作者：葛寿净 

来源：如是金融研究院 

今天股市大跌，上证指数跌幅高达-5.58%，深证成指跌幅-7.56%，创业板指跌幅-7.94%，整体市场情绪极弱，3605家上市公司3465家为跌，涨的只有105家，跌停个股高达1146股，再次演绎“千股跌停”。机构和主力资金净流出接近800亿，散户抄底流入650亿。 

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千股跌停的原因

股市走势有其运行的逻辑，5月6日的大跌原因主要是：大盘中级调整（内因）+贸易纠纷重启（外因）。 

调整的内因：

1、前期估值修复提升过多，盈利未能跟得上。前期的政策利好和改革利好，叠加贸易纠纷告一段落，去杠杆转向稳杠杆，使市场风险偏好不断提升，流动性虽无大水漫灌，但边际变暖也是事实，估值在底部不断修复提升，走出了漂亮了的春季行情。虽然一季度的经济数据超预期，但盈利未能跟得上；估值已经提升至中枢部位，流动性放水必要性也下降，改革政策利好成为主要驱动力，近期也暂无大强度的利好出台，部分利好更是已被前期上涨price in。 

2、香港查配资，北上资金外流。4月26日通过沪港通连续第五天净流出的资金达5.87亿元。其中，沪股通净流出16亿元，深股通净流入10亿元。五一前一周，通过这个渠道外部资金累计净流出近107亿元。 

3、央行降准传言之前多次被辟谣。之前央行已经两次对市场流传的降准传闻辟谣，短期全面降准的可能性不大。今日开市前，央行从5月15日开始对中小银行定向降准，实行较低存款准备金率，更多是降低小微企业融资成本。可视作对冲性质的定向宽松，结构性的稳增长，以中小企业为抓手来宽信用。 

4、监管场外配资监管，融资余额4月见顶回落。证监会正在技术系统上下功夫，引入高科技来监控场外配资。 

5、人民币兑美元汇率走软。今日在岸市场上，人民币对美元即期汇率以大跌开盘，贬值超过500个基点，随后最低贬值至6.7994，距离6.80关口仅一步之遥。更多反映国际投资者预期的离岸人民币对美元汇率，表现更为疲软。 

外因：贸易摩擦升级 

5月5日，特朗普发推特表示，将从本周五(5月10日)起将价值2000亿美元的中国商品的关税从10%增加到25%。特朗普的言论成为股价暴跌的重要导火索。

这世界两大经济体之间的贸易摩擦再次升级，且特朗普的态度有了重大转变。另外，还威胁称，“不久”将对另外约3250亿美元的中国商品征收25%的进口关税。特朗普表示，与中国的贸易谈判仍在继续，但因为中方试图重新谈判导致进展缓慢。 

中美一季度经济数据超预期，双方有底气来表现“强硬”。美国一季度GDP环比3.2%高于预期2.3%近1个百分点，净出口拉动（1.03%，前值-0.08%，出口大增，对华进口大幅降低）、政府支出拉动（0.41%，前值-0.07%）是主要贡献者。中国一季度数据也超预期，连续两个季度6.4%，甚至被视为触底回升。

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后续市场会怎么走？

后续市场走势备受关注，我们梳理了从09年1月1日至今，25次上证指数的日跌幅超过5%后的市场表现。 

图表1   近十年上证暴跌（日跌幅超-5%）的历史情况总结

 数据来源：wind，如是金融研究院 

以史为鉴，我们大致梳理出以下结论： 

1、整体来说，暴跌次日指数翻红的概率为64%，第2天可能继续下探，后3天又信心恢复，直至市场利空消耗完毕。 

2、从暴跌次日来看，表现最好的是15年7月8日（次日涨幅5.8%），15年第一轮股灾是从5月28日到7月8日的，当时除了清理杠杆资金引发恐慌外，对货币市场流动性的担忧也是一大原因。但股灾后期央行进行了双降，并采取一系列救市措施。7月8日当晚，证监会直接管制维稳，持股5%以上的大股东6个月内不得再减持。以7月8日的暴跌，隔日一大反弹为标志，市场逐渐回暖，并连续涨了3天（涨幅5.8%、4.5%、2.4%）。 

其次的是14年12月9日（次日涨幅2.9%），当时中证登出了个《通知》，调整债券质押回购，使很多基金大规模补仓，股市资金回流债市，成为下跌导火索。但那时候已经处于5年熊市的末期，之前央行也2年多来首次降息，A股逐渐进入第一个牛市周期。 

最后是15年7月3日（涨幅2.4%）、6月19日（2.2%）和16年的1月7日（2%），前两个当时也是股灾期间，各种救市与暴跌轮流出现，特殊时期救市也挡不住股灾。1月7日那次正好是第二次熔断的当日，暴跌后当晚公告1月8日暂停熔断，次日涨了2%。 

表现最差的是15年8月24日（次日跌幅-7.6%），当时是15年第二次股灾（8月17-25日），汇改叠加全球股市暴跌，引发第二次股市下跌回调。但连续2天的暴跌后，开始反弹，第3、4天，都迎来了暴涨修复，分别涨了5.3%和4.8%。 

其次的是15年的6月26日和7月1日（次日跌幅均超过3%）。当时也是第一轮股灾时期（5月28日到7月8日），连续暴跌，结果6月27日央行进行了双降，并根据证金公司需求提供充足流动性支持；7月1日又发布融资融券办法，扩大券商融资渠道并降低交易结算费用等，但效果均不太理想。 

从暴跌后5日综合涨幅来看，表现最好的是15年1月19日（5日综合涨幅8.6%）、7月8日（8.5%）和09年8月31日（8%）。15年1月5日到5月的27日是改革牛和杠杆牛阶段，所以1月那时候是改革牛的初期，各方面政策改革预期强烈，比如当时的国资改革预期，从央企到地方等。7月8日则是15年第一轮股灾的末尾，后期表现较好。09年8月底，当时市场担心新股发行过快，而进入下调周期，但9月一系列“救市”和向好的基本面提振了信心，比如9月2日的发表维稳讲话，3日银监会对流动性的缓解措施，4日外管局的提高QFII额度和期限等。 

表现最差的是15年8月18日（5日综合跌幅-21%）、7月1日（-13.5%）和6月26日（-12%）。15年8月17-25日是第二轮股灾，汇改叠加全球股市暴跌，连环跌。7月1日和6月26日都仍处于当时第一轮股灾的中间段。 

图表2 上证综指暴跌（跌幅-5%以上）的后5天走势

数据来源：wind，如是金融研究院