为5G而生,华为周期有望开启

作者:华泰策略团队 

来源:华泰策略研究
导读

3/4G时代的苹果公司牢牢把握住了移动互联网的红利,以iPhone系列的智能手机为核心,发展成为全球的消费电子龙头。而在5G时代,核心是万物互联,以做通信设备起家的华为在“物的链接”方面拥有独有的优势,而当前华为在战略层面也是对物联网相关领域布局较早,并且积累已久,如智能家居、汽车ICT等,我们认为在5G时代,华为的增长周期有望开启,并带动华为产业链崛起。

摘要

3G/4G时代造就苹果,5G时代看华为

3/4G时代的苹果公司牢牢把握住了移动互联网的红利,以iPhone系列的智能手机为核心,逐步延伸发展,形成苹果特有的生态体系,苹果公司也发展成为全球的消费电子龙头。而在5G时代,核心是万物互联,以做通信设备起家的华为在“物的链接”方面拥有独有的优势,而当前华为在战略层面也是对物联网相关领域布局较早,并且积累已久,如智能家居、汽车ICT等,我们认为在5G时代,华为的增长周期有望开启,并带动华为产业链崛起。在标的选择上,建议关注行业格局稳定,从事基础元器件的核心金牌供应商,如:生益科技、沪电股份、立讯精密、京东方A等。 

崛起中的华为和华为产业链

以5G为核心全方位战略布局,华为未来的增长潜力或进一步释放。华为2018年销售收入中,消费者业务板块增速最快,实现销售收入3489亿元人民币,同比增长了45.1%,已经成为权重最大的增长极。2019年以来,随着5G商用的临近,华为加快了增长的步伐,根据最新财报披露,2019年一季度,华为实现销售收入1,797亿人民币,同比增长39%,相对2018年的19.5%增速进一步加快。而目前华为正围绕5G的前瞻性的布局新场景切入口:智能家居、智能电视、折叠屏手机、VR设备等,我们认为,未来在5G时代,华为增长潜力有望进一步释放。 

华为品牌在全球范围的市场得到认可

通信设备领域:凭借低成本、高质量的产品品质,2017年华为在通信设备领域市场份额就已经成为世界第一(2018年受中美贸易摩擦影响下滑至第二),已经成为全球的巨头。消费电子领域:2018年Q4国内智能手机市场份额已经牢牢占据第一,而在海外欧洲市场份额也快速增长;可穿戴设备市场份额2018Q4逆势增长,仅次于小米;2015年成立的方舟实验室意图构建智能家居的生态。当前围绕5G时代物联网核心,华为正在大力打造生态体系。而今年下半年华为有望推出5G智能手机、高清智能电视、颠覆性的VR设备等系列新品。 

历史借鉴:3/4G时代苹果公司和苹果产业链崛起

自2007年苹果发布第一台颠覆性的智能手机以来,苹果凭借其优异的产品性能和用户体验,发展成为全球的消费电子龙头。虽然苹果公司对产业链的议价能力较强,国内的供应商毛利率普遍不高,如歌尔股份、立讯精密的毛利率基本维持在25%以下。但苹果的业务体量给产业链带来很大的规模优势,使得供应链公司营收规模都进入快速扩张期,业绩也快速增长,以歌尔股份和立讯精密为例,2009-2018营收和净利润规模扩张都超过20倍,股价的最高涨幅均达到20倍。因此,对于华为产业链来说,虽然也存在压缩供应商利润的问题,但这不是主要矛盾,规模效应才是关键。 

投资逻辑:为5G而生,华为周期有望开启

华为凭借在通信领域的技术优势,在物联网时代的重要涉及领域广泛布局,我们认为5G时代是属于华为的重要发展机遇,而华为产业链的公司有望充分受益。在标的选择上,从受益确定性角度考虑,建议长期关注行业格局稳定的核心金牌供应商,如:生益科技(PCB)、立讯精密(连接器)、沪电股份(PCB)、京东方A(面板)等;从股价弹性考虑,建议关注新进入供应链的公司,如:韦尔股份(手机摄像头芯片)、硕贝德(手机天线)等。从投资节奏的来看,华为下半年有望陆续发布系列新品,有望短期对主题估值形成提振,因此,我们认为当前时点是比较好的布局窗口期。 

风险提示:中美贸易摩擦加剧,美国制裁华为,导致华为短期经营受冲击;5G受到关键技术或政策的阻碍,推进速度不达预期;国内宏观经济、货币政策边际收紧、海外市场波动、汇率等因素导致的市场系统性风险

