新东方在线(1797.HK)：线上发力，旭日东升，首次给予“买入”评级，目标价 15.00 港元

机构：光大证券

评级：买入

目标价：15.00 港元

◆新东方在线：新东方旗下在线教育平台，多领域综合在线教育服务供应商。 新东方在线依托于新东方集团，在大学、K12、学前、机构四个领域提供在线 教育服务。目前公司核心业务东方优播，现金牛业务新东方在线网站及机构 业务，衍生业务酷学多纳及酷学英语。全球发售后新东方集团持有新东方在 线股份 54.71%，为控股股东。FY18，公司收入 6.50 亿元（YoY+45.8%）， 净利润 0.91 亿元（YoY-2.8%）。 

◆在线教育行业：线下培训龙头互联网平台有望成为在线教育巨头企业，K12 在线直播是王者赛道。2017 年在线教育市场规模近 2000 亿元，预计 2020 年将超过 3000 亿元。我们认为在线教育与线下培训互补而不是互斥，融合而 不是颠覆，服务能力和教研水平是在线教育企业扩张的关键。线下培训龙头 的在线平台由于教学质量好、师资培训体系强，最有可能成为在线教育王者。

◆背靠中国教育第一龙头新东方，新东方在线拥有品牌、渠道、资本、教研 优势。作为国内最大的综合性教育集团，新东方的品牌、教研、服务领先市 场。新东方在线依托于新东方，核心优势凸显：（1）品牌：借力新东方，FY2018 销售成本约 34%； （2）渠道：新东方线下学员基数导流线上课程，股东腾讯 带来线上流量；（3）教研：通过引入优质股东提升教研实力。 

◆核心业务：K12 在线直播平台东方优播拥有宏大成长空间。K12 在线直播 是教育行业的金牌赛道和重要趋势，东方优播同时布局大班直播和班课直播 业务，是新东方在线 K12 业务的核心部分，其中班课模式“乐播课”采用 25-30 人小班教学，课程单价在 60 元/小时，课程内容结合三四线城市的教材及学生 的实际学习情况，并设置当地体验店降低营销成本。新东方在线K12业务2018 年收入约 0.88 亿元，我们预计 19-21 年收入为 1.85/3.89/8.16 亿元人民币。 

◆成长路径：围绕 K12 在线直播领域，以下沉三四线为战略，以加速城市覆 盖为战术。在战略制定上，公司将东方优播平台作为核心业务，面向稀缺优 质教育资源的三四线城市提供差异化服务。在扩张战术上，东方优播计划在 5-6 年的时间进入 200 个城市，沿用乐播课加线下体验中心的模式，快速提升 城市及用户覆盖，预计 5 年后覆盖潜在客户群体将超过 2000 万。 

◆盈利预测。我们预计新东方在线 2019~2021 年收入为 10.00/16.20/26.65 亿元人民币，2019~2021 年归母净利润为-0.39/-1.11/0.59 亿元人民币。考虑 到公司处于利润的爬坡期，预测将于 21 年利润转正及新东方集团的背景，按 照绝对估值结果给予目标价 15.00 港元，首次覆盖给予“买入”评级。 

◆风险提示：竞争激烈影响盈利能力、教育政策变化、业务拓展不及预期。