中国海外发展 ( 688.HK ) ：持续聚焦核心城市，稳健有质量增长，维持“优于大市”评级

机构：海通证券

评级：优于大市

目标价：无

盈利有质量增长。2018年公司总营业收入达到1714.6亿港元，同比增长3.3%。经营溢利约为707.3亿港元，同比增长12.5%。公司整体毛利率达到37.8%，较去年同期上升4.9个百分点，公司净利润率达到26.2%，利润率为行业领先水平。从公司成本端来看公司营业成本和三项费用占比均同比有所下滑，营业成本同比下降4.04%，三项费用占比下降0.15个百分点。2018年公司归母净利润约为449亿港元，全面摊薄每股收益约为每股4.10港元，同比增长10.1%。

财务稳健，现金充裕。公司2018年总资产达到7253亿港元，同比增长12.39%，归母净资产约为283亿港元，同比增长6.69%。截止2018年底，公司账面现金约为1006亿港元，流动资产约为3179亿港元。公司整体流动性较好，2018年底流动比率为2.3倍，利息倍数比例为7.8倍。公司资产负债率保持稳定，约为59.52%，去除预收账款的资产负债率约为47%，有息负债率仅为27%。公司整体财务保持稳健。

持续聚焦一二线城市，土储充裕。2018年公司新增土地储备63幅土地，总建面约为1764万平方米，权益建面约为1272万平方米，权益比约为72%，平均楼面均价约为8181港元每平（约为6954元人民币每平）。新增土储93%聚焦一二线城市，全国主要都市圈均有布局。截止2018年底，公司合计拥有土地储备约7010万平方米，权益建面约为5697万平。主要联营公司中海宏洋2018年新增土地储备约为25幅，合计新增总建面502万平。公司和联营公司合计土地储备达到9144万平。

融资渠道畅通，成本优势明显。公司2018年通过发行中期票据、美元高级债和人民币公司债募集100亿元人民币和15亿元美元，2019年1月公司又募集了35亿元人民币公司债。此外，公司在2019年1月与12个银行签署300亿港元5年期俱乐部贷款协议，贷款成本是同期同类行业中最低水平。截止2018年底，公司加权融资平均成本仅为4.3%，保持行业最高信用评级，惠誉A-（稳定）、穆迪Baa1（稳定）、标准普尔BBB+（稳定）。

投资建议：“优于大势”。我们预测公司2019年EPS约为4.66港元每股，给予公司2019年7-9倍PE估值，对应市值约为3573-4594亿港元，对应合理价值区间为32.61-41.93港元每股，2019年PEG约为0.59-0.76。（本文除特别注明均以港元计价，人民币:港元=1:1.18）。

风险提示。1）一二线城政策边际放松小于预期，或销售竞争加剧；2）公司投资物业投入运营项目数量小于预期导致租金增速低于预期。