【食品饮料行业】2019年中期投资策略：掘金大食代

机构：招商证券

在逐步告别总量增长后，食饮行业逐步迈入结构红利期，增长逻辑的转换加速改变行业竞争格局，名酒企业依靠品牌高度，食品巨头仰仗供应链优势，不断巩固自身行业龙头地位，估值溢价即源于此，建议投资者继续加买龙头，掘金大食代！展望下半年，白酒估值修复行情之后，更看需求长逻辑推动的估值切换，其中高端白酒景气度最高；食品板块需求韧性足，龙头走向超级定价权，乳业调味品最为明显，同时关注左侧品种布局机会。报告附上对龙头企业建立经营壁垒的思考，探究估值溢价的本源，推荐阅读！

行业逐步告别总量增长，进入结构红利期，白酒进入闭门峰会时代，食品剩者为王加速显现，估值溢价即源于此。我们在18年中期策略报告中分析，在国内消费者对酒精、糖等人均摄入量达到全球水平后，食饮各子行业开始告别总量增长时代，进入结构升级红利期。行业增长逻辑的转换，对竞争格局有着深远影响：品牌对于白酒企业的重要性愈发凸显，行业开始进入闭门峰会、你追我赶的竞合时代；全产业链掌控力开始成为食品企业构筑壁垒的手段，上游资源垄断、下游管理赋能，让“剩者为王”的逻辑在食品行业加速演绎。这是过去几年我们报告的投资建议中“分化”、“龙头”频繁出现的根本原因，我们相信此产业趋势行未过半。叠加全球开放的资本制度安排，市场将进一步探究龙头企业的经营壁垒，并逐步抬高估值中枢，守望估值溢价。

白酒板块：估值修复行情充分演绎，需求长逻辑将推动板块下半年估值切换，高端白酒景气度最高。我们去年底判断，行业盘整的核心是企业过高的经营目标，在经历去年底控货去库存，调低增长目标后，行业迎来预期反转的估值修复行情。回顾来看，去年底的行业判断得到验证，估值底部时间点较我们预判时点略提早出现。当前时点，行业估值回升至历史中枢的合理水平。从需求结构的长逻辑看，白酒将持续受益结构升级，高端白酒过去十年量价分别复合增长10.1%、6.4%，预计未来仍将显著跑赢通胀水平，引领行业景气度持续向上，其中茅台当为行业中流砥柱，确保行业2020年稳健成长，这是下半年行情估值切换的基础；从渠道利润的短逻辑看，高端渠道利润源自品牌壁垒带来的确定性，茅台维持高价差，五粮液渠道动力明显增强，中档渠道利润来自于大众的需求韧性，次高端白酒企业的高增长目标，让渠道利润空间有所反复，期待次高端白酒企业重视渠道利润，步步为营，以为后图。

食品板块：乳业调味品需求韧性足，龙头凭借全产业链优势，走向超级定价权。我们从年初以来跟踪来看，食品板块保持相当的需求韧性，其中乳业、调味品最为明显，我们认为这与减税降费、低线市场消费升级有关。从近期渠道动销及库存跟踪来看，下半年食品板块仍将保持稳健增长。投资上可沿着两条思路选股：持续买入龙头公司的超级定价权，我们认为食品行业从总量进入结构升级期，行业集中度将进一步提升，若伴随成本抬高和需求边际放缓，提升速度则会更快，各家龙头凭借全产业链优势，近年来展现出行业内的超级定价权，其中乳业、调味品最为明显，细分龙头桃李、绝味也在持续构建自身护城河；另外关注具有周期属性食品股的左侧布局机会，包括成本红利、渠道下沉的榨菜，以及全球扩张、周期弱化的安琪。

投资策略：

1）白酒板块：继续推荐需求长逻辑，高端白酒景气度最高。行业估值回升至合理水平，继续推荐行业需求长逻辑带来的估值溢价，以及下半年估值切换行情，其中高端白酒景气度最高，首推茅五泸，推荐古井、今世缘、口子、洋河、汾酒。

2）食品板块：需求具备韧性，布局龙头超级定价权，关注左侧品种。食品需求具备韧性，乳业调味品为先，继续买入乳业、调味品板块龙头，首推伊利、海天、中炬，关注恒顺；推荐细分龙头绝味、桃李；关注个股左侧布局机会，关注榨菜、安琪。

风险提示：需求超预期回落/成本上涨/外资流出/税收政策变化/行业竞争加剧