远东宏信(3360.HK) ：主业表现稳健，医院运营效率进入提升阶段，维持“买入”评级

机构：中信证券

评级：买入

目标价：无

融资租赁主业发展稳健，当前估值处于合理区间。医院运营效率进入提升阶段，随着其盈利占比提升，将提升整体的安全边际，维持“买入”评级。

净利润同比增长22%，符合预期。2018年公司平均生息资产余额2167亿元，同比增长29%，主要由于下半年出表进度低于预期，全年发行ABS169亿元，较2017年减少165亿元。其中城市公用事业（占比25%）平均生息资产余额同比增长129%，是增长核心驱动力。净利差2.28%，低于2018H1的2.49%但高于2017年的1.96%，反映了下半年资金面的宽松趋势。

不良生成压力减轻，净利差展望稳定。年末不良资产率0.96%，与中期末持平。一方面公司加大不良资产核销，核销比率34.41%，高于2017年的5.21%和2018H1的9.89%；另一方面，2018年下半年新生成不良资产3.56亿元，较2018H1下降2.85亿元。政策趋缓下，客户经营压力减轻，资产安全有望保持稳健。随着资金成本下降和银行信贷资源释放，资产和负债端利率同向走低，考虑到公司转移定价能力优异，净利差和净息差收窄压力有限，我们预测2019年将较2018年分别下降0.06/0.17pct。

表内杠杆见顶，资产出表提速下，ROE有望保持稳定。2018年末杠杆率6.80，虽较2018年中期末的7.29有所下降，但表内贷款提升空间有限，我们预测2019年生息资产增速低于10%。2018Q1公司已公告出售基础资产85亿元，出表显著提速。预计随着资产周转率提升，全年ROE仍有望保持稳定。

医院生态初具雏形，进入效率提升阶段。公司投资医疗机构数达到54家，可开放床位数20000张阶段性目标达成。其中实际投入运营46家，可开放床位数16000张，全年实现收入37.69亿元。2018年末已并表医院数达到25家，加计参股医院达到32家，并表收入21.94亿元。随着前期设备和标准统一工作完成，存量医院服务模式逐步规范，利润率有望进一步提升。同时，随着交割逐步完成，外延并购增量仍将持续。综合看，产业运营收入和利润贡献将进一步显现。

风险因素。净利差收窄超预期；资产质量恶化；资产出表速度不及预期。

盈利预测及估值。结合年报数据，我们调整2019/2020年EPS预测为1.13/1.27元（前值1.14/1.29元），新增2021年预测1.43元。BVPS分别为7.75/8.55/9.47元，对应PB估值为0.93/0.84/0.76倍。仅考虑具有顺周期性的租赁主业，当前估值处于合理区间。预计随着服务属性的医疗板块盈利占比提升，将提升整体安全边际，维持“买入”评级。