平安宏观:经济表现尚可,货政趋于谨慎—— 5月份宏观月报

3月份不管是金融数据还是经济数据均表现超预期。但是亮眼数据背后仍存隐忧:3月短期贷款占比再度显著冲高、GDP增速的企稳是受衰退式顺差支持、高增长的房地产投资增速有7成是由土地购置费贡献。

作者:平安证券研究所宏观组 陈骁/魏伟/杨璇

来源:宏评债论

平安观点

>> 第一,3月份不管是金融数据还是经济数据均表现超预期。但是亮眼数据背后仍存隐忧:3月短期贷款占比再度显著冲高、GDP增速的企稳是受衰退式顺差支持、高增长的房地产投资增速有7成是由土地购置费贡献。

>> 第二,4月PMI指标与其他宏观高频指标的走势相对平淡:景气度指标再度回落、发电建材挖掘机销量等数据走势分化、房地产销售和拿地增速走弱、汽车销售增速继续保持疲弱、外贸指数有所缓和但全球PMI继续下滑、票据融资与信托发行规模同比增长规模收窄。

>> 第三,近期中、美央行均可用按兵不动来进行形容,货币政策的方向性并不明显。总体上,目前来看中、美二国的经济均存有一定韧性,这使得货币政策也相对谨慎,宽松预期明显减弱。

本月市场重点

经济表现尚可,货政趋于谨慎

今年3月份,不管是金融数据还是经济数据均表现超预期,其中:社融增速再度大幅反弹,延续年初开启的上行趋势;一季度GDP增速保持平稳,并没有像预想般小幅下滑;3月单月工业增加值增速创四年新高,而房地产投资增速也是韧性十足。金融数据与经济数据较强的表现一定程度显示出了经济企稳的迹象,但是亮眼数据背后的隐忧也同样值得关注:①3月短期贷款占比再度显著冲高,而中长期贷款占比有所回落;②GDP增速的企稳受衰退式顺差支持,未来缩窄中美顺差的要求可能将导致净出口再度成为GDP增速的拖累项而不是支撑项;③高增长的房地产投资增速(1-3月增速为11.8%)有7成是由土地购置费贡献,而企业拿地动能显著减弱,未来房地产投资增速下行压力仍大。

进一步观察4月的经济形势,4PMI指标与其他宏观高频指标的走势相对平淡:景气度指标再度回落3月开工季推动制造业PMI明显攀升之后,4PMI再度向下回调,当前的水平与历史同期最低值持平。发电、建材、挖掘机销量等数据走势分化46大发电集团耗煤增速-5.3%,较上期小幅回落;4月螺纹钢社会库存继续去化,去库速度与去年基本相当;4月水泥价格转而上行,月度均价环比上升2.6%3月挖掘机销量增速从2月的77.7%大幅降至14.3%房地产销售、拿地增速走弱4月份,30城商品房成交套数同比增速下滑5.7个百分点至18.0%4月百城土地成交面积同比增速小幅降至-23.2%汽车销售保持疲弱。根据乘联会数据,4月乘用车批发、零售合计的销量增速从-14.6%进一步降至-29.1%外贸指数有所缓和,但全球PMI继续下滑。BDI指标在今年12月出现显著大幅下滑之后,34月逐步回暖上行,4月其环比增速进一步升至13.6%;不过4月摩根大通全球PMI指标继续下滑0.2个百分点至50.3%,其中美国PMI大幅下滑2.5个百分点至52.8%,欧元区PMI小幅回升0.4个百分点至47.9%票据融资与信托发行规模同比增长规模收窄。根据票交所与用益信托网数据,4月票据承兑与贴现金额、信托发行规模均环比收缩,同比增幅也有所收窄。

政策方面,近期中、美央行均可用按兵不动来进行形容,货币政策的方向性并不明显。其中,中国央行在近日表示“央行没有收紧货币政策的意图,也没有放松货币政策的意图”,而美联储也表示“没有看到加息或降息的很大可能性”,对于疲软的通胀,鲍威尔也表示这可能是暂时性的(transitory)。总体上,目前来看中、美二国的经济均存有一定韧性,这使得货币政策也相对谨慎,宽松预期明显减弱。不过,如前所述,目前我国国内经济企稳的逻辑可能还并不稳固,隐忧仍然存在,短期观察来看4月的高频数据也表现分化,而如果未来经济下行压力再度显现,货币政策有可能在压力之下进一步发生变化。

