97年的那场大鳄狙击战

来源：炒股拌饭

1997年7月2日凌晨四点半，泰国央行发布了一项重要声明。此前十余年盯住美元的泰铢开始自由浮动，泰铢兑美元即时贬值17%。

亚洲金融危机的序幕徐徐拉开。

8月，马来西亚放弃保卫林吉特，宣布贬值。新加坡和印尼也受到剧烈冲击，纷纷加入贬值军团。

10月，国际炒家移师香港，矛头指向香港的联系汇率制度。台湾人也在这时候放弃了新台币汇率，一天内贬值3.5%，进一步加大了对港币和香港股市的压力。28日，恒生指数终于没抗住，当日下跌1621.8点，跌破9000点大关

11月，韩国爆发金融风暴。17日，韩元汇率已经跌至1008:1，创造了历史记录。21日韩国政府不得不向国际货币基金组织求救，才暂时控制了危机。

12月13日，韩元兑美元汇率进一步下跌到1738:1，带来危机的进一步加剧。12月23日，韩国已经实质破产，以前有部《国家破产之日》讲的就是这个。

韩国危机导致了在韩有大量投资的日资金融企业开始相继破产，日本这边几年前衰退的坑还没爬出来，那边又掉进了亚洲金融危机的坑。

东南亚金融风暴也在这个时候演变成全面的亚洲金融危机。

本篇我们想讲的是在这次危机中港岛和索罗斯们的那场对抗。

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90年代的东南亚刚刚经历了一场经济大跃进。

1984年6月30日，泰国政府开始了盯住一篮子货币的固定汇率政策，其中美元的权重高达80%。在这样的制度下，泰铢兑美元汇率基本稳定，长期维持在24.5-26.5的水平。

1984年到1995年，因为美元进入贬值周期，泰铢的有效利率也跟着大幅下降，出口竞争力大幅提升。出口高速增长给泰国带来的是年均8%的GDP增长，又一个亚洲奇迹诞生了。

大家都知道，经济快速发展的一个特点就是要花钱搞建设，因为发展速度快到处都缺钱，没钱还发展啥。

一般钱从哪儿来呢？要么靠本国的储蓄，本国储蓄不够的话就只能选择国外融资或者本国大规模的信贷扩张。

因为当时美元进入降息贬值周期，用美元融资显然更划算。道理很简单（美元利息很低，先把利息放一边不说），如果泰铢兑美元是20:1，你问美国借1块美金需要还20块泰铢。后面因为美元贬值，汇率变成15:1，你只需要还给美国15块泰铢就好了，中间不但低息用了钱，说不得扣掉利息还能赚4块泰铢的汇率差。

泰国人也是这么想的，所以他们选择了大量借入美元融资。

1995年开始，事情起了变化，外汇市场逐渐逆转，美元进入加息周期开始走强，汇率也从以前的贬值变成了升值。泰铢的有效利率也跟着不断走强，这严重削弱了泰国的出口竞争力。出口下降让泰国贸易逆差迅速扩大，为调节贸易逆差，实现收支平衡，泰国人选择了仓促放开资本市场，利用高利率吸引外资流入。

上世纪80年代末之前，泰国的外汇管制还是比较严的。90年代以后，为吸引外资，泰国基本开放了资本项目，资本可以自由流动。这时候在高利率背景下再开放资本市场简直是火上浇油。

固定汇率加高利率是投机资本无风险套利的沃土，因为国际炒家的美金只要换成泰铢，就能享受几个点的利差。美元是低息货币，存款利率只有2%，泰铢存款利率高达10%，汇率还是固定的，那国际炒家把美元换成泰铢存银行一年就能稳赚8%的利差，傻子才不干吧。

仓促放开资本市场还有个问题就是监管跟不上，国际玩家多有经验，泰国人在金融市场上才玩了几年，不过是小学生罢了。

想要吸引外资建设泰国的想法是美好的，但现实是残酷的。短时间涌入的国际热钱太快太多了。投资实业回报多慢啊，哪有炒房炒地炒股票来得快，巨量的热钱流入很快就吹起了巨大的资产泡沫。