正文

崛起中的华为和华为产业链

当前华为已经成长为全球性的制造业龙头。根据财报披露,华为2018年报营收为1070亿美元,同比增长19.5%,华为首次全年销售超过1000亿美元,也成为国内首家年销售收入破千亿美元的硬件公司。对比三星电子2018年营收2191亿美元,苹果公司2656亿美元,当前华为已经逐步成长为全球性的制造业公司,其收入规模已经大致相当于40%的苹果公司,或者50%的三星电子。华为在近年来发展迅速:通信设备方面,发力5G时代,出货量快速提升,2018年已经成为全球二大通信设备厂商;消费电子方面正在快速崛起,以智能手机为代表,在华为P20后,国内和海外市场份额也快速提升。

 

以5G为核心全方位战略布局,华为未来的增长潜力或进一步释放。华为2018年销售收入中,消费者业务板块增速最快,实现销售收入3489亿元人民币,同比增长了45.1%,已经成为权重最大的增长极。2019年以来,随着5G商用的临近,华为加快了增长的步伐,根据最新财报披露,2019年一季度,华为实现销售收入1,797亿人民币,同比增长39%,相比于2018年的19.5%增速进一步加快。而目前华为正围绕5G的前瞻性的布局新场景切入口:智能家居、智能电视、折叠屏手机、VR设备等,我们认为,未来在5G时代,华为增长潜力有望进一步释放。 

当前的华为堪称国内制造业的楷模,其崛起的过程一定程度上代表了我国制造业的崛起,我们认为以当前华为的业务体量以及5G时代的成长性,华为产业链已经成为不容忽视的成长性主题,与此同时,我们认为华为供应链公司未来有望充分享受5G时代华为的增长红利,本篇报告,通过借鉴2009年以来苹果产业链的发展规律,我们为投资者梳理华为产业链的投资机会。

我国制造业的楷模——华为的崛起历程

华为的发展历程梳理

1987年华为技术有限公司在深圳成立,此后数十年,华为逐渐从世界诸多电子通信公司中脱颖而出,成为全球最大的电子通信设备公司。华为从成立到现在正好走过32年的历程,其战略不断在依据环境的变化而调整,而组织结构和管理模式也在追随着战略进行优化,从而始终都能让华为处于一个发展的进程中,发展至今,华为在公司治理、技术研发、管理模式等多个方面,成为国内制造业的楷模。 

根据华为官网披露,华为发展的这三十二年历程,大致划分为四个阶段:第一个阶段是从成立到1995年;第二个阶段是从1996年到2003年;第三个阶段是从2004年到2012年;第四个阶段是从2013年至今。

三大业务同步并进,消费业务增长较快

华为的三大业务板块已经形成同步并进、稳步发展的格局。根据华为2018年财报,2018华为的消费者业务实现销售收入3489亿元,同比增长45.1%,营收占比首次超过了运营商业务,成为集团最大的营收贡献来源。而运营商业务的销售收入则为2940亿元,与去年基本持平,华为企业业务在2018年实现销售收入744亿元,同比增长23.8%。 

在运营商业务方面,随着2019年全球开启5G商用规模部署,华为运营商业务迎来了历史性的发展机遇,根据华为2019一季报披露,截至3月底,华为已经和全球领先运营商签订了40个5G商用合同,7万多个5G基站已发往世界各地。

在消费者业务方面,智能手机是当前消费者业务的主要模块,根据IDC发布《2019第一季度全球智能手机厂商的出货量统计报告》,2019一季度全球智能手机出货3.1亿台,相比去年同期的3.3亿台下降6.6%,智能手机出现连续第六个季度下滑。但与此同时华为却逆势上涨,一季度,华为手机出货量达到5910万台,市场份额19%,同比增长50.3%,超过苹果(3640万台),成为全球第二大手机制造商,仅次于三星(7190万)台。 

企业业务方面,主要为政府企业提供云服务和ICT解决方案,虽然当前企业业务占比还比较低(在10%左右),但增速可观,未来增长空间较大。在5G时代企业数字化转型的背景下,近年来依靠持续不断的研发投入,华为的自研芯片、数字算法和架构设计,成为企业业务突破的关键,通过平台+生态的战略,与客户开展联合创新,使得华为对行业理解深入,从而有望进一步推动企业业务增长。

快速崛起的华为在全球范围内得到认可 

通信设备业务:逐步成长为全球巨头

2013年以来,以通信设备起家的华为,牢牢把握住4G带来的发展机会,产品逐步走向世界,到2017年华为在通信设备领域市场份额就已经成为世界第一。根据HIS Markit发布的数据,2017年,在全世界移动基础设施市场份额中,华为市场份额达到27%,成为世界第一;爱立信市场份额26%,排位第二;诺基亚市场份额22%,排在第三,中兴通讯市场份额13%,排在第四;三星3%排位第五。2018年,受到中美贸易摩擦的影响,美国发动欧洲一些国家对华为有所限制,因此华为的市场份额有一定下滑,但目前而言依然是全球第二大通信设备商。根据HIS Markit统计的2018年通信基站等营业收入的份额排行榜显示,爱立信份额为29%,相比2017年提高了2.4个百分点,而华为则下滑了1.9个百分点,份额降至了26%。另外诺基亚的市场份额达到了23.4%。韩国三星电子的市场份额为5%。此外,中兴通讯的份额进一步下滑到至11.7%。

