中日ETF互通将加快推动我国资本市场开放

作者：李湛 

来源：湛述宏观 

       2019年4月22日，由上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券业协会、中国证券投资基金业协会、日本交易所集团、日本证券业协会和日本投资信托协会联合举办的中日资本市场论坛在沪召开。当天上午，上海证券交易所与日本交易所集团在论坛期间签署了ETF互通(JPX-SSEETF)协议。双方约定合作建立两地市场ETF互通机制，计划分别上市以对方市场ETF为投资标的基金，具体由中日两国基金公司分别通过现行QDII（合格境内机构投资者）和QFII（合格境外机构投资者）机制设立跨境基金，并将全部或绝大部分基金资产投资于对方市场具有代表性的ETF产品。22日下午，野村控股宣布，旗下全资子公司野村资产管理有限公司已与华夏基金管理有限公司达成伙伴关系，共同参与中日ETF互通项目，希望通过这次合作，推动两国资本市场的发展。两家基金公司的ETF管理规模均为本国行业内第一，其中野村资管管理的ETF规模达到13.98万亿日元，华夏基金旗下权益类ETF管理规模有1000多亿人民币。

       近年以来，中日资本市场合作发展势头良好。去年5月李克强总理访日期间，中国向日本提供2000亿人民币合格境外投资者额度，日本金融机构积极参与，相关工作进展顺利。去年10月日本首相安倍晋三访华期间，在李克强总理和安倍首相的共同见证下，时任中国证监会主席刘士余与日本金融厅长官远藤俊英在北京签署了《中国证监会与日本金融厅关于促进两国证券市场合作的谅解备忘录》，标志着中日证券期货监管机构的合作进入一个新的阶段。当时正值中日和平友好条约签订40周年之际，两国证券期货监管机构全面落实中日两国领导人达成的重要共识，积极支持并稳步推进中日两国资本市场全面的多层次的互利务实合作。其中，上海证券交易所与日本交易所集团签署了更紧密的合作谅解备忘录。之后，两个交易所围绕推动ETF互通、加快市场准入、加强监管协作等方面开展了一系列务实合作。据了解，上海证券交易所过去多年来一直与日本交易所集团保持十分良好的合作关系，建立中日ETF互通是两个交易所认真研究双方各自市场特点，切实考虑跨境投资需求基础上选择的合作方式。在ETF互通的制度框架下，中日两国投资者可以使用各自境内基金产品作为工具，投资对方市场的主流ETF产品，从而以较低成本实现双向跨境投资，获得多元化的投资渠道。另外，实现中日ETF互通，标志着中日两国资本市场深化合作迈出了重要一步，有利于加快我国资本市场的对外开放，加快上海国际金融中心的建设进程，促进中日两国资本市场长期健康稳定发展。

       据了解，中日ETF互通最早可以追溯至2007年10月23日，野村资产管理有限公司在大阪证交所发行的上证50指数联接ETF，是日本首只挂钩国外指数的ETF，也是上证50指数首个海外发行的ETF。该ETF产品由三菱日联信托银行集团托管人，以母基金的形式投资于野村管理的指数联接投资基金。今年4月12日，首批4只日本证券市场主流指数ETF基金已正式申报，其中南方、华安、易方达、华夏四家基金公司同日各自申报了1只日本ETF，分别为南方顶峰东证股价交易型开放式指数证券投资基金、华安日经225交易型开放式指数证券投资基金、易方达日兴资管日经225交易型开放式指数证券投资基金、华夏野村日经225开放式指数证券投资基金（QDII）。

       从理论上看，交易型开放式指数基金ETF（Exchange Traded Funds），是一种在交易所上市交易的、基金份额可变的一种开放式基金。投资者可以按市场价格在证券交易所全天买卖ETF份额。这种基金具有分散化投资、交易成本低廉、信息透明度高的优点。从国际经验上看，ETF诞生于美国，在美国已有25年的历史。1993年1月，经美国证券交易委员会批准，道富集团发行的追踪标普500指数的SPDR S&P 500 Trust ETF成为美国首只ETF。2002年7月，首只固定收益类ETF上市。2007年成为了ETF的创新年，当年有269只ETF上市。截至2017年底，美国共有1569只基于指数的ETF，资产规模达3.3万亿美元，占全球70%左右。回顾美国ETF发展历程，可以发现ETF市场的迅猛发展吸引大量机构投资者进入市场，越来越多的机构投资者使用ETF构建多资产投资组合，实现分散化投资。根据格林威治联合公司（Greenwich Associates）的调研报告，目前美国的ETF已经被机构投资者广泛使用，ETF产品为机构投资者提供了一系列灵活有效资产配置工具，可以使投资者方便的投资不同领域的市场。个人投资者持有ETF方面，根据美国投资公司协会发布的2018年基金业年鉴数据，截止2017年中期，预计有780万户（占比6%）的美国居民持有ETF。持有ETF的家庭通常有着较高的教育背景和更多的家庭金融资产，显示出更愿意承担投资风险的特点。此外，投资者对ETF的需求不断增加带来了ETF数量和种类的快速增加，ETF使用投资者范围不断地扩大，相应的使用方式也更加多样化。随着ETF规模不断壮大，头部ETF产品的规模效应开始显现，市场竞争日益激烈。很多基金管理公司选择适当降低费用，利用更低的费用吸引投资者，扩大产品规模。

