科创板分析 | ​微芯生物:业绩优秀难掩风险隐忧

根据上交所网站披露新受理科创板上市公司名单显示,截至2019年4月9日14时,微芯生物已获问询,这意味着微芯生物已获得科创版上市的入场券,上市指日可待。具体微芯科技能否获得首批科创版的上市资格,还需受到多方面的审核及风险分析。

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微芯生物核心业务介绍

微芯生物主要从事创新小分子药物原创研发,并实现针对不同阶段,不同疾病领域的医疗药物的临床开发,包括肿瘤、代谢疾病及自身免疫性疾病。在专注于为患者提供医疗解决方案的同时,公司也寻求中国原创要全球开发,为国外制药公司实施专利授权,在境内外实施了全链条、全生命周期的专利布局。

微芯生物的主要的业务收入为药品西达本胺的销售及相关技术授权许可收入。他们在2018年分别贡献了92.57%,6.63%的收入。

肿瘤的治疗费用和糖尿病的治疗费用是占全球医药费用比重最大的两类疾病。2016年-2021年,肿瘤的治疗费用将会是全球医药市场增长最快的领域。而作为为肿瘤类适应症提供药物解决方案的企业,公司自主研发的西达本胺片在外周T细胞淋巴瘤治疗领域属于中国唯一的二线治疗药物,在国内没有竞争对手。不仅如此,微芯科技也在行业内创下了个第一历史。西达本胺是全球第一个获批的亚型选择性组蛋白去乙酰化酶抑制剂,也是全球首个治疗PCTL的口服药物。

据招股书披露显示,微芯生物整体业绩飘红,在研发投入费用高,时间长的医药行业内实属不易。2018年,微芯生物实现营业收入14,768.9万元,同比增加33.65%。净利润达3127.62万元。扣除非经常性损益后归属于公司普通股东净利润为1,897.61万元。每股盈利为0.09元。

就微芯生物的业绩概况来看,虽然微芯生物业绩光鲜靓丽,但隐含的潜在风险影响着公司未来发展前景。公司将面临的风险分析如下,以飨读者。

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业务结构单一,收入高度依赖西达本胺的销售

微芯生物是医药研发、采购、生产、销售一体化的高新技术企业,但公司收入来源主要来源于已上市的药品西达本胺的销售及相关技术授权许可收入。截至2018年止,单是西达本胺的销售收入就占了92.57%,即便是技术授权许可收入也是依靠于西达本胺的专利授权的。可见,微芯生物的业务收入较为单一,收入容易受西达本胺市场需求影响。西达本胺可用于外周T细胞淋巴瘤的治疗,但这种淋巴瘤是属于罕见病。据冠悦医药调研报告县四,PTCL在中国的年发病人数约为6万人,年患病率约90人/百万。从西达本胺适应症来看,市场需求也较为有限。虽然西达本胺具有在多项肿瘤适应症扩展的潜力,其扩展适应症用于乳腺癌的治疗已于2018年11月向国家药监局提交增加适应症的新药申请,扩展适应症用于非小细胞肺癌的治疗正在开展II/III期临床试验,扩展适应症用于弥漫性大B细胞淋巴瘤的治疗正准备开展III期临床试验,以及正在国外进行的其他肿瘤适应症的临床试验。但是,创新药物的研发周期较长,存在获批上市风险。因此,单一的业务结构使得微芯生物极易受到西达本胺市场变动的影响,如价格变动,需求变动,继而为公司的持续收入带来一定未知性。

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总体产能利用率低,存在资源浪费风险

本次募集资金扣除发行费用后计划投资于五个项目,分别为创新药研发中心和区域总部项目、创新药生产基地项目、营销网络建设项目、偿还银行贷款项目、创新药研发项目并补充公司流动资金需求,项目投资总额为11.96亿元。其中,创新药生产基地项目占总投资的31%,占比投资总额最大。

但根据主要产品的生产效率来看,2018年的产能利用率只达到了27.24%,还有72.76%的产能没有被有效的利用起来。这主要是以为西达本胺的适应症属于罕见病症,但这会随着其他适应症的获批开发上市,情况会有所缓解。但总的来看,新适应症是否能成功开发上市还是一个未知数,市场对于新药物的反应及需求也无法被准确预测。因此,较低的产能利用率与创新药生产基地的投入占比不能匹配,筹得资金未必能被高效率使用。大力的药厂建设投入,但却没有确定性高的生产需求做保证,资金极有可能会打水漂。

