五粮液破百,白酒还能飞多高?

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从至暗时刻到白酒盛宴

这周四,白酒股再次大涨,更令人引目的自然是五粮液了,股价突破100元,成为A股市场第20只百元股。

2019年来看,目前不到四个月,已经有多只白酒股票涨幅翻倍,40%以上涨幅的更是大把,白酒板块的表现遥遥领先整体A股,堪称一场盛宴。

而这距离白酒的至暗时刻,也就大概六个月左右时间。

2018年10月28日,茅台公布了2018年三季度业绩,由于增速几乎停滞,2018年10月29日,茅台迎来了唯一的一次收盘跌停

作为A股的白马股标杆,茅台倒了,连带的是白酒跌停,酱油跌停,机场跌停,国旅跌停,神药近跌停,其余跌8个点,9个点的不计其数。2018年10月29日堪称史上A股白马最黑暗的一天。

2018年10月30日,茅台大幅低开,随后展开反弹。现在回过头去看,10月30日是多数白马股的最低点。以茅台为首的白马股向A股底部献出最后的祭品,基本完成了市场的最后一跌。

那这6个月,又究竟什么发生了变化呢?答案是白酒还是那个白酒,变化的是人心,人心则具体体现在估值上

就以五粮液为例,2018年的业绩其实基本上是确定的,上半年30%多的增长,下半年略有放缓,也有二三十个点的增长。这样的增速,本不至于股价有这样的震动的。

然而市场在美联储加息、国内去杠杆、中美贸易冲突等因素的影响下,一而再,再而三的抛售五粮液,五粮液的估值一度只有15倍了。当这些恐慌因素消退后,估值修复随之而来,估值修复带来的收益是最暴力的,也是最安全的

五粮液的估值从15倍上到了29倍,基本上这轮涨幅就是估值修复贡献的。

这波修复过于暴力,许多人应该是没做好准备,可能不少人还在等10倍估值以下的五粮液和茅台(当然,如果真跌到10倍以下,多数人也不会抄底的,正如15倍的五粮液抄不下去一样),因为上一波周期里,五粮液与茅台就是这么凄惨,简直是白菜价都没人要。

那为什么这波跌幅里,茅台也好,五粮液也好,没有出现10倍以下的估值?

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A股生态的变化

一个原因是2018年这波大跌里,茅台等白酒并不是主角,只是配角跟随跌。2012年那波里,白酒是主角之一,先是塑化剂危机,然后是反腐,然后再叠加宏观经济下行,白酒的业绩除了茅台外,其他基本下滑了。

但更重要的原因是A股估值体系的改变,导致这一变化的是外来物种--外资。过完年以来的这波涨幅,南水北上贡献了许多力量,不少股票甚至被外资顶格购买了

我们知道,黄所长曾经有论断,市场圣诞跌,元旦跌,春节也会跌,上证指数2200点见。但事实上,2019年1月4日是全球市场反弹的起点。后来黄所长又改变了言论,在2月底的时候,彼时五粮液70多块,茅台750块上下,称食品饮料的涨幅结束了。而现在白酒基本都新高了。

一次又一次把黄所长摁在地上反复摩擦的,外资的力量功不可没。

就拿茅台和五粮液为例,外资基本上就是买买买,完全忽视股价的波动,五粮液上更加明显。

外资的换手率大概一年是20%,这意味着五年一换。所以当外资思考贵州茅台与五粮液的时候,它们是站在五年的时间长度上来思考。这与国内的机构是完全不同的,国内多数机构都是一季度一换。在这样的思考长度背景下,自然外资能在2018年的颠簸中继续吃进白酒股。

A股的估值体系的改变,到这里并不需要再多谈,已经很清晰明白。

唯一要提的是中小公司。过去A股,白马股便宜,中小公司基本面不怎么样,估值却远远高于白马股。这个局面,从2016年来,随着外资的涌入,悄悄发生了变化。2017年白马爆发,中小票凄惨,2018年中小票继续凄惨。但2019年一波牛市来,各种妖魔鬼怪又出来了。

似乎A股又回到了那个A股。

这样说吧,估值体系的改变是一个渐进过程,我们已经看到外资在白马股估值上的改变,中小票的估值会在反复中最终走向它应有的位置

举个简单的例子,我们知道,这波强牛,随着股价越长越高,A股的减持却一天比一天汹涌。截至4月4日,A股今年已经有787家上市公司发布了2210份股东减持公告。

底部反弹,大股东却要先走一步了?这说明什么?大股东并不看好自家公司。如果仔细看减持的公司名单,会发现大部分公司基本面并不怎么样,估值却奇高,就比如妖股东方通信。

大股东要跑了,撑起这些公司估值基本是短期资金,随时即撤,最终尘归尘,土归土

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白酒还能飞多高

现在回到一个投资者最关心的问题,在外资的加持下,以茅台和五粮液为首的白酒们还能飞多高?