我们知道国际金融理论里面有个蒙代尔不可能三角。意思是啥呢，一个国家或者地区在资本自由流动，固定汇率和货币政策独立这所谓三角之中只能选择两个。

举个例子：

一、保持资本自由流动和货币政策独立性，必须牺牲汇率稳定，实行浮动汇率制

二、保持汇率稳定和货币政策独立性，必须限制资本的自由流动，实行资本管制

三、保持资本自由流动和汇率稳定，必须放弃货币政策独立性，实行和美元的联系汇率，跟着美联储政策走。

我们前面讲，泰国在引进外资额同时开放了资本项目，这意味着泰国的资本是可以自由流动的。当时的泰铢实行的是固定汇率制度，显然在开放资本的前提下，如果要维护和美元的固定汇率，这时候的泰国应该放弃货币政策独立性，实行联系汇率。既要采取盯住美元的固定汇率制度，还要拥有一定货币政策独立性和资本自由流动，完全违背了“蒙代尔不可能三角”。

时间回到1997年初，当时泰国的外汇储备大概在350亿美元。且不说这些钱能不能应付国际炒家支撑他的汇率，单从外债的角度，97年中泰国的外债已经超过了700亿美元，这里面超过一半的债务会在一年内到期。长点脑子的人都知道按照泰国的状况，一旦国际市场出现波动泰国这种资产负债表很难从外部融到资，央行这点外汇储备还债都不够，还不说之前热钱各种炒作已经让泰国银行系统出现了大量坏账需要应付。

现世报很快就来了。

97年下半年，泡沫其实已经很大了，风中弥漫着血腥的味道，破灭的时刻就快到了。

在正常的情况下，如果一个地方资产价格泡沫太大，资本又能自由流动，外资就会卖掉炒高的资产锁定利润获利出逃，免得后面泡泡破了血本无归。举个例子，假如你是国际炒家，拿着100万美金来到泰国，换成了2000万泰铢，这笔钱在泰国炒股票炒房子炒地变成了4000万，你觉得泡泡又大了，自然就会想着换回200万美金跑路，出逃需要把手里的泰铢换成美元，这个动作是通过泰国央行完成的。在这个过程中炒家拿钱走路，泰国流失了100万美金的外汇，老百姓卖苦力赚的外汇就这么被炒家们撸走了。

看出来了吧，因为是固定汇率，遇到外资大额兑换，泰国央行的日常操作只能是用手里的美元买入外资这部分泰铢来维持国际信用，保持泰铢的充足兑换。不过这样一来，大量的外汇储备就被消耗掉了。

当时索罗斯的操作是啥呢？先用美元换泰铢，同时向泰国央行大量借入泰铢。之后开始在泰国的外汇市场大量抛出数百亿泰铢回购美元。先是暗地里不动声色的买入，等到了一个临界点，他就会动用舆论的力量大声吆喝。其他国际炒家闻到血腥味也会跟着出手。

这时候泰国央行只能仓促应战了。

事实上泰国央行那点外汇储备哪里扛得住，不到一周时间外汇储备就消耗完了，自然只能选择脱钩固定汇率，开始浮动汇率，泰铢大幅贬值。

墙倒众人推嘛，羊群效应在这种小国家很明显了，国内也开始恐慌扩散，手里面有泰铢额各种机构和个人又在市场上疯狂抛售泰铢砸了一波。

索罗斯沽空泰铢的过程类似街头小贩扎堆的地方有人喊了声城管来了，自己还端着摊子撒腿就跑，结果大家四散奔逃，他个王八蛋又回来捡了一地的苹果香蕉差不多道理。

因为遍地都是慌慌张张拿着泰铢兑换美金的人，泰铢瞬间变得不值钱了，汇率一落千丈，脱钩当日泰铢又贬值了20%。

有人问索罗斯在这个过程中咋赚钱呢？

其实和山东金乡卖大蒜那帮人做的事儿没啥区别，假如他们觉得今年大蒜丰收要跌价了，就从冷库借来一堆大蒜按市场价抛售，等抛完真跌了，那就再买回来，还给借大蒜的冷库，中间差价就是他们赚的。

沽空泰铢道理也是一样，货币本来也就是一种商品嘛。

之前泰铢兑美元汇率是10:1，那么索罗斯问泰国央行借100亿泰铢开始抛售，泰国央行为了维持固定汇率需要拿10亿美元来买入这100亿被抛售的泰铢，索罗斯的100亿泰铢通过泰国央行又换成了10亿美元。后面泰国央行美元耗尽，汇率变成了100:1，现在索罗斯只需要拿出1亿美元换成10亿泰铢还给泰国央行，剩下的就都是他赚的。当然操作远比我描述的复杂，规模也大得多。