美国态度的重大转变:主动加入5G竞争

早在2019年2月,美国总统特朗普在Twitter发布了关于5G的观点,认为美国实际上可能跳过5G,直接过渡到6G,主要基于以下理由: 

(1)5G所需要的那种地表大规模基建能力,是中国的强项而不是美国的强项,如果美国一定要建设5G,会花很多年才能完成,那时已经落后于时代。 

(2)6G的特点是以卫星为基础组建互联网,而非光纤和基站。基建工作主要在太空完成,而且主要是卫星发射和部署工作。由于美国是航天强国,深空探测、遥感、操控技术都很发达,可重复火箭的技术日趋成熟,芯片技术发达,美国直接过渡到6G反而相对容易。 

(3)太空组网分为高轨道卫星和低轨道卫星。实际上目前波音的太阳能无人机已经相当成熟,可以全年不间断飞行,取代低轨道卫星。又由于地球大气层1万2千米以上就已经没有雨雪雾霾等天气的干扰,高轨道卫星之间和高轨道与无人机之间的通讯可以采用可见光激光,而无人机跟地面之间用无线电。

我们认为特朗普此番言论在当时一定程度上为5G的前景蒙上阴影,一方面这意味着美国对中国5G技术的忧患依然存在,后续可能会继续对国内核心通信厂商进行限制;另一方面,美国作为全球先进技术的标杆,其技术路径的选择会引起部分国家的跟随。 

但进入4月以来,5G形势出现转机。2019年4月13日,美国总统特朗普在白宫表示:5G是美国必须赢的竞赛,我们不能允许其他国家在这个未来的强大产业上超越美国。特朗普看好5G在美国的发展前景,他估算:无线产业计划在5G网络投入2750亿美元,创造300万个美国就业岗位,让美国经济增加5000亿美元。 

华为技术领先诺基亚、爱立信

海外通信设备的巨头成本上比华为自主的通信设备高20%-30%。目前全球前四大的通信设备厂商分别为:华为、诺基亚、爱立信、中兴,其中华为和中兴属于我国的自主品牌。2018年10月,根据英国《金融时报》报道,皇家墨尔本理工大学(RMIT University)网络工程学副教授Mark Gregory表示,如果市场上只剩下诺基亚(Nokia)和爱立信(Ericsson)为可行的设备供应商,那么推出5G的成本将提高20%至30%。 

在专利方面,华为在5G标准的专利数领先于其他海外巨头。截至2018年底,根据欧洲电信标准化协会数据,华为专利数量达到1970件,排名第一,而诺基亚、三星、爱立信等设备巨头专利数分别为1471、1448、1444,可以看到华为5G专利方面是有明显优势的。2018年8月,根据ABC新闻的报道,此前当澳大利亚想要禁华为设备时,华为澳大利亚公司董事长John Lord表示说华为技术领先对手18个月,虽然可能没有这么夸张,但领先是一定的。

破除美国的封锁,全球市场对华为的技术认可度提高。虽然自2018年中美贸易摩擦以来,美国试图联合欧洲等一些国家对华为进行限制,但华为的技术实力以及低成本高质量逐步获得了全球市场的认可。2018年12月,捷克国家发表申明,欢迎华为到捷克建设5G;除了捷克之外,英国的电信运营商,也决定反驳政府的意见,继续使用华为的设备,不再使用诺基亚;德国认为华为的5G构建威胁几乎可以控制,不会对该国的发展构成威胁;韩国移动运营商LG U+的CEO也表示测试华为5G并未发现威胁国家安全;泰国于2019年2月在春武里启动华为5G测试平台,泰国政府表示,选择华为的5G服务是因较为廉宜,抵消对网络安全的潜在忧虑;马来西亚领先的通信和数字服务公司马克西斯与华为签署了一份谅解备忘录,以合作和加速5G的发展;菲律宾环球电信公司也正在与华为合作,推出全国5G网络。这些信号意味着华为已经逐步破除了美国的封锁,从而被全球市场广泛接受。 

