参考同在美国，盈利已经一年半的虎牙；斗鱼上市是必须要做的，无论是为了继续竞争还是为了日后可能的合并，上市这一步都是前提。”

同样的情况发生在虎牙上市前夕。2016年虎牙直播总营收7.97亿元，毛利损为2.98亿元；2017虎牙直播总营收21.85亿元，毛利润首次“转正”，收入约2.55亿元。

虎牙上市前夕和斗鱼上市前夕，遭遇的质疑是同样的，保持持续盈利的能力比短期盈利更重要。而突然的转亏为盈，外界有质疑的声音很正常。

“从经验判断，（斗鱼）这个体量，加上现在的双寡头竞争格局，继续盈利的概率较大。”Alex对斗鱼的发展前景较为看好。

但是，从如今整体的互联网竞争格局来看，虎鱼都已经接近所在的市场天花板，后继要找到结构性的巨大机会十分困难。而其模式对大主播的依赖却在短期内无法摆脱，这就必然导致其盈利能力会长期“如履薄冰”。

斗鱼最终选择把发行价定在了11.5美元的最低下限，也代表它对上市前景的信心不足，而资本市场也还在犹豫和观望：如果失去了背后手握无数游戏控制权的腾讯，游戏直播本身会不会压根就是一个伪命题？