在这次危机里，索罗斯带着国际炒家大杀四方，老百姓几十年积累化为乌有，成了炒家们的盘中餐。这么多年过去了，东南亚人依然一直在骂索罗斯。其实这真不怪索罗斯，问题都是来源于自身，泡沫大了自然有人来戳，天天被东南亚人诟病的索罗斯不过是戳破泡沫的那根针罢了。

货币是一个国家稳定的基础，货币动荡人心惶惶的经济肯定跟着动荡。货币贬值的恐慌会让手里持有各种资产的人在同一时间变现兑换美元避险。大批资产在同一时间被抛售会造成资产价格暴跌，股市一落千丈，银行巨额不良贷款，泰国那时候就是典型。资产换成本币买入美元避险的过程又会加剧本币的抛售和贬值。

不过按照剧本，通常这时候国际货币基金组织就该出场了，它会善良的提供贷款给你解决信用问题，借钱总得给人点好处吧，一般IMF开出的条件就是开放你的矿产、铁路、公路、电力这些核心资产。

危机的时候除了避险资产，其他所有的资产都是不值钱的，没有一个不大幅偏离实际价值。

后面就是大量核心资产和优质企业被外资廉价收购，银行被外资入主，低价优质股票被外资横扫。不战而屈人之兵，经济战厉害的多了。

很多人都在抱怨中国为啥不完全开放资本项目，这就是没法轻易开放的原因。

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说完泰国，我们接着讲今天的正题香港。

97年国际炒家搞完东南亚，把矛头指向了香港，为啥盯着香港呢？

因为98以前香港是不管股市汇市的，股市就不说了，自由市场嘛。

我们说一下为啥不管汇市。

前面我们讲，国际金融理论有个蒙代尔不可能三角。香港在资本自由流动，固定汇率和货币政策独立这所谓的“三角”之中，选择了前两者（联系汇率是一种固定汇率），让渡了货币政策的独立性。从某种意义上说，香港的货币政策完全受到美联储影响，并不独立，所以没必要管。

香港当时又是亚洲四小龙，经济体量大，还是自由市场，进出方便，炒家们把目光转向它也是正常。

不过攻击香港可没之前那么容易。

之前索罗斯攻击的东南亚国家都是简单的固定汇率制度，还总是想着自己要有独立的货币政策，攻击起来相对容易，原理在泰国那段讲过了。

相比简单的固定汇率制度，香港的联系汇率制度虽然也是固定汇率的一种，但是原理要复杂的多。

首先港岛每一块港币的发行背后都有足量的美元支撑，香港的发钞行有动力进行套利操作达到汇率稳定。

关于这一点百度一下就明白，从1983年10月17日起，发钞银行一律以1美元兑换7.8港元的比价，事先向外汇基金缴纳美元，换取等值的港元“负债证明书”后，才能增发港元现钞。同时政府承诺港元现钞从流通中回流后，发钞银行同样可以用该比价兑回美元。

其次是当汇率偏离设定目标时，会引起利率的变动。

举个例子，对冲基金想做空港元，手法和前面做空泰铢操作是一样的。先借入港元，然后在外汇市场抛售港元，当港元汇率贬值以后，再平仓获利，这对简单固定汇率制度十分有效。

但是联系汇率制度的设计是，有人选择卖出港元买入美元的时候，卖出的港元会被收回，银行间货币的总结余会下降，货币少了供求关系变了，利率不就要升了嘛。国际炒家做空货币的时候一般都用了大量的杠杆，利率突然上升会带来杠杆成本直线上升，汇率却没啥变化，高额的利息损失就会逼退多数炒家。

当时香港金管局总裁任志刚被人叫“任一招”，因为大家觉得每次有人沽空他就只会用提高利率这招，其实他啥也没干，都是联动机制起了作用。

前面三次国际炒家对联系汇率的进攻都因为这个原因失败了。

因为联系汇率的自动调节机制，这种常规攻击并不会对联系汇率本身产生啥威胁。

在利率大幅飙升的情况下，香港的外汇储备没有下降反而上升了。

97年7月末只有810亿美元，98年8月末多了一百多亿变成921亿美元，规模仅次于日本和中国大陆。

不过索罗斯可不是一般炒家，有点常识的人都知道，利率上升会导致资产价格下跌，不然美联储加息周期怎么会那么多人头疼。利率短期剧烈上升带来的代价就更大了，会带来资产价格的剧烈下降。

