茅台的喜与分众的“雷”

2017年报披露前一天,老唐在朋友圈发帖说,每股分11元就基本满意,结果是每股分10.999元,差一厘,就不让老唐满意。

今年情况要略好一点,说13.5以上算及格,15元高度满意,最终结果是每股分14.539元,如果按照13.5元为60分,15元为100分,那么这个分红方案就是87.7分,算基本满意吧! 

对于茅台这种账面现金远远超过扩大再生产需求,又没有其他高回报投资项目的公司,其资金最有效的利用方式,就是分给股东自行处理。 

截止去年底,公司账面现金已经超过1100亿元,这部分资金只能给股东带来大约4%左右的回报,实在是可惜。不过这个问题比较复杂,只能慢慢伺机解决——老唐在20174月的《像老板那样投资(下)》里大概聊过原因,向书房发送“老板”可以提取该文。 

茅台公司,是A股上市公司中最容易预测业绩的公司,早在2014516日,老唐就白纸黑字的在《证券市场周刊》上发表过“2014~2018年,贵州茅台将迎来市盈率和净利润共同增长,推动股价上升的戴维斯双击行情。” 

201511日出版的《手把手教你读财报》第18页,老唐甚至写下“如果我是茅台集团老板,会让股份公司按照300/股的价格(够意思了吧,买在山尖上的也给超过25%的利润)把公众持有的四亿股全部回购后退市。”——备注:201511日股价189.62元,其后经过了分红送股,复权价161.05元。相对于目前806.8元的价格,正好5倍。 

201854日,老唐同样白纸黑字写下对2018年公司业绩的预计:330~380亿。 

年初,在公司发布了340亿元净利润预告后,1月24日集团又发布了业绩预告,老唐当时就大概估算,公司净利润可能比预告的340亿还要高: 

当时估算可能在356亿之上,不过后来考虑到电商公司盈利不明,这个预测就没有在书房说。今天年报数据扣非净利润355.85亿(这个“非”主要是公司的对外捐赠)。 

发这些截图,不是想吹嘘老唐这个家伙有多神。而是想说,有些东西确定性非常高,是可以稍加研究做出结论的。比如:今年公司已经公告过营业收入预计增长14%,而保芳总也在一个公开论坛上说过,今年保持20%以上增长还是有把握的。 

茅台酒目前供不应求,出厂价969元,批发价已经到1800元左右了,销售完全受且只受生产的制约,稍稍对白酒市场有基本了解的人都可以做出判断,公司披露的14%营收增长是一定可以做到的。

公司披露了今年不增量,因此营收增长主要靠产品结构调整和渠道调整带动均价上升完成。成本基本不变,靠销售均价上升带来营收增长14%,那么净利润增长一定高过14%,这就是保芳总敢说「20%增长应该能做得到」的底气。(至于昨晚有媒体报道的,2019年增长目标按照40%计划,不敢确定真假,暂且保持谨慎,忽略掉这个数字) 

实际上,我们还可以从另一个角度去估算这个20%。我们假设营收增长14%,成本和销售管理费用也跟着上涨14%,那么2019年的扣非净利润至少可以达到约356×114%=406亿。 

同时,我们不要忘记了今年政府还有一个降低增值税的利好政策,制造业的增值税将从16%降低为13%。茅台属于厂家强势,增值税降价,但含税出厂价不会变,例如去年增值税从17%降低为16%时,含税出厂价就没有变。政府降低的增值税,会直接变成公司的税前利润。 

按照2019年营收增长14%,为736×114%=839亿,按照从4月开始降低3%增值税率计算,可增加公司净利润839×9/12×3%×75%=14亿元,其中归母净利约13亿。 

也就是说,我们按照最保守的净利润同步营收增幅,同时4月降低增值税两个假设考虑,公司2019年归母净利润约419亿。 

应该不止这个数据。按照年报披露数据,去年公司铁腕反腐,取消了437家茅台经销商资格。这些被取消资格的经销商,大部分是有过严重违规记录的、反腐中落马官员的关系户,以及茅台公司内部员工亲属。 

原本归属这些经销商的配额,将回到公司手中,通过和大型商超或电商合作以及自营的方式消化,这无疑会给公司额外带来一块利润。 

因此,2019年的业绩,基本已经可以确认:420亿以上。对应25~30倍市盈率,2019年的合理市值应该在10500~12600亿之间。 

还有确定的。2018年产茅台基酒4.97万吨,2019年还有1456吨产能释放,基本确定2019年茅台基酒产量会历史性地超过5万吨。按照公司规划,今年末产能将达到5.6万吨,也就是明年的茅台基酒产量将可能达到6万吨。

2019年后面的我们暂且不管它,就算已经生产出来的帐。2018年基酒产量4.97万吨,大致意味着2022年会有约4万吨商品酒可以出售,相比2019年的3.1万吨,数量增加约23%。如果按照2019~2022年间,再有一次价格上调,幅度20%左右(1169)来测算,营收增幅约50%,净利润超过600亿是基本靠谱的,对应25~30倍市盈率,合理市值约15000~18000亿。 