龙头地位奠定,华为在全球范围内收获5G订单。2019年4月,根据《工商时报》报道,美国国防部发布的最新报告称,中国已经处于5G发展的领先地位,目前中国部署了约35万个5G基站,数量是美国的10倍,而华为正在迅速扩大其在5G领域的业务范围,并已在海外提供数万个基站,并强调华为预计将赢得全球近30%的电信市场,以及市场的布局还在扩张中。2019年4月,华为轮值董事长胡厚崑出席第16届华为全球分析师大会并表示,华为目前已经在全球签订了40个5G商用合同,目标是帮助全球客户构建更简单强大智能的5G网络,推进技术创新。 

消费电子业务:市场份额快速提升

华为的消费电子业务已成为成长最快的增长极。华为虽然以做通信设备起家,但近年来消费电子业务也呈现快速发展态势。根据2018年的财报数据,在华为的三大业务中,消费者业务已经取代运营商业务,营收排名第一,消费者业务销售收入3489亿元,同比增速达到45.1%,成为增长最快的增长极。而其中智能手机在2018年全球发货量超过了2.06亿台,成为主力军,而非智能手机产品发货量也超过了1亿台。另一方面,华为在运营商业务销售收入2940亿元,同比下滑1.3%,在企业业务方面,销售收入744亿元,同比增长23.8%。相比较来说,华为的消费电子业务近年来成长势头最为迅猛,大有追赶苹果、三星等海外巨头的趋势。 

具体来看,华为目前已有以及未来计划布局的消费电子领域包括:折叠屏手机、智能家居、高清电视、虚拟现实(VR)设备等。

智能手机:国内市占率第一,并且在欧洲的市场份额快速提升

2018年国内智能手机出货量整体明显下滑,但华为逆势增长。根据市场调研公司SA(Strategy Analytics)的数据,整体来看,2018年中国智能手机市场出货量4.850亿台,比从2017年的4.596亿台相比减少11% 。逐季来看,2018年四季度的出货量为1.79亿台,与2017年同期的1.213万台相比减少11%左右,已经连续5个季度下滑。国内市场主要手机品牌:如OPPO、小米、苹果等大厂全年出货量均同比下滑,但华为却逆势增长10%左右,稳居中国市场占率第一宝座。华为2018年出货量达1.51万台,市占率达到25.7%,为国内市场第一,第二为OPPO:20.3%(8280万台)、第三为Vivo:19.4%(7900万台),第四为小米:12.2%(5千万台)、第五为苹果:8.4%(3420万台)。

从国内市场来看,2018年华为智能手机市占率大幅提升。根据市场调研公司SA的数据,2017年,国内智能手机厂商的市占率差距还不明显,其中:华为(19.8%)、OPPO(18.8%)、Vivo(15.9%),但2018年开始,随着华为的重磅产品P20、Mate20系列的发布,华为和其他品牌拉开了差距,2018年华为手机市占率达到了25.7%,大幅提升5.9个百分点。我们认为,在整体市场萎缩的情况下,华为2018年积极在产品上创新,以及性价比的大幅提升,华为在国内手机市场份额大幅提升。 

从海外市场来看,华为手机也正逐步打开欧洲市场。从全球来看,根据IDC公布的2018年全球智能手机出货量数据,三星以2.923亿稳居世界第一,中国品牌华为、小米、OPPO分别居于三、四、五位置总计占比31.5%。2018年为华为在产品上的创新赢得了市场的广泛认可,根据市场调研机构canalys机构公布的2018年欧洲市场智能手机出货量数据,中国品牌的手机已经占领了欧洲市场上的32%,其中小米和华为的增长最为明显。2018年四季度华为在欧洲市场出货量为1330万台,同比增长了55.7%,占有市场份额为23.6%,而小米的出货量为340万台,同比增长了52%,占比市场份额有6%。此外,华为手机冲击全球市场不止欧洲市场,在日本华为手机出货量冲进前五,泰国市场智能手机出货量华为占第三位。

智能家居:方舟实验室打造IOT平台

华为方舟实验室位于华为总部基地,是华为投入巨大人力物力设立的,占地面积近1000平方米。2018年8月28日,由华为牵头,主题为“品智生活之选”的华为智选新品上市媒体品鉴会上,华为宣布推出华为智选品牌首批三款智能照明系列产品,并揭牌了可能是全球最大的IoT互联互通实验室“方舟实验室”,正式启动“方舟计划”。按照华为官网的解释,华为方舟计划包括三个方面:(1)“HiLink”是开放式的智能家居互动平台;(2)“华为智选”则是智能硬件品牌,用于整合资源、打造终端生态,强调品牌、品质、体验三大内涵;(3)“方舟实验室”承载了各品牌互动、产品研发的全过程。 