所以看出来了吧，虽然联系汇率制度很难被攻破，但是攻击过程中短时间抬高港币拆息利率会让香港楼市，恒生指数，还有恒指期货全部大跌，实体经济也会遭受了严重打击。

大鳄们抓住联系汇率这个特点，用做空汇率当烟雾弹来做空股市。一面攻击港币，一面在股市融券砸盘，同时天量沽空恒生股指期货。狙击汇率时因为联系汇率机制自动调节，银行间拆借利率大幅上升导致了资产价格急剧下跌，空单不就获利了嘛。

总有人说索罗斯们在香港亏了钱。从97年10月到98年7月，国际炒家一共进行了三次进攻，在这期间，香港恒生指数从97年9月的17000点跌到了98年7月的8000多点，怎么算索罗斯们都是大赚的。

任志刚有个演讲对当时的情况讲的很清楚，透露的信息量非常之大。

“我们估计参与这次行动的对冲基金集合了超过300亿港元的借款，利息支出每日约为400万港元。

据估计他们持有八万张沽空合约。

根据这些数据我们可以算出，恒生指数每下跌1000点，他们就赚40亿港元。

如果他们在100天内可以让恒生指数下跌1000点，就可盈亏平衡，如果他们能在10日内做到，就能赚36亿港元。

他们要做的只是等待最佳时机，沽出港元，推高利率，让股市下跌。

8月是最佳时机，股市的交投量缩减至正常水平的三分之一，港府宣布首季本地生产总值出现负增长这个不利消息，加上预测人民币贬值和港元美元脱钩的谣言甚嚣尘上。”

因为沽空恒指获得了巨额利润，到了98年8月，索罗斯决定玩票大的，打垮香港的外汇储备系统。

原理和之前一样，通过大量卖出港币，吸引跟风盘羊群效应抛售，耗光香港的外汇储备，让香港无力维持固定汇率制，打破港币对美元的固定汇率，引发全面恐慌。

虽然利率飙升也会带来损失，但只要能耗光港府外汇储备打破联系汇率，港币就会大幅贬值，只要贬值幅度超过利率上涨幅度，就可以通过买入港币清仓获利。

另外一边沽空恒指期货的获利也能提供源源不断的子弹补充港元，香港政府又不干预股市，还是有很大胜算的。

港府也看到了这一点，所以才有了后面的动用香港外汇储备入市干预的事儿。

不过当时入市压力也是极大的，一方面如果动用外汇储备基金入市如果没有击退国际炒家，股市继续下挫会极大损害特区政府和金管局信誉。另一方面托市失败也会给沽空的国际炒家提供源源不断的子弹，炒家拿着获利的港元可以继续攻击联系汇率制度。

这是一场输不起的金融战，一旦输了，香港就和泰国是一样的下场，拍板的人以死谢罪都是轻的，所以才有了曾荫权哭了一晚的那个故事。江湖段子说他痛哭一夜是因为拍板入市干预破坏了香港的自由市场心存愧疚。这也太扯了，相信政客会心存愧疚只能说你还是个小天真。痛哭是因为这场战役只能胜不能败，压力确实太大了。

这场仗也确实惊心动魄。

8月14日，港府开始出手，同时动用外汇基金和土地基金在股票和恒指期货市场吸纳干预，当天恒指反弹560多点，升幅近10%。

8月27日，恒指期货结算前一天，双方开始激烈交战，国际炒家的抛盘铺天盖地，港府动用200亿港元吸纳恒指成分股，当日成交82亿。

8月28日是恒指期货结算日，这一天如果还不能大跌，国际炒家前面的空单就没法获利。决战开始了，港府动用手头能调动的所有外汇储备吃下了国际炒家的全部卖盘，全天成交额790亿港元创造香港股市历史最高，是前一天的十倍之多。

捍卫联系汇率的战役算是成功了。

不过这次战役的代价也是惨重的，香港实体经济全面衰退，无数民众失业，高价买下的资产价格暴跌，很多人跌成了负资产。

八万五也在这一年臭了大街，后面董建华在一片骂声中下台。

其实八万五很无辜，九八年楼市大跌不过是因为港府打大鳄捍卫港币，息率急升，八万五当时还只是个数字，根本没建好那么多楼，亏钱的群众只是需要找个人发泄情绪罢了。

在这次情绪发泄中，香港最后一丝转向高科技的可能也被扼杀在萌芽中，未来我们可以讲一下。

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都说索罗斯折戟香港，这话也对也不对，狙击港币是亏了钱，不过沽空恒指整体是大赚的，算总账应该是盈利的。