实际上,我的估算早就写给大家了 

然而,如此确定性的投资对象,为何即便是唐书房里也只有很少一部分人持有?我个人的理解,核心因素还是目光看的短,很容易被傻子的钱包吸引,而忘记了最重要的是“地”。 

正因为看的短了,所以关心的问题是明天会涨会跌,下周会涨会跌,下个月会涨会跌,今年会涨会跌?正因为被傻子的钱包吸引,总想去寻找股价快速上涨时的傻子,而不想在股价下跌中“浪费时间”。

比如此时的万亿茅台,相对2019420亿净利润计算,就是25倍市盈率,堪堪在合理市盈率的边上,股价向下斩一半或者向上涨一倍都是非常正常的事情。这个时候决定就非常难下了。

然而决定好下的时候,往往是市场悲鸣一片(否则,哪有低价呢?)的时候。能否不被股价下跌遮住双眼,专心看待企业的获利能力,就是几年以后你能否获得满意回报的关键因素所在。 

比如,此时的分众。

我看好几位朋友留言说“分众爆雷了”,雷字儿,现在这么流行了吗?分众就是一季度同比多支出了八九亿用以竞争和扩张嘛,依然赚着三四亿净利润的,怎么就叫上「雷」了? 

依照年度业绩快报信息看,去年四季度的单季营业总成本大约在25亿左右,假设我们按照2019年一季度净利润为预报区间的中轴3.6亿计算,折合营业利润约4.25亿,单季营业总成本同样按照25亿估算,营业收入大体和去年一季度持平(实际我估计会有10%~20%的营收增长,可能被新会计规则调整导致的公允价值变动掩盖,无法预测,只能等424日晚上的一季报披露)。看上去确实好像挺不妙的。 

但如果我们眼光稍微放远一点呢?2017年底约150万终端,产生120亿营业收入和60亿净利润。2018年底已有终端260万个,公司规划在20192020年将终端扩张到500万。按照平均扩张成本计算,大概需要支出40~50亿元。 

这些成本何时支出,计算在哪个季度的营业成本里,哪一季才产生营业收入,这些短期问题确实挺难估计的,但如果我们肯稍微远眺2021年,当500万终端都投入使用,不再继续扩张终端时,终端总量是2017年底的500/150=3.33倍。

以三倍的媒体终端,赚1.5倍的利润,这个保守程度足够吗?如果这个大致靠谱,那么4%无风险收益率条件下,对应合理估值就可以认为是60×1.5×25=2250亿。

我给分众2021年的估值是2200亿±10%,这个估值的50%以下就是我的买入区,越低越好,市场足够恐慌,我才能买的够便宜,最终才能赚到更多。这个很难吗?

很难的。难在今天股价下跌你会心慌,就如2014年老唐不断写文章说茅台低估、低估,变态低估一样,还不是“下士闻道、不笑不足以为道”? 

这样的故事很多的。我记得大约2016年里,茅台股价上破300的时候(复权的话,还低于300),就已经有人大骂老唐是茅台的托,高位推票、居心不良。那人倒也实诚,认为茅台股价过高,就实盘做空茅台,要用事实打脸唐朝,后来……没了。 

去年,茅台650左右,不一样有人致唐朝?海康、腾讯、洋河跌下来的时候,不一样有人喊叫海康、腾讯、洋河会是老唐的滑铁卢?老唐在四十港币左右说古井B 是送钱的bug,不照样有人骂老唐…… 

此时只是轮到分众而已。时间自20188310.38元买入观察仓开始,至今还不足8个月,比茅台的受嘲笑时间短多了,距离老唐评价一笔投资的三年起步时间,还早得很。愿意笑的就先笑着呗,老唐习惯了,只要喜欢在下跌过程中买股票,就无法避免这些嘲笑。

况且,就算最终事实证明老唐错了,那又如何?错了就坦然认错呗,没有什么可怕的。借用彼得.林奇的话说:如果你有60%的选股成功率,就足以在华尔街创造一个骄人的投资业绩记录了。 

借此也提醒一下,以股价盈亏评价,截止此刻,茅台对了,腾讯对了,洋河对了,海康对了,古井B对了,或许分众真的可能是错的那个哦!你一定要独立思考,并记住分众仅仅是老唐第三大持仓这一事实。

顺带满足一下部分朋友的好奇心:老唐的分众,买入成本接近8元,目前套牢超过20%。 

当下关于分众的鬼故事,解禁已经不讲了,现在主要集中在:①竞争对手的攻击;②商业模式不靠谱,③宏观经济向下造成广告主缩减预算。这几个故事都蛮荒诞的。不过,此时聊啥,都可能被说成“硬挺,嘴硬”,咱们到此打住,等涨涨再说。 

目前持仓茅台40%,腾讯27%,分众11%,洋河8%,海康7%,古井B6%2019年内收益27%。自2014年公开披露实盘以来,收益率分别为62%13%23%62%-18%27%(均不含新股收益),2014年元旦的1元,到今天变成3.8元。 

郑重声明:本文提及的股票,均可能腰斩或翻倍,请独立思考,切勿根据本文做出买进或卖出的决策。


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