目前华为的IOT产品线已经积累了广泛的客户基础。根据华为智选发布会公布的数据,目前华为在连接人、家、车的IoT产品线在全球范围内服务人口已经达到5亿,在此基础上华为搭建了构筑万物互联,引领智慧生活的美好愿景。在2018年8月的智选新品发布会上,华为在IOT领域提出新的业务目标:用户数10亿,生态规模高达1000亿,致力于成为IoT行业的领导者。目前华为智选产品已经在有了明确的布局规划,除了2018年8月发布的照明系列产品以外,10月、11月、12月又依次推出安防和环境系列、能源系列、影音娱乐系列产品。在2019年3月的智选新品发布会上,华为再次发布:智能即热饮水吧(联合爱特嘉打造)、遥控大师空调伴侣(联合遥看科技公司推出)、莱克智能循环扇(联合莱克电气打造)、西门子分体式空气检测仪(与西门子合作推出)等系列新品。

可穿戴设备:2018年逆势增长,市场份额仅次于小米

3月18日,IDC发布了《2018年第四季度中国可穿戴设备市场季度跟踪报告》,报告显示,2018年第四季度中国可穿戴设备市场出货量为2269万台,同比增长30.4%。其中国内前三大可穿戴设备厂商排名依次是小米、华为、苹果,出货量分别达到532.8万台、438.8万台、229.4万台,市场份额总计超过50%。而华为在可穿戴设备市场呈现多条产品线共同拉动的效果,包括华为TalkBandB5手环、荣耀手环4等产品,因此华为2018年第四季度可穿戴设备同比增长达到了206.1%,市场份额达到8.3%,仅次于小米。

高清智能电视:抓住家庭互联网的重要入口

智能电视有望成为IOT时代家庭场景的重要入口。2016年,长虹推出全球第一台人工智能电视,开启了人工智能技术在家电产业落地的先河。随后,小米、TCL、乐视、IPTV、创维、暴风TV、海尔、酷开、风行等10多个电视品牌相继推出各自的人工智能产品,加快了人工智能在家电领域的应用落地。智能电视市场近年来快速增长,根据CNNIC的数据,截至2018年6月,我国智能电视接入互联网的数量已达2.38亿台,2014-2018的复合增长率达到13.04%,明显高于其他智能设备(同期手机、台式机、笔记本、平板的复合增长率分别为:5.16%、-1.46%、-0.10%、2.64%),我们认为智能电视作为家庭生活场景的重要一环,天然具备高清大屏优势,有望成为家庭互联网的中心和入口。

华为早早布局智能电视芯片,未来有望成为智能电视领域切入点。2016年11月,华为海思联合创维、京东方在深圳总部推出了首台自主研发的OLED电视,创维OLED电视系列产品CPU部分采用了华为海思芯片,屏幕采用了京东方的OLED屏,构建出“海思芯片+京东方屏幕+创维系统”的智能电视雏形。根据OFweek网报道,2018年华为独有的海思电视芯片作为国产电视芯片已经占据国内一半以上市场,并进入国内六大彩电厂商供应链,包括夏普、海信、康佳等多个品牌。2019年3月,华为消费者业务CEO余承东表示:华为不会做传统电视,华为要做的是智能电视。我们认为,华为拥有核心的芯片资源,海思芯片目前在国内彩电市场的认可度较高,且有制造和运营消费电子产品的成功经验,因此,华为进军智能电视的风险收益比较高,其核心目的在于掌控家庭互联网的入口,实现家庭用户市场的可持续运营。 

VR设备:下半年有望推出颠覆性VR设备

虚拟现实技术(VR) 是一种可以创建和体验虚拟世界的计算机仿真系统,主要包括模拟环境、感知、自然技能和传感设备等方面,在医学、航天、娱乐、设计等方面具有广阔的应用前景。2016年2月,华为第一次披露其在VR上的布局,华为消费者CEO 余承东表示内部正在进行VR硬件的研发,会陆续上市,2016年4月,华为就在P9发布会上发布了其第一款VR眼镜——Huawei VR,这是一款搭配手机使用的VR盒子产品。 

目前VR已经成为华为消费电子领域的一个重要分支。HUAWEI VR是为华为VR内容开发者提供的平台,HUAWEI VR目前的硬件形态是VR2 眼镜 + 华为系列手机。根据华为官网,在产品设计上,有以下特点:(1)华为VR2配置业内顶尖的3K分辨率 2880*1600,高达615 的PPI;(2)华为VR眼镜与适配型号的华为手机做了大量深入优化,低延时,具有良好的画面流畅度;(3)支持瞳距调节,兼容眼镜佩戴,头盔部分向上翻转设计,新风设计,避免镜片起雾,佩戴舒适;(4)集成了VR模式下的音量调节,通知消息自动弹框提示(短信,微信等),来电接听,拒接及挂断,截图等功能。