上月重点宏观动态

 中央政治局会议召开

事件描述: 4月19日,中央政治局会议召开,分析研究当前经济形势,部署当前经济工作。

点评:中央政治局会议部署了下一阶段的经济安排,政策重点出现调整倾向,具体如下几点值得关注:1)本周的政治局会议肯定了一季度经济开局良好,但国内经济下行压力并未消除。2)货币政策边际调整,财政政策保持宽松。我国的货币政策承担着多重功能,在经济下行压力较大时,货币政策作为逆周期调节政策主要目标是稳增长。但在稳增长的同时,需要兼顾着防范系统性金融风险,这就决定了一旦经济出现企稳迹象,货币政策需要边际收紧。虽然货币政策边际调整,但积极的财政政策并未改变,依然保持宽松。3)结构性和体制性改革政策值得期待。如果经济下行压力来自周期性因素,只需要发挥货币政策和财政政策的逆周期调节功能;但如果经济下行来自结构性和体制性因素,那就需要推行结构性和体制性改革来提高潜在经济增速。4)继续落实“房住不炒”,房地产调控不会大幅放松。

央行第二次TMLF操作,改善民企融资环境是主要目的

事件描述: 4月24日,中国人民银行开展了2019年二季度定向中期借贷便利(TMLF)操作,规模为2674亿元。操作期限为一年。操作利率为3.15%,比中期借贷便利(MLF)利率优惠15个基点。

点评:本次操作传递出如下几个信号:第一,货币政策边际收紧,流动性投放相对谨慎。3月20日-4月15日期间,央行连续18个交易日暂停逆回购,针对4月17日到期的3665亿元MLF,央行没有降准置换MLF,而是使用“1600亿元逆回购+2000亿元MLF”予以对冲,这种锁长放短的操作表明央行投放流动性已经相对谨慎。4月流动性缺口较大,缴税对银行体系流动性的影响仍在,通过TMLF有利于平抑资金面波动。第二,改善民营企业的融资环境仍是货币政策的重点。第三,6月份是观测货币政策是否转向的重要时点。我国央行货币政策同时肩负着稳增长和防风险的目标,一旦经济企稳,货币政策的重心将转向防风险和去杠杆。一季度经济数据的好转只是意味着当前经济没有失速下滑,出现企稳迹象,但国内的经济下行压力并未完全消除,经济数据能否持续改善还有待进一步观察。此外,MLF将在6、7月份密集到期,6月MLF到期6630亿,7月份MLF到期6905亿,叠加6月份是金融机构半年考核的时期,流动性通常会较为紧张。因此,6月份央行的流动性操作是观测未来货币政策是否转向的重要窗口期。

英国脱欧期限延长,僵局持续难题待解

事件描述:4月11日,英国脱欧再迎进展。欧盟领导人同意英国脱欧期限延长至10月底,同时会对英国与欧盟的合作进行评估,以决定英国是否应该在6月30日提前退出欧盟。

点评:脱欧期限延期符合市场的主流预期,但延迟到10月底还是略微超出了市场判断的6月底。尽管脱欧期限得以顺利延长,但欧盟各成员国在延长英国脱欧期限上看法存在分歧,只是法国的强硬态度被德国等其他成员国暂时缓和。德国外长事后强调10月后不会再就英国脱欧期限进行延期。我们认为,6月的评估更多是形式而非正式审核,是欧盟各成员国缓和法国强硬态度的一种方式,真正的脱欧截止时间是2019年10月底,距今仅有半年。在半年的时间里,无论是英国各党派间,还是英国与欧盟之间,对长期无法解决的爱尔兰边境问题达成一致意见还是颇具难度的。所以英国脱欧僵局短期仍将持续,英国也将参加5月23-26日的欧盟议会选举。

月度经济数据预测

月度流动性指标跟踪

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