药店股大拼盘,真的迎来处方外流新时代吗?

作者 | 厚杨

数据支持 | 勾股大数据

近来,又到了业绩期,一季度配合着去年年报一并出炉,药店股出的七七八八了,今天做个药店拼盘,看看成色如何?

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药店股的“敲门砖”

先来讲讲药店这个行业的逻辑。

 

在2000年之前,你想要购买药品,大部分都是只能在医院的药房进行购买,各级的医药公司有小部分份额。因为是医院的药房直营,有壁垒在,竞争较小,所以毛利率很好,但不管是购买地址还是购买途径都不太方便,导致客流量偏低。后来,十五规划慢慢会医保定点资格放开,这才给了零售药房机会,拿到资质即可在药店使用医保卡,对患者来说便利许多,连锁药房也开始进入扩张期。各家药房都各显其手,都在进行区域占领,那么价格战自然不可能避免,增加药品品种,压低毛利,都为吸引更多客人而设。

 

到了2007年,贴牌的产品开始增多,都打价格战是没有长久之战的,所以药店们开始寻求出路,开始引进高毛利产品进行销售,提高客单价,开始了新的战略转型。因为品种的多样化,加入了不仅仅是西药和中成药,还加入保健品类消费性产品、家用医疗器械等,连锁药房的营收也开始出现好转,2012年药店零售终端的非药品类总销售额就达到了600亿元,增长主要都是这些非药品类带动的;这也促使了药店们的扩张的速度进一步加快。新的模式下,资本开始加入,行业整合也拉开了序幕。

 

药店的成与败,第一步,就是选址,黄金位置决定成功的一半,这一说法并不夸张,流量密集区域,会带来较强的消费能力和复购率。一般来说,主要集中在城区消费区和居民区,比如大型超市的出入口,利用超市的人流量来带动药店的人流;再比如居民区,社区的拐角处,可以留意看看,很多药房都会开在十字路口的拐角处,增加门店的辨识度,居民区比较稳定,需求较高,且复购率高,客户的黏性较高。

 

接下来就是开店的效用,一个是从单店销量来判断,还有一个更直观的就是看关店量来判断。虽然说,当你看财报时,公司关闭数十家或数百家店面,“及时止损”,以提高效用,但从侧面,也可以看出各家公司在选址和运营上的策略差别。比如药店中的黑马股益丰药业,2018年公司净增加门店1,552家,其中新增直营门店546家,加盟店89家,收购门店959家,关闭门店仅有42家(关店率2.1%),且常年基本保持在这样的水平,2017年的关店率达到3.2%(49家),略高,主要是新收购门店导致的关店数增加(可视为并购后的整合),自建店面关店率一直保持在较低的位置。益丰药房为什么在药店股中,率先冲出独占鳌头,有兴趣的可以拉一下四家上市公司(益丰、老百姓、一心堂、大参林)的关店数做横向比较(部分年份部分公司未公布),益丰一直处于较低的位置。

 

除了关店数可以体现效率外,同店销量的增长率也是一个很重要的指标,其实药店的主要增长点很简单,一个看质(单店内生增长情况),一个看量(外延新店面的布局)。四家药店的同店增长率在5%~12%左右,益丰和一心堂的同店增速都不错(在8%~12%左右)。“三费”是哪个行业都离不开的问题,这也是“质”增长不可忽视的一点,管理费用率主要就是体现在关店率和店面租金与营收的比率;销售费用率就在于销售人员的效率;财务费用率在于终端的存货周转率,应付账期(议价能力)等。

 

另一个重要因素就是差异化,产品品种的差异化,也是四家定位的不同点。比如益丰药房就是主打健康食品、母婴及个人食品和护理用品等;老百姓就以中药饮片为主,比较打价格牌;一心堂同样也着重在中药饮片上,还有慢性病药物等,一心堂主要覆盖云南省,云南中药饮片产能省,区域优势明显;大参林就以滋补类药品药材为主,包括人参、鹿茸这些毛利率很高的品种。

 

药店还有个天然的壁垒,就是区域性的覆盖,基本每一家都有自己着重覆盖的区域。国大药房基本是全国布局;大参林主要集中在“两广”,广东和广西为主的华南地区;一心堂以云南省为主,向外扩张四川、广西等周边省份;老百姓沿京广线和沪昆线覆盖周边省份;益丰药房门店主要集中在湖南、 湖北、广东等七省市。

 

