新东方( EDU.US) ：收入增长28.9%略超预期，经营利润显著提升，子公司新东方在线成功上市

机构：方正证券

事件：

1、公司公告FY19Q3实现营业收入7.97亿美元（YoY+28.9%）,归母净利润9741万美元（YoY+42.5%）,Non-GAAP归母净利润1.09亿美元（YoY+19.4%）。

2、FY19Q3参加辅导和考试准备课程的学生入学人数增至157.06万（YoY+82.3%）。截至FY19Q3，共设有1164个学校和教学中心。

3、FY19Q4业绩指引：营收区间预计为8.21-8.41亿美元，YoY+17%-20%。

点评：

1、营收增长28.9%略超指引，经营杠杆显现、经营利润率同比提升升2.6pct。FY19Q3营业收入超过上季度指引，主要得益于K-12课后辅导业务收入的增长；毛利率同比上升1.1pct；销售费用率下降至历史较低水平、管理费用率基本持平，经营利润率显著提升。公司去年容量有较大扩张，随着新校区利用率的提升，经营杠杆效应逐步显现。截至FY19Q3，公司在手现金充足，递延收益增速同比下滑，原因在于：根据2018年8月印发的《国务院办公厅关于规范校外培训机构发展的意见》，校外培训机构不得一次性收取时间跨度超过3个月的费用，因此，公司自2018年11月起相应调整了K-12课后辅导业务的收费窗口期，导致近两个季度递延收益增速均受到较大影响；此外，截至FY19Q3期末，公司根据新的会计政策将7260万美元递延收入重分类为应计费用和其他流动负债。

2、3FY19Q3各线业务维持较高增速，营收增长主要受学生人数增长驱动。学生、城市与招生：FY19Q3学生人数约157.06万人，YoY+82.3%；扩容计划稳步推进，新进入西宁、绵阳、新乡三个城市。客单价：课程平均ASPYoY-24%，主要由于收费窗口期调整影响了本季度总现金收入；每小时平均ASPYoY+5%，其中优能中学YoY+5%，泡泡少儿教育YoY+10%，出国考试培训YoY+9%。分业务情况：：FY19Q3，K-12业务营收YoY+38%，其中优能中学收入YoY+37%，泡泡少儿教育收入YoY+41%；留学考试培训YoY+11%；VIP1V1业务YoY+24%。线上业务方面，子公司新东方在线已于2019年3月28日在香港证券交易所主板上市交易，股票代码“1797”，融资17.78亿港元。

3、盈利预测与估值：根据彭博一致预期，公司FY2019-FY2021调整后净利润为4.13/5.35/6.87亿美元，调整后EPS为2.61/3.35/4.28美元，对应PE为34.6/27.0/21.1X。

风险提示：课外培训与留学签证政策趋严风险、学生人数增加不达预期风险、在线教育业务盈利不达预期风险、实体中心扩张风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险、估值中枢下移风险等。