基于5G技术,下半年有望进一步推出颠覆性VR设备。2019年3月,GSMA在北京举办“Post MWC19思享汇-智联万物”论坛上,华为副董事长胡厚昆演讲中提到,5G将是VR/AR引爆需求的推手,并透露华为将会在今年下半年推出一款颠覆性VR终端。VR并不是一个新兴事物,在此之前VR设备由于应用成本高、设备笨重、传输延时、视觉晕眩等原因,一直推行进展缓慢的原因。但是这些技术障碍,在5G网络下就可以得到解决,因此5G或是开启VR需求的重要推手。我们认为,随着VR成本的下降,以及用户体验的提升,VR有望成为华为消费电子领域的新增长点。 

汽车ICT:消费电子之后的新蓝海

IOT时代的汽车ICT是继消费电子之后的又一蓝海。2017年4月,华为轮值董事长徐直军在上海车展发表名为《迎接汽车产业与ICT产业的融合》的演讲,首次全面阐释华为的汽车业务,智能网联汽车将带来五大改变:(1)智能网联汽车要成为持续创造价值的平台;(2)从拥有汽车转变为拥有+出行服务;(3)车内娱乐系统与智能终端的产业链和生态相融合;(4)从总线+分散控制到分布式网络域控制器;(5)从safety到Trustworthy。与此同时,徐直军提出了华为面向汽车的四大解决方案,包括链接——提供4G、5G的通信模块;计算平台——MDC计算大脑,用于自动驾驶、模拟仿真等;华为云——提供名为八爪鱼的自动驾驶训练平台;智能终端生态和车结合——实现全场景智能生活,主要指消费者业务和汽车生态打通。

华为汽车电子核心在于聚焦ICT技术,服务车企。根据华为轮值董事长徐直军的演讲报告,在未来汽车领域,华为主要聚焦产品和解决方案,让车企成为客户,服务于车企,在智联网时代帮助车企更好的造车。目前,华为对汽车客户提供的服务有:基于MDC(移动数据中心)的车载计算平台和智能驾驶子系统解决方案,基于华为云的自动驾驶(训练、仿真、测试)云服务Octopus,4G/5G车载移动通信模块和T-BOX及车载网络,HUAWEI HiCar 人-车-家全场景无缝互联解决方案。根据统计局数据,2018年国内汽车销量达到2808万辆,汽车电子消费是万亿级的市场,我们认为,未来随着5G的普及,汽车智能化是大势所趋,汽车电子有望成为华为未来重点增长方向。

不可忽视华为的成长性,5G时代有望更进一步 

近年来华为一直保持相对快速稳健增长 

过去10年华为的营收每年都保持正增长。华为堪称我国制造业的典范,而华为的崛起一定程度上代表了我国制造业的崛起。通常来说,制造业一定程度上属于周期性行业,收入会随着需求周期的波动而波动,但2008年以来,华为每年的营收规模都保持正增长,实属难能可贵。2008年-2018年,华为的营收增长4.86倍,年均复合增速达到19.3%,是典型的高成长公司,而2013年以来,由于牢牢把握住了4G发展机遇,华为的成长性进一步增强,2013年-2018年,华为的营收复合增速更是达到24.7%。而当前在5G技术革命的前夜,华为有望再次把握时代性契机,从而获得新增的增长动力。2018年报华为的营收增速为19.5%,而2019年一季报,根据最新披露,华为营收达到1797亿元,同比增长39%,显示了更加强劲的增长势头。

 

除了规模稳步扩张以外,华为的盈利能力也同样优秀。2011年以来,华为每年的净利润增速同样保持正增长,2008年-2018年,华为的净利润增长达到6.51倍,年均复合增速达到22.3%,超过年均复合营收增速19.3%,而华为过去10年的平均净利润率均维持在8%以上,展现了华为优秀的经营和管理能力。

在维持营收和净利润稳定增长的前提下,华为每年维持大力度的研发投入。2009-2018年,根据华为财报,华为过去10年累计投入4824亿人民币的研发费用,平均每年的研发费用达到25.3%的复合增长率,2011年以来,华为在研发方面的投入占营收的比重都在10%以上。2018年6月,华为消费者业务CEO余承东表示,今后三到五年内华为的研发费用可能会排到全球第一位。而2018年,华为的研发费用更是高达1015亿元,在全球大公司里排第四位,研发占销售收入比重为14.1%。

华为供应链中国内公司占比仅次于美国 

华为核心供应商中,中国大陆公司占比仅次于美国。2018年11月,华为在深圳召开了核心供应商大会,会上华为首次打破传统公开了92家核心供应商名单,并给予了不同等级的赞誉称号。根据这份华为核心供应商名单,美国供应商依旧占据主导地位,共有33家,占比达到36%,如说高通、英特尔、博通等;其次则是来自中国大陆的厂商,共有25家,占比达到27%,仅次于美国;最后来自日本的厂商有11家,来自中国台湾的厂商有10家,德国4家,瑞士、韩国以及中国香港各2家,荷兰、法国、新加坡各1家。

