中信建投策略首席张玉龙:牛市根基仍在,回调提高仓位,重点布局成长板块

来源:券商中国

随着近期市场大幅震荡,创业板股票大幅下挫,市场信心开始动摇,投资者应该何去何从呢?是下跌补仓?还是获利离场?

对此,记者专访了中信建投证券公司策略首席分析师张玉龙。正是他在今年年初,在资本市场最早提出了牛市启动观点。那么,对于现在的市场行情,他又会给什么样的看法呢?

张玉龙认为,牛市根基还在,宽信用才进入第一阶段。但是短期内,股市已经进入均衡阶段,绩差股上涨行情不太持续。在2019年三四季度,宽信用才逐步进入第二阶段,经济复苏将加快,资本市场将迎来长期健康上行的慢牛行情。

因此,投资者应该在回调之后,继续加仓持有权益类资产,重点布局通信、计算机、电子为代表的成长板块,增配信用扩张受益银行板块,特别是地方债务风险化解受益的城商行,加配券商等市场回暖受益板块。

牛市根基还在,宽信用才进入第一阶段

记者:经过这两天市场暴跌,牛市的基础还在吗?

张玉龙:牛市根基还在,宽信用才进入第一阶段。

2018年中,我们提出,股市要想走牛,根本要补充银行体系的资本金。当时,测算的缺口大约是2万亿,这些资金是需要依靠银行的利润来转增资本,才能够实现根本补齐。补齐需要多长时间?大概需要一年半左右,也就是在2019年四季度。

到现在这个节点,我们发现,银行资本金基本上已经补充了80%,银行体系的资金供给能力基本上得到恢复,但是由于还缺一定的资本金,所以银行系统的风险偏好并不高。

回顾历史来看,从2018年7月以来,金融去杠杆从降低债务水平转向了补充资本金,加上央行不断降准带来的基础货币宽松,导致利率风险结构整体移动,短期和长期的信用端利率都逐步下降,以7年期AA-利率为例,信用利率从7.77%逐步下降到7.45%。由于资本金的压力信用无法扩张,因此国债市场表现优异。

但是,自2018年12月之后,风险利率的期限结构发生了较大的变化,短期信用利率下行幅度较大,1年期AA-利率从6.20%下降到5.49%,降幅达到了11.4%。但是长端信用利率从7.45%下降到7.37%,降幅为1%。从价格水平上也是印证我们当前是处于宽信用过程的第一阶段。

我们认为,2019年开始中国将开启宽信用的过程,类似于美国1934年和2009年的宽信用过程。中国宽信用的过程分位4