为啥盈利索罗斯后面没继续进攻呢？

一个是因为进攻的外部条件变了。

不管港币也好，泰铢、英镑也罢，被刺破泡沫本质上是因为自己经济出了问题。并不是炒家进场做空才导致汇率暴跌资产价格崩溃，而是经济出现问题炒家进场做空刺破了泡沫。

做过交易的人都知道，行情是所有投资者合力的结果。只要泡沫在那边，没有索罗斯也会有张罗斯李罗斯出来刺破它，这根针总会出现，一旦出现，市场的合力就会汹涌而至，没人能抵挡市场的合力。

为啥说外部条件变了呢？

索罗斯当初选择泡沫严重又没啥实业支撑的香港其实没啥问题，事实上他的眼光非常准确，不然不会把恒指从17000点做空到8000。做空港币的条件也是很棒的，也吸引了大量的追随者。

变量来自中国大陆，中国大陆在香港维护联系汇率期间多次强硬表态支持。当时香港GDP占全国近15%，是中国的核心利益和重要的对外窗口，中国有足够的理由去支撑港币，如果中国大陆出手，那香港的实力就不能按照原有的去估算。

参与捍卫联系汇率决策的港大教授饶于庆就曾经写过这个事儿。

不但支持联系汇率，还多次声明人民币对美元不贬值。要知道人民币兑美元不贬值是港币不贬值的重要间接因素。

一旦人民币兑美元贬值，港企在大陆投资的近万亿人民币资产就要跟着贬值，香港上市的中资企业也会暴跌，这等于对国际炒家发出了抛弃香港保存自己的信号。人民币不贬值其实就是变相的帮助港企在大陆资产保值，这是以消耗大量外汇储备做代价的。

不过从中国内地自身来讲，联系汇率那会儿也必须不惜代价保护，如果香港金融体系在大鳄面前投降，更加脆弱的内地金融体系就要受到剧烈冲击。要知道90年代后期我们正面临国企改革，大下岗，还有巨额银行坏账的阶段。

随着中国政府的多次强硬表态，越来越多的沽空者开始怀疑港币下跌的合理性，加上港府动用外汇储备和土地基金反击，大鳄们进攻的理由和信心随着市场合力的消散都没了。

08年温总理说信心比黄金珍贵就是这个道理，沽空者的信心没了，合力自然就没了。

说实话，如果没有大陆支持这个前置条件转变引发投资者态度的变化，单凭港府救市，打完香港的外汇储备也没用。

香港政府能干嘛？就是用外汇买呗。你不是能买嘛，你买多少国际炒家就排山倒海的空多少，面对全世界炒家你的外汇买完只是时间问题，最后不过让国际炒家多挣点而已。

与其说是港府打败了索罗斯，不如说因为信仰没了，市场上其他交易者背弃了索罗斯，他们察觉到外部条件变化以后，放弃乃至反转了自己空头部位。要是单纯花钱就能救市，15年我大A股崩盘，花了几万亿救市，救起来了么？

另一个索罗斯没法继续进攻的原因来自自身。

当初做空亚洲各国的时候，索罗斯对俄罗斯经济异常乐观，大规模投资了俄罗斯国债和企业。后面俄罗斯受到风暴冲击，不光把卢布对美元汇率浮动幅度扩大到6.0～9.5∶1，还宣布暂停偿还外债和暂停国债交易。1997年9月2日，又宣布卢布汇率贬值70%。这等于是俄罗斯直接赖账，同时卢布大幅贬值，所有主权债务停止支付。

这个时间点正好在1998年8月索罗斯对香港进攻最猛烈的时候。

按照纽约时报报道，1998年年初，量子基金有55.4亿美元净资产。到了年底，单单在俄罗斯98年金融危机中量子基金就损失了20亿美元。

后院起火了，自然坚持不下去只能收兵了。

这场金融危机带来的影响是巨大的，很多国家就此一蹶不振，从此陷入中等收入陷阱。亚洲各国也被吓怕了，彼此签了货币互换协议，为的是能在金融动荡时候从其他国家借入外汇维持币值稳定。

你看，每次金融危机带来的剧烈波动都会有人大赚，也会有人亏得裤衩都没了。赚习惯快钱的国家和个人几乎最后都会在这个几年一次的波动中被快钱收割。

周期轮转，下一次波动就在未来不远处，你准备好了么？