华为将核心供应商划分为六大类,分别给予了“连续十年金牌供应商”、“金牌供应商”、“优秀质量奖”、“最佳协同奖”、“最佳交付奖”以及“联合创新奖”。在最顶级的“连续十年金牌供应商”名单当中,仅有英特尔和恩智浦两家供应商,前者主要是为华为提供存储和服务器处理器等元器件;而后者则负责向华为提供NFC芯片、音频放大器等。而在入榜的中国大陆厂商名单里,则有立讯精密、比亚迪、京东方、瑞声科技、顺丰等企业。其中,顺丰是因收购了华为供应链公司敦豪DHL才被首次纳入华为核心供应商;而京东方则在2018年首次向华为Mate20 Pro供应柔性OLED曲面屏,是华为新旗舰手机第一屏幕供应商,首次被纳入金牌供应商行列。 

以史为鉴:3/4G时代的苹果跃居全球消费电子龙头 

苹果公司把握了3/4G时代移动互联网机遇 

苹果公司是当前全球消费电子的龙头,也是华为在消费电子领域需要追赶的竞争对手。自从2007年苹果发布第一台颠覆性的智能手机以来,苹果凭借其优异的产品性能和用户体验,发展成为全球的消费电子龙头,2018年8月,苹果公司最高市值超过1万亿美元。而苹果公司的成长,很大程度上也带动了国内产业链的公司发展。从产业链价值分布来看,苹果系列一直以来是“全球代工”的经典产品,苹果公司只负责设计、技术监控和市场销售,而所有的生产,加工环节都以“委托生产”方式,外包给遍布世界各地的下游制造商。以苹果手机为例,根据2010年亚洲开发银行发布的报告《iPhone手机如何增大了中美之间的贸易赤字》,2009年从美国进口一部在中国组装的iPhone手机价格为178.96美元,其中在国内的组装环节价值为6.5美元,占比仅为3.63%。

苹果公司对供应链公司良好的掌控能力是保持较高盈利能力的关键。在第一代iPhone发布后,苹果长期在智能手机领域占据主导地位,2009-2014是苹果的第一轮高速增长期,在此后由于国内智能手机品牌如华为、小米、OPPO等崛起,苹果公司的增长势头有所削弱。但另一方面,在苹果的崛起的过程中,苹果利用供应链的大规模掌控优势,获得了显著的成本优势和技术优势,形成宽广的护城河。苹果实际上只做产品设计、后台运营及部分分销,在更长的产业链条上,分布着材料采购、技术采购、代工、应用开发、运营商分销等多种产业的千万家企业,苹果对供应链的掌控能力较强,具有较高的议价能力。因此,在2009-2018,苹果自始至终公司的盈利能力很强,平均毛利率超过30%,净利率超过20%,而相比来看,我们认为在这一方面,华为未来有较大的提升空间。

在移动互联网红利的中后期,随着其他品牌的崛起,苹果的相对竞争优势有所削弱,而在此背景下,苹果公司也开始加大研发投入,2011年以来,苹果的研发费用占营收的比重从2%上升至5%。考虑到华为每年研发费用的投入比例在10%以上,我们认为华为在5G时代或具有一定后发优势。

苹果公司增长周期与苹果产业链的快速崛起 

苹果公司的成长很大程度上拉动了产业链的上市公司的增长,虽然苹果公司对产业链的议价能力较强,尤其国内的供应商毛利率普遍不高,如歌尔股份、立讯精密的毛利率基本维持在25%以下。但苹果的业务体量带来较大的规模优势,使得供应链公司营收规模都进入快速扩张期,业绩也快速增长,而从股价表现来看,以歌尔股份和立讯精密为例,2009-2018期间最高涨幅均达到20倍,年化收益率可观。因此,对比来看,我们认为未来随着华为业务规模的扩大,并且在某些领域有望追赶苹果,华为供应链核心供应商有望享受新一轮的增长红利。

案例一:歌尔股份 

歌尔股份是苹果产业链的重要供应商之一,是大陆电声行业龙头企业,为苹果供应声学器件,2009年,歌尔股份的营收规模仅为11.27亿元,而到2017年峰值时营收规模达到255.37亿,增长幅度超过20倍,年均复合增速达到47.7%。在净利润方面,歌尔股份2009年净利润仅为1.09亿,而2017年的峰值达到21.07亿,年均复合增速达到44.8%。可以说,苹果成长的红利带动了歌尔股份长达10年的高增长周期。

