旭辉控股集团(0884.HK):销售表现亮眼,业绩稳步增长,维持“买入”评级

机构:中泰证券

评级:买入

目标价:无


投资要点

 事件:公司发布 2018 年业绩公告:全年实现营业收入 424 亿元,同比增长 3 3.1%;实现核心净利润 55.4 亿元,同比增长 36%;每股 EPS0.7 元。

 销售提速进行时,业绩稳步增长

报告期内,公司核心净利润增速高于营收主要原因在于:1、少数股东损益占 净利润比重同比下降 0.6 个百分点;2、随着近两年行业回暖期成交项目陆续 结转,报告期内毛利率由 17 年的 29.7%改善至 34.7%。 销售方面,公司 2018 年实现销售金额 1520 亿元,销售面积 956.9 万方,同 比增速分别为 46%、52%,超额完成全年销售目标(1400 亿元)。从销售区域 来看,长三角区域贡献占比较去年下降 14 个百分点至 48%;环渤海占比稳定 在 24%左右;随着公司在中西部城市由进驻到深耕,占比由 14%提升至 23%, 销售布局更加均衡。销量的大幅提升,主要受益于公司精准的选址能力、均衡 的土储布局以及准确的产品定位等。展望 2019 年,公司可售货值充裕(3500 亿元), 并且近 87%的货源来自一二线及准二线城市,全年有望向 1900 亿元 的销售目标发起冲击。

 踩准时点,逆势拿地;合作开发助成长

公司准确把握市场调整窗口期,逆势拿地,全年新增 93 个项目,新进入 15 个城市,合计新增建筑面积 1240 万方,新增货值约 2200 亿元。从拿地方式 来看,在土地市场过热时,公司主动降权益、分散风险;随着 2018 年下半年, 土地市场热度逐渐转淡,公司积极入市,增加权益比,2018 年四季度以来, 新增土地项目平均溢价率低于 20%,平均权益比在 75%以上,全年年新增土 储面积权益占比约 58%, 2019 年公司目标继续提升权益比至 60%以上。同时, 公司擅长综合运用收并购、招拍挂、合作开发等多元化方式进行土地获取。截 至 2018 年末,公司总土储 5500 万平,布局 55 个城市,货值近 8000 亿,一 二线及准二线城市占比 91%。总量丰沃且布局合理的土储、张弛有度的拿地策 略,为公司销量再上新台阶保驾护航。

 多元化布局“房地产+”业务,实现全维度地产生态圈,提升公司平台能力

目前,公司已逐步建立起包括:物业管理、长租公寓、商业地产、教育领域、 建筑产业化在内的多元化业务布局。作为一家具备一级资质的物业服务企业, 公司旗下永升物业已经布局 35 个城市,在管总建筑面积约 3210 万方,服务 超过 17.8 万住户,随着永升物业成功在香港联交所主板上市,自主经营带来 的发展潜力将获得进一步释放。长租公寓方面,公司旗下领寓已完成对一二线 核心城市的布局,目前全国重点城市管理公寓近 5 万间。由旭辉广场、旭辉里、 旭辉集市组成的三大产品线已布局上海、重庆、嘉兴等核心都市圈内的重点城 市,规划管理规模近 40 万平,未来 3 年公司计划将在上海、北京、重庆继续 推出商业项目,以实现区域价值的提升。此外,公司在教育领域携手中旭天下, 专注于发展高质、特色教育的投资、管理和服务。为实现建筑产业化而设立的 毅匹玺,也已开始投产。

 低融资成本,高管控水平,负债率保持稳健

截至 2018 年末,公司加权平均融资成本为 5.8%,处于行业较低水平。同时, 公司保持着较高的执行力,存货周转率逐年提升,销售管理费用率降至 2.15% (销售金额口径)。安全的杠杆率(截至 2018 年末,公司净负债率为 67.2%) 和较高的利润率水平(2018 年毛利率达 34.7%),主要受益于公司较强的成本 管控能力。进入 2019 年后,公司又成功发行规模 3 亿美元的优先票据,利率 7.625%。考虑到公司稳健的负债率水平,融资优势将进一步突显。2018 年,公司 ROE 达 23.8%,较 2017 年提升 1 个百分点。同时,公司上市后始终维 持着较高的派息率:2018 年全年派息 30 港分,同比增长 30%,上市以来已 经累计派息 1.06 港元,占 IPO 发行价 80%。

 投资建议:公司拥有总量丰沃且布局合理的土储、张弛有度的拿地策略、 较为稳健的负债率、以及低融资成本和高利润水平。根据 NAV 测算(2018 年末项目),公司 RNAV 为 9.66 元,相较当前股价折价 53%,具备较高安 全边际,公司目前处于估值洼地。我们预计公司2019-2021年EPS为0.87、 1.06、1.30 元,对应当前 PE 倍数为 5.2x、4.3x、3.5x,维持“买入”评 级。

风险提示事件:公司重点布局的城市调控政策放松节奏不及预期;销售、回款 进度低于预期;“房地产+”业务发展进度不及预期等。

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