回答这个问题,无非是从估值与盈利两个角度看。

先说估值,现在茅台30.9倍,五粮液29倍。这个估值算个什么水平呢?估值取决于业绩的成长性,业绩的稳定性,以及利润的现金含量等因素。

食品饮料龙头公司的普遍特点是业绩稳定,典型的现金牛。就这点来说,在其他条件相同时,食品饮料龙头公司要享有更高的估值。

举个例子,可口可乐基本没有成长了,通用汽车也同样基本没有成长了,但可口可乐长年的估值是25倍左右,而通用汽车不到10倍,卖汽车的不如卖汽水的,主要原因是汽车的业绩不稳定,同时资本支出巨大,减少了自由现金流。

高端白酒在利润的含现金量上基本上都是杠杠的,业绩稳定性上可能不如可口可乐,因为白酒一定程度与宏观经济相关。但看过去的业绩,基本也是稳定的,尤其是茅台,增速可能有下滑,但上市以来从来没有下跌过。

至于成长性上,过去三年茅台、五粮液的成长性都非常不错,能保持二三十个点以上的增速。参考可口可乐几乎停滞的增长却享有25倍的估值,茅台30.9倍,五粮液29倍的估值不算高。合理估值应该是一个区间,我觉得茅台与五粮液的估值可以给到25倍到40倍,所以现在的估值是合理偏下限。

当然,这是不是意味着估值就还会上升呢?倒不见得,看具体的市场环境,如果市场继续火热,估值跑到合理估值偏上限也是可能的。这一点取决于市场情绪,不好把握。

现在看盈利性。过去三年,茅台五粮液基本保持了二三十个点的增长,那么未来还能不能呢?

这点我们这样去看,食品饮料行业属于传统行业,不像科技领域会出现新技术导致逆袭。食品饮料龙头公司如果脑子不抽,其积累的客观优势(渠道优势、品牌优势、资金优势)是后进者无法企及的高度。再叠加中国用人成本的上行,环保成本的上行,社保税费等压力,传统行业里中小企业的生存空间只会进一步缩小。

所以,白酒行业的集中度也一样会走向提升,根据泸州老窖的2017年年报,全球烈酒排名前5的企业综合市场占有率超过60%,而中国目前白酒排名前10的企业市场占比不到20%,提升空间还很大。

另外,鉴于茅台五粮液等品牌的行业地位,提价并不是一件难事。所以其未来的盈利确定性非常高,一来自量的提升,二来自价的提升。

茅台与五粮液均有两点还可以注意一下,茅台有清理经销商的意思,从经销商手里拿回利润,而五粮液有清理产品线的意思,提升五粮液的品牌价值。

所以,短期来看,茅台与五粮液能否继续上行,取决于市场情绪是否会把其估值推到合理区间的上限。而长期来看,不夸张地说,其确定性几乎百分之百。可以这样来说,即使现在买在了最高价,长期它们也将跑赢A股多数股票(如果拍脑袋给个具体数据的话,我会认为它们会跑赢90%的A股)。

当然,我这里并不是吆喝韭菜来接盘。就如我很早之前说的,挑股票就像挑商品一样,如果是外行,就直接挑好公司的产品,你也许买贵了,但绝对买不了吃亏,后面会省掉很多麻烦事。懂门道的,才去综合考虑,挑出性价比高的产品。

挑股票也是如此,韭菜需要明白,自己到底是不是内行,如果不是,那么选择就是:一不要参与,二就像挑商品一样挑优秀的公司股票(同时能理解大道至简的PE估值法,总不至于在一个估值匪夷所思的时候入场)。如果非要挑性价比,贪便宜,那就找一个自己信任的人,首先要你信任他会给你好的建议,其次你要信任他的专业能力。

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结语

2017年10月,茅台发布了让人跪舔的三季度业绩,我在《争议茅台:价投的胜利?泡沫的狂欢》里做过一个调查,在近6000张投票中,81%过去一年没有投资过茅台,62%的投资者认为茅台新高是泡沫的狂欢。

2018年6月12日,股灾三周年纪念日,许多股票还在扑街之际,茅台市值突破万亿,再创历史新高。我在《股灾三周年纪念日,你有茅台吗》又做了一个类似的调查,在4600多张投票中,75%的人从来没有投资过茅台,67%的投资者认为茅台新高存在泡沫。

今天在2019年白酒们举杯狂欢之际,再做一个类似的调查。

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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