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股权结构分散不利于公司股权及治理结构稳定性

公司的股权结构较为分散,公司实际控制人XIANPINGLU直接持股6.1625%,通过海粤门、海德睿博、海德康成、海德睿达、海德睿远和海德鑫成间接控制公司25.7008%的股权,合计控制比例为31.8633%。因为在分散的股权结构下,各股东持有股数较少,股东与公司的利益关联度减少,有可能会导致股东对公司事务的参与积极性降低。不排除上市后主要股东持股比例变动而对公司的人员管理、业务发展和经营业绩产生不利影响。

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仿制药市场发展迅猛,药品价格面临下降风险

虽然,我国制药市场规模庞大,为生物制药公司带来了持续稳定的利润来源。但由于原创药,研发费用高,研发周期长,原研药药品价格较高。随应而生的仿制药,相比于原研药,省时又省力,价格低且有疗效,更受消费者青睐。根据统计数据显示,中国仿制药市场在过去十年发展迅猛,仿制药规模近5000亿元,有近5000家药企,已有的药品批准文号总数高达18.9万个,仿制药在处方量中占比达95%,占据了中国制药企业的半壁江山。

除此之外,国家相关支持政策的出台,也为仿制药行业打了一剂强心剂。2019年4月,国务院发布《关于改革完善仿制药供应保障及使用政策的意见》,从政策入手明确鼓励国内优质仿制药企的研发。

仿制药大张旗鼓的进入市场必然挑战了原创药企业的市场地位,其价格优势也直接影响制药公司的销量。遇到问题,自然微芯生物就要解决问题。微芯生物表明如有同通用名称药品(仿制药)上市,公司将会根据仿制药价格水平调整该药品的价格。因此,仿制药的挑战势必直接为微芯生物带来了价格下降风险,从而影响了微芯生物收入利润来源及发展空间。

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国家医保药品目录录入门槛提高,药品调出目录成为可能

近日,国家医保局发布了《2019年国家医保药品目录调整工作方案(征求意见稿)》。为实现医保资金高效率使用,做出了适当性调整,从而实现药品结构优化。其中,《征求意见稿》明确指出,医保目录更倾向于录入疗效好,价格合理的“救命药”。为实现医保预算的大瘦身,自然也会有不少已录入,但是不符合医保药用药要求的药品被调出目录。因为录入医保药品目录的考量因素增加,药品准入条件收紧,微芯生物未来在研药片的录入困难加大,可能导致相关适应症或产品的销售不能快速放量进而导致销售额出现波动。

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总结

微芯生物作为原创新药的弄潮儿,小分子原创新药行业先行者,为广大肿瘤罕见病患者带来了福音,打破了无药可用的僵局,同时利用其高超的生物研发技术,填补了PTCL治疗市场的空白。另外,公司拥有多达59项的国内外专利的项目,构筑起了较高的行业壁垒。根据招股书披露的各项财务指标来看,微芯生物业绩骄人。公司整体毛利率保持在95%以上,高于同行业平均水平,但投资者在分析公司价值时切忌一叶障目。

总的来说,微芯生物目前领先于同行的很大一部分原是因为它作为PTCL治疗药物唯一的提供者,拥有强大的竞争力。但依靠单一的业务结构真的能让微芯生物久经不衰吗?笔者认为,随着竞争者如仿造药企业的加入,微芯生物未必能独占鳌头。因为其单一的业务结构使其对药物价格及市场需求格外敏感。如果新药物的研发上市不能及时实现,那么投资项目也未必能高效率使用,进而造成产能浪费。

另外,公司的股东很大一部分是公司的核心研发人员,其分散的股东结构降低其对公司的粘度。因此,不排除会有股东结构变动的可能。

单从财务报告来分析公司如同管中窥豹,可见一斑。精明的投资者应该透过现象看其本质。至于招股书中的内容是否有主观夸大成分,仁者见仁智者见智。

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