几大衡量要素都大致的梳理了一遍,政策就不展开了,比如处方外流,网售处方药被禁止,带量采购后,对非中标药品走向零售药房等,这些都不一一展开,这些都是对整个行业的影响,那么到了业绩期,来看下各家的收获。

 

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各家成绩单

>>>>大参林

 

大参林2018年录得营业收入 88.59 亿元,同比增长19.38%,归母净利润5.32亿元,同比增长11.93%,扣非归母净利5.09亿元,同比增长7.59%。

 

2018年,公司实现了比较快的增长,老店的内生增加,加上外延新店新开都有影响。公司在2018年自建了门店701家,收购门店266家,关闭门店72家,全年新增967家,总共达到3880家直营店。华东和华中市场的增长速度都比较快,增速最快的是华东地区,增速达到78.59%,毛利率达到42.6%。(华南地区包括:广东省、广西省;华中地区包括:河南省;华东地区包括:江西省、浙江省、福建省)

 

 

分品种来看,中西成药录得54.39亿元,同比增长16.7%;参茸滋补药材录得11.96亿元,同比增长16.92%;中药饮片录得2.49亿元,同比增长22.97%;非药品录得17.44亿元,同比增长27.54%,2018财年主要还是加强高端品种的引入,这些产品毛利率相对较高。

 

“三费”方面,2018年整体费用率为 33.1%,同比提升约 2.2 个百分点,其中销售费用率为28.1%,主要是因为扩大业务增长及新并购项目使得费用增加。2019Q1销售费用约为 6.5 亿元,同比增长约 23.8%,销售费用率约为 29.5%,同比下降1.4个百分点,销售费用率有所下降,主要是销售费用的增速低于同期收入的增速,单店内生增长向好,新店逐步开始释放业绩。管理费用率和财务费用率基本稳定。

 

 

而2019Q1实际上店面还有所增加,截至2019年3月31日,公司共拥有门店4009家,其中直营门店3996家,加盟店13家(均为报告期内新增)。2019年1-3月新增门店155家(新开门店104家,收购门店51家),闭店26家,净增门店129家。(华南地区包括:广东省、广西省;华中地区包括:河南省;华东地区包括:江西省、浙江省、福建省。)新增店面上,还是以华南地区为主,公司策略上深耕华南,再进行省外扩张,比如广西河南等地的增长,主要是新店带来的,广东地区市占率只有20%,还有扩张空间。

 

 

在新店增加的同时,销售费用率有所下降,说明公司结构调整向好,费用控制的得当,在新店扩张的同时,销售费用的增速依然低于收入增速,单店获利提高显著。数据上来看,也的确如此,2019Q1 营业收入录得 25.8 亿,同比增长26.8%,扣非净利润分别约为1.8 亿元,同比增加27.6%。

 

另外,公司拥有30多家 DTP 专业药房,具有完整的 DTP 专业药房管理体系和团队,同时建立了慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,并积极参与重点城市处方共享平台建设,已经在广西、广东、河南省份完成了多家处方共享平台接入,为公司带来较大增量。

 

 

另外,公司在2019年4月发行了10亿元的可转债,是目前四家大的零售药店上市公司中发行CB规模最大的,这部分资金主要是用于运营中心建设项目、玉林现代饮片基地项目、直营连锁门店建设项目等,其中直营连锁门店建设项目拟于未来3年内在广西省、河南省等区域市场新建250家门店,预计年均收入可以达到3.91亿元,年均可实现净利润1,160.77万元。

 

>>>>老百姓

 

2018财年,公司录得营收94.71亿元,同比增长26.26%;实现归母净利润4.35亿元,同比增长17.32%;实现扣非归母净利润4.16亿元,同比增长20.22%。2018Q4的扣非后归母净利润的增速高于归母净利润(归母净利润1.10亿元,同比增长14.47%;非归母净利润1.07亿元,同比增长27.02%)主要是因为2017年同期有政府补助,导致非经常性损益偏高。

 

华中区域实现收入34.51亿元,同比增长16.51%,华东区域实现收入25.72亿元,同比增长47.16%;西北区域实现收入16.56亿元,同比增长4.81%;华南区域实现收入7.33亿元,同比增长12.17%;华北区域实现收入10.58亿元,同比增长89.88%。(华中区域包括:湖南省、湖北省、江西省、河南省,华南区域包括:广东省、广西省;华北区域包括:北京市、天津市、河北省、内蒙古自治区;华东区域包括:浙江省、上海市、安徽省、江苏省、山东省;西北区域包括:陕西省、甘肃省、宁夏回族自治区、四川省。)华中地区收入占比超过 36%,是公司布局的主要地区,而华东地区和华北地区的增长主要是,因为同业并购增长较快,市场份额进一步提高,华北2018年下半年的增速环比低于上半年主要是因为2017年下半年华北的新店集中开业的原因导致的。