案例二:立讯精密

立讯精密是苹果产业链的核心供应商,是苹果产业链的代表性公司,也是国内连接器龙头企业。立讯精密在2010年上市,根据披露的财报,2010年立讯精密总营收规模仅为10.11亿元,而2018年营收达到358.5亿,增长幅度超过34倍,年均复合增长率达到56.2%。在净利润方面,立讯精密2010年净利规模仅为1.29亿,而2018年则是达到28.13亿,年均复合增速达到47.0%。

毛利率不是主要矛盾,规模效应才是关键

当前市场对于华为产业链的投资逻辑存在一定质疑,认为华为本身体量足够大,能够形成对供应链的充分议价能力,导致供应链公司盈利能力和现金流较差。但我们通过复盘苹果产业链的历史经验,我们知道苹果公司事实上对产业链的掌控能力很强,因而国内苹果产业链的公司毛利率也并不高,以歌尔股份和立讯精密为代表,2009年以来的平均毛利率基本在25%以下,在制造业中属于相对较低的水平。而在现金流方面,在苹果公司的带动下,随着公司业务的扩张,歌尔股份和立讯精密经营性净现金流也快速回升,而这也是公司后续持续扩张的基础。相比较来说,华为对于国内的供应商可能更加友好,一方面,华为会对供应商采用非常严格的流程审核,但另一方面,只要进入了华为供应链体系,收付款流程同样会严格执行,因而不存在过分占用供应商资金的情况。因此,我们认为,虽然华为在产业链中对国内供应商的议价能力很高,但类比苹果产业链的经验,毛利率相对较低并不是主要矛盾,规模效应才是关键。

投资逻辑:为5G而生,华为周期有望开启

3/4G时代的苹果公司牢牢把握住了移动互联网的红利,以iPhone系列的智能手机为核心,逐步延伸发展,形成苹果特有软件+硬件的生态体系,苹果公司也发展成为全球的消费电子龙头。而在5G时代,核心是万物互联,以做通信设备起家的华为在“物的链接”方面拥有独有的技术优势,而当前华为在战略层面也是对物联网相关领域布局较早,并且积累已久,如智能家居、汽车ICT等。当前华为企业业务占比仅为10%,但我们认为在5G物联网时代,华为toB端的业务高增长周期有望开启,并带动华为产业链崛起。 

从华为的产业布局来看,华为的通信设备由于高质量、低成本已经逐步获得了全球多个国家的认可,并且在全球范围内市场份额不断提升。而华为的消费电子业务已经成为华为的权重最高的增长极,在智能手机、可穿戴设备等多领域,通过不断改进创新,国内外市场份额也在逐年上升。除了智能手机以外,凭借华为多年来日积月累的研发技术优势,华为目前正在物联网时代的重要涉及领域广泛布局,如车联网、智能电视(家庭场景入口)、智能家居、虚拟现实(VR)等,我们认为未来随着华为业务领域的拓宽,5G时代是属于华为的重要发展机遇,而华为产业链的公司有望充分受益。

类比苹果产业链公司的经验,我们认为在5G时代,考虑到5G的投资周期有望超过4G时代,受益于华为成长的红利,未来华为供应链公司有望再次涌现出一批长期稳定增长的公司,从而带给资本市场稳定的回报。 

在标的选择上,从受益确定性角度考虑,我们认为华为的金牌供应商中的基础元器件公司受单一产品需求影响的波动较小,长期受益确定性较高,建议长期关注行业格局稳定的基础元器件供应商,如:生益科技(PCB)、立讯精密(连接器)、沪电股份(PCB)、京东方A等;从股价弹性考虑,建议关注新进入供应链的公司,或将受益于华为某个系列产品的推广,如:韦尔股份(手机摄像头芯片)、硕贝德(手机天线)等。

从投资节奏的来看,2018年受美国制裁中兴通讯事件的影响,5G产业短期受到较大冲击,但随着2018年7月份中兴通讯解禁,以及5G在国内的有序推进,5G产业链迎来一波估值修复行情。进入2019年,随着华为逐步破除美国的封锁,并获得全球市场的认可。2019年4月,美国总统特朗普确认美国加入5G竞争,5G产业的趋势逐渐明朗,而4月份5G产业逆势走强。当前来看,根据华为官网的新闻披露,华为6月开始有望陆续发布系列新品,包括:VR设备、5G智能手机、高清智能电视等,有望短期对产业链公司估值形成提振。因此,我们认为当前时点是华为产业链的比较好的布局窗口期,与此同时需要关注其中新产品新进供应链的公司,有望获得短期的业绩弹性。 

风险提示:中美贸易摩擦加剧,美国制裁华为,导致华为短期经营受冲击;5G受到关键技术或政策的阻碍,推进速度不达预期;国内宏观经济、货币政策边际收紧、海外市场波动、汇率等因素导致的市场系统性风险。

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