中国食品(0506)业绩反转可期,国企改革想象空间巨大

中国食品(0506)业绩反转可期,国企改革想象空间巨大
作者:柯海东 胡春霞

1.预计2015年年厨房食品、葡萄酒盈利将持续改善

1.1.厨房业务:成本仍处低位,管理效率有望持续提升

渠道下沉、玉米油等其他油种快速增长有助食用油销量稳健增长。目前公司植物油产品已基本覆盖各大城市网络,2015年公司将继续进行渠道下沉,逐步实现县乡渠道全覆盖。在产品结构上,目前传统豆油销量占比约50-60%,其他品类如玉米油、葵花油、花生油等正快速增长,如2014年玉米油收入增长37%、销量增长40%以上,预计2014年玉米油销量增长30%以上、销量占比达15%以上。预计2015年公司食用油销量仍能实现5%左右增长,收入实现微增长。

原材料价格低位、提升管理效率有助盈利水平继续改善。因国内豆油生产持续过剩,预计2015年豆油价格仍将处低位;同时公司将持续加强管理,提升物流、销售等费用的使用效率,预计2015年厨房业务EBIT率有望提升到1%左右(2014年为0.3%)。
 

1.2.葡萄酒:销量继续快速恢复,EBIT率有望回升至5%左右

葡萄酒 行业 基本面 持续 复苏。2015年3月葡萄酒行业产量8.2万千升同比增长18%;1-3月葡萄酒行业收入、利润108、14亿,同比增长16%、19%。3月单月进口瓶装葡萄酒2.4万千升,同比增长33%;3月进口瓶装葡萄酒金额3.8亿美元,同比增长21%。

改善渠道效率、继续发力大众产品,2015年销量有望继续快速恢复。公司通过逐步改变之前的大商制来提升渠道效率,现在要求经销商把终端维护好,对于效果不良的弱势区域重新招商,起到了渠道扁平化的作用;2015年公司将继续顺应葡萄酒行业发展趋势,发力100元以下的大众酒产品,在“长城”的品牌优势带动大,2015年公司葡萄酒销量有望实现30%左右的恢复性增长。

2015年年EBIT率有望回升至5%左右。由于公司持续发力中低端的大众产品,2015年葡萄酒吨价格有继续下行的压力,但健康的渠道库存有利公司减少销售折让,同时通过持续加强成本和费用管理,预计2015年葡萄酒盈利有望继续改善,EBIT率有望回升至5%左右。
 

 

1.3.2015年年公司有望实现业绩反转

计预计2015年休闲食品亏损收窄,未来存在剥离可能。经过近两年管理层对休闲食品业务的整合,预计2015年此业务亏损会明显收窄。但巧克力行业竞争持续加剧在所难免,未来公司的休闲食品业务仍面临较大的经营压力。若无明显改观,预计公司有望剥离该业务,有助盈利水平改善。

饮料业务平稳发展,预计盈利水平将保持稳定。可口可乐长期在碳酸饮料市场份额第一、优势稳固,2014年在低浓度果汁市场销量份额重回第一、达27.6%,在包装水市场份额亦有所提升,预计可口可乐强大的品牌和渠道力仍将推动饮品业务实现10%左右的平稳增长。目前原材料仍处低位,2015年毛利率仍有望提升,也为公司应对激烈竞争所需的费用投放腾挪出了空间,预计2015年EBIT率仍将保持在4-5%的水平。

综合来看,2015年公司有望实现业绩反转。在厨房业务和葡萄酒业务盈利改善,休闲食品亏损收窄的情况下,预计2015年公司有望实现业绩反转,净利润有望达3亿港元以上(2014年亏损2.3亿港元)。
 

2.期待国企改革进一步打开公司成长空间

中粮集团是央企国企改革试点,中国食品股权优化空间较大。中国食品母公司中粮集团被选为6家中央企业作为改革试点企业之一,主要作为央企改组国有资本投资公司试点,以探索市场化激励和约束机制对于央企的作用。公司作为中粮集团旗下的消费品龙头企业,国企改革有望显著提升其规模及盈利水平。目前大股东中粮集团直接和间接持有公司共74.1%的股份,引入战投、优化持股结构的空间很大。

公司也在积极推进市场化激励措施。目前公司正积极推进薪酬市场化改革,优化考核评价,对员工实施正负激励,将核心员工的激励和企业利润直接挂钩,努力提升经营效率。
 

3.盈利预测与估值

综上,我们认为管理改善、成本低位有助公司盈利水平持续改善,全年有望业绩反转,且是食品饮料行业最为受益于国企改革的公司。上调2015-16年EPS预测至0.11、0.17港元(前次预测0.03、0.07港元)。

我们选择中国旺旺、康师傅控股、统一企业中国作为软饮料业务可比公司,选择张裕A作为葡萄酒业务可比公司,选择西王食品作为厨房业务可比公司。采用分部估值法,分别给予软饮料业务、葡萄酒业务、厨房食品业务2015年可比公司平均PS的0.3、0.5、0.5倍(考虑到增速、盈利能力、核心竞争力等的差异),对应软饮料业务、葡萄酒业务、厨房食品业务的PS分别0.6、3.2、1.3倍,对应市值307亿港币,由于公司经营多项业务,给予40%折价,得到目标市值184亿港币,上调目标价至6.59港元(前次预测6.22港元),对应2015年PS0.6倍,现价空间22%,维持增持。
 

4.核心风险

软饮料行业竞争加剧超出预期。若软饮料行业新进入者大幅增加,或参与者费用投放力度大幅增长,公司面临的市场竞争可能超出预期,饮料业务的盈利水平可能下降。

葡萄酒、食用油业务盈利水平恢复低于预期。若葡萄酒、食用油业务因收入增速较低、费用管控不到位等原因导致盈利水平恢复低于预期,我们的净利润预测有可能下调。


来源:国泰君安
*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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