       亚太市场方面，日本市场ETF发展水平较高，是亚洲最大的ETF市场，产品种类丰富，费率较低，规模也较为集中。此外，由于日本央行持续买入ETF，也促进ETF规模的不断扩张。自1995年首只日经300指数ETF上市至今，日本ETF市场发展迅速。根据日本交易所集团统计的数据，截至2019年4月24日，在日本国内交易所上市的ETF共有229只，其中国内ETF187只，国外直接上市的25只。日本ETF市场总规模保持逐年上升趋势。其中2012至2017年的五年间增长了7倍；2017年，全球ETF总成交额达18万亿美元，日本ETF交易额约占其中的2%，但是日本ETF规模却占全球ETF的6%左右。截至2017年12月29日，日本国内ETF市场的总规模已经超过30万亿日元。相比之下，我国市场ETF基金发展还处于初级阶段，跟美日等发达国家相比，市场发展空间巨大。2004年华夏基金首开先河，推出了国内首支ETF——华夏上证50ETF，采用完全复制策略跟踪上证50指数的股票型ETF基金。截至2018年底，国内市场共有指数型基金产品669只，总规模达7500多亿元，其中ETF产品有191支，规模不到5000亿人民币，主要包括股票、债券、黄金、货币等类型。股票ETF主要是跟踪各类指数，规模最大的华夏上证50ETF达到了400多亿元。

       我们认为，从国际经验上看，ETF互通有望丰富我国国内投资者可选的资产类别，完善我国公募基金的跨境产品体系，有助于国内投资者更好的构建多样化的投资组合。通过将部分资金投资到日本这样收益比较稳定的成熟市场，投资者可以达到分散风险实现更好收益的目的。另一方面，这也能够为国外投资者配置中国优质资产提供极大的便利性，吸引更多海外资金投资中国这样收益较高的新兴资本市场。来自海外成熟市场长期资金的不断进入，可以增加国内资本市场的交易活跃程度、增进股市长期上涨的潜力，也有利于我国股票市场估值和定价体系的重构，可以抑制股票市场的非理性大幅波动，有利于进一步倡导价值投资、长期投资的理念。具体而言：

       首先，中日间的ETF互通可以增加我国国内投资者可选的资产类别。日本股市的近几年表现不错，以日经225指数为例，2012年以来该指数累计上涨约150%，近三年上涨约40%，涨幅可观。本次四家基金公司申报的ETF产品中就有3只跟踪日经225指数，1只跟踪东证股价指数TOPIX。日经225指数和TOPIX指数是日本股票市场最具代表性的宽基指数。日经225指数最早于1950年由《日本经济新闻》社编制，根据东京证券交易所第一市场上市的225家公司的股票算出修正平均股价。TOPIX指数全称东证股价指数，是以在东证市场一部上市的所有日本企业（所有国内普通股）为样本股的总市值加权型股价指数。虽然两个指数的选股范围、加权方式有所不同，但是走势十分接近。目前日本ETF市场上跟踪这两个宽基指数的ETF有14只，合计占全市场权益ETF总规模的90%以上，两个指数ETF分别占据40%以上的规模。

       其次，对日本投资者开放ETF产品，有利于中国股市在开放中走向成熟。中日两国同处在东亚文明体系下，两国的社会经济文化秩序基础重合度较高，这可以让日本投资者更容易理解中国A股的运行逻辑，同时，日本多年来成熟稳定的股市运行经验，也让日本国内投资者的投资风格更为成熟理性。因而，中国A股市场更大程度地对日本投资者开放，有助于以成熟理性的国际投资者行为部分矫正A股市场的部分弊端，有利于推动A股市场平稳健康运行。

       站在投资者的角度来看，我们认为，国内投资者未来可以密切关注日本ETF的投资价值。首先，日本经济近几年有所反弹，日经股票指数表现不错。安倍政府上台后实行量化宽松政策，日本经济有所好转，股票市场表现也较好。同时日本央行大规模买入ETF，持有比例达到65%，也使得投资者信心较为稳定。其次，日本主要股票指数ETF与我国国内现有各类资产相关性比较低，从资产配置的角度，国内投资者可以在投资组合中加入日本指数ETF产品，进一步分散整个投资组合风险。尤其对于近两年国内兴起的FOF产品，更利于基金管理公司发挥FOF的资产配置优势。目前，国内已有四家基金公司申报了日本股票指数ETF，相信随着我国资本市场的进一步开放，后续会有更多的跨境ETF产品上市供国内投资者选择。