 

 

公司2019年第一季度实现营业收入27.27亿元,同比增长23.37%;毛利率为34.20%,同比下降2.05个百分点,可能是产品结构调整、DTP业务快速增长导致零售业务毛利率水平同比下降的原因导致;所致归母净利润1.59亿元,同比增长22.13%;实现扣非归母净利润1.46亿元,同比增长16.01%。

 

分业务来看,零售录得营收24.26亿元,同比增加23.39%,医药制造录得140.19万元,同比减少88.22%,医药批发录得2.76亿元,同比增加31.65%,其他项目录得2384.6万元,同比增加4.14%。中西成药录得21亿元,同比增加26.52%,中药录得1.89亿元,同比增那家5.29%,非药品录得3.53亿元,同比增加19.29%,其他录得8423.3万元,同比增加13.08%。华中地区录得9.6亿元,同比增加18.84%,华南地区录得2.06亿元,同比增加21.32%,华北地区录得3.12亿元,同比增加23.75%,华东地区录得8.15亿元,同比增加39.29%,西北地区录得4.33亿元,同比增加9.69%。

 

期内,公司拥有直营门店3,466家,加盟门店749家。报告期内新增直营及并购门店200家,其中:新建直营门店109家,纳入合并报表范围的并购门店91家,关闭门店23家。老百姓的主要策略是,开拓医院周边的门店,以及做乡镇下沉,。公司在2018Q2~2019Q1,在这四个季度,已经连续保持新增店面160~180家,自建和并购数量相当,自建和并购两条腿走路在同时进行。

 

>>>>益丰药房

 

益丰药房,2018年实现营业收入 69.13 亿元,同比增长43.79%;毛利率为 37.81%,较去年下降了 0.60 个百分点,主要是因为2018 年公司净增门店 1,552 家,较年初门店数增长 75.38%,新开门店和并购门店在短期内处于培育期或整合期,对公司整体毛利率形成阶段性影响归母净利润 4.16 亿元,同比增长 32.83%;扣非归母净利润 3.82 亿元,较去年同期增长 23.53%。

 

零售业务是公司主营业务,录得65.43亿元,同比增加43.07%,占比达 94.66%;批发业务录得1.31亿元,同比增加47.37%。中西成药增速明显,录得47.3亿元,同比增加48.63%,中药录得8.03亿元,同比增加24.86%,非药品录得11.39亿元,同比增加36.4%。

 

区域上来看,公司在中南、华东、东北地区取得了领先的市场竞争优势,基本上各地发展比较平衡,华东地区略快于中南地区,华北地区为公司 2018 年新进区域。中南地区录得33.62亿元,同比增长30.81%,华东地区录得29.38亿元,同比增长40.45%,华北地区录得3.74亿元。(中南地区包括:湖南省、湖北省、广东省;华东地区包括:江苏省、上海市、浙江省、江西省;华北地区包括:河北省、北京市)。

 

“三费”的情况,销售费用率27.43%,同比上升0.51个百分点,主要是因为公司新增大量门店尚处于整合期,管理费用率3.87%,同比下降0.34个百分点,财务费用率0.19%,同比上升0.27个百分点。

 

2018年公司,公司新收购了石家庄新兴药房,也区域扩展到华北地区,石家庄新兴药房是河北省第二大连锁药房企业,益丰药房持股91%,从2018年9月份开始并表,2018年新兴药房实现营收10.53亿,同比增长16.35%,净利润6277.55万元,同比增长38.97%(上表只并表了四个月),2019年全年并表会大大增加公司的收入。

 

益丰2019年的策略其实跟老百姓是一样的,自建+并购两条腿走路,2019Q1实现营业收入 24.69 亿元,较去年同期增长 66.67%;归母净利润 1.47 亿元,较去年同期增长45.77%;扣非归母净利润 1.42 亿元,较去年同期增长 47.98%。期间,公司净增门店347家,其中,新开门店131家,收购门店204家,加盟店43家,关闭门店31家,截止至2019年3月31日,公司拥有门店3,958家。

 

>>>>一心堂

 

