中国东方教育(0667.HK)：“治大企业若烹小鲜“，从烹饪培训，到职教航母，未来还在前方，首次给予买入评级，目标价 14 港元

机构：国金证券

评级：买入

目标价：14 港元 

基本结论 

 起家于烹饪，却未止步于烹饪，三大方向五大品牌格局形成。中国东方教育 于 6 月 12 日在港上市，共发行 4.36 亿股（20%），发行价 11.25 港元，共 募集约 47.7 亿港元。1988 年创立新东方烹饪和新华电脑之后，2001 年成立 万通汽车教育，奠定烹饪技术、信息技术及汽车服务三大职教方向。2006 年收购华信智原，2016 年新增欧米奇西点西餐教育，形成五大品牌格局， 2017 年还成立了提供私人订制体验服务的美味学院。截至 2018 年末，集团 总平均培训人次达到 12.4 万人，按人次算，是中国最大的职业技能教育集 团。公司 FY15-18 营收/净利/培训人次 CAGR 分别为 21%/13%/10%， FY18 营收/净利达 32.65/5.15 亿元，规模分别为教育行业第四/第六。公司在 内地 29 个省份及香港共运营 145 所学校，和 18 个私人订制烹饪体验中心。 

 新品牌&长课程贡献明显提升，整体量价均衡增长；网点扩张加速，业绩或 在未来持续兑现。2018 年新东方烹饪/新华电脑/万通/欧米奇/其他营收占比 分别为 58%/19%/14%/7%/3%，欧米奇占比提升明显。培训人次长期课程占 比在 90%左右，实质业态介于学校和培训之间，以轻资产的模式获得稳定生 源，整体量价各贡献一半增长。2016 年开始加速扩张，新增网点初始运营 阶段生师比较低，对利润率造成拖累，伴随网点成熟，利润率有望回升。综 合来看，按照单个网点 2-3 年盈亏平衡期测算，业绩或迎来兑现期。 

 增长潜力分析：就业严峻反映错配，政策重视推动职教发展。烹饪技术/信息 技术/汽车服务职教领域，公司市占率分别为 23.1%/3.4%/9.7%，位居第 一，龙头地位有望进一步提升。公司在烹饪领域远超第二；其他领域目前与 第二名差距不大，我们各选取两家代表公司进行对标分析。①达内科技：目 标客群和课程长度差异大，东方客单价、盈利优势明显。②北大青鸟：东方 受众基础更广泛，直营统筹效率高。③北方汽修：万通市场拓展或将受益于 东方的多元化经营格局。④蓝翔技师：蓝翔以学历制教育为主，5 个校区均 位于济南，东方异地集团化运作能力强。综合来看，公司具有以下优势：① 传统品牌家喻户晓，多品牌互补发展。②学历与非学历教育兼收并蓄。③重 视校企合作，就业率高达 93.7%。④全国性培训网络持续布局中。 

 盈利预测：我们预测 19-21 年公司分别实现营收 41.6/49.4/58.2 亿元， +27/19/18%YOY，净利润 7.3/9.6/12.8 亿元，+43/32/33% YOY，对应 PE 分别为 26/20/15x。首次覆盖，给予买入评级，目标价 14 港元。 

 风险提示：政策风险，招生不及预期，新品牌拓展不及预期等。