2018 年,公司实现营收91.76 亿元,同比增长 18.39%;归母净利润5.21 亿元,同比增长 23.27%;扣非归母净利润5.08 亿元,同比增长30.74%。2018Q4因为有1906.66万元对美国瑞富进出口贸易有限公司及美国瑞福祥经贸有限公司的商誉减值,对利润有所影响,但是扣非之后的增速符合预期。

 

公司主要以西南为核心经营地区(西南地区包括:云南省、四川省、重庆市、贵州省;)、华南为战略纵深经营地区(华南地区包括:广西壮族自治区、海南省;),华北为补充经营地区格局(华北地区包括:山西省、天津市),另外, 华东地区覆盖上海市(10家门店),华中地区覆盖河南省(12家门店)。公司目前已经拥有直营连锁门店5,758家,公司直营网路覆盖10个省份及直辖市,进驻260多个县级以上城市,期内关闭132家门店,主要由于城市改造及战略性区位调整等因素。计划在2019年公司计划。新建门店1200家,其中云南省以外区域新建门店650家,云南省内新建门店550家。截止2019年1月31日,公司拥有直营门店5,872家,当月净增加门店114家。

 

 

2018年客单价69.87元,同比增长5.03%;处方药销售占比37.18%,同比增长1.55%;医保销售占比

40.71%,同比增长0.58%;会员销售占比81.41%,同比增长3.65%。其中交易次数、客单价、会员销售占比的增长受公司大型促销活动增加影响,处方药销售占比增长受DTP品种销售增加及处方外流等政策影响。

 

公司的策略主要是,在省会、地市、县级、乡镇四级区域都开设门店,这样在单一的省份就形成了相对完善的门店结构。一般会在省会城市建立物流中心的仓库,然后再向全省各范围内进行开店。随着县乡的下沉,销售占比和增速都有所提高,公司大的供应链管理更具有竞争优势,相较于中小连锁企业,所以虽然乡镇的单店产出低于公司的平均水平,但是乡镇的门店不需要投入太多的营销资源,也不需要进行太过于激进的价格战,所以毛利率、净利率都会高于公司的平均水平。从区域性来看,云南区域营收增长为19.41%。省外发展较快的是四川、广西、贵州,2018年营业收入同比增长分别为27.71%、20.29%、20.47%,均高于公司合并口径18.39%的同比营收增速。

 

公司的老门店收入增长依然达到9.47%,开业5年以内的老门店收入增长达到12.35%,店龄5年以上的老门店收入增长达到7.33%。随着店龄的增长,房租、固定资产折旧、装修费摊销等固定费用的占比在摊薄,收入的增长直接带来利润增长,净利率随之提升。

 

2019Q1,公司录得营收25.88亿元,同比增长18.77%,归母净利润 1.75 亿,同比增长 33.51%;扣非净利润 1.72亿,同比增长 30.50%;2019Q1,公司共拥有直营连锁门店6,005家,拥有医保刷卡资质的门店达到4,832家。公司直营网络覆盖10个省份及直辖市,进驻280多个县级以上城市,云南省以外区域门店数量占比38.33%,其中四川、广西两省门店均突破500家。

 

费用方面,销售费用率有所下降(2019Q1:25.5%,同比下降了3.2个百分点),主要是模式发生了改变,之前促销主要采用购药赠送礼品的形式,现在主要采用降价促销,因此销售费用率下降的同时,毛利率也会有小幅下降。管理效用有所提高,管理费用率降低至 3.77%。

 

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小结

 

四家看下来,各家的特点都很明显,处于地域分部和区域优势外,运营模式也有所不同,老百姓以大店、旗舰店为主,一心堂社区店偏多,大参林加强高端品种、高毛利率产品的引入,益丰自建并购两条腿走路,着力布局华东和中南地区的发达省份。业绩都有所向好,销售费用率的降低,内生增长加快都有提升的表现,随着处方外流进一步的推广,药店股在外延带来营收的同时,也会进一步享受内生增长带来的盈利。

目前四家的估值(按PE(TTM)),益丰药房的在48倍左右,一心堂在29倍左右,老百姓在35.9倍,大参林在33倍左右;益丰药房的估值虽然是最高的,但是益丰药房在中南、华东、东北地区的领先的市场竞争优势是明显的,华北市场刚刚开拓也值得期待,虽然质地很好,但是在估值比较中结合2019Q1的表现,大参林的表现更值得期待,销售费用的增速低于同期收入的增速,单店内生增长向好,新店逐步开始释放业绩,加上10亿元的可转债的储备资金,扩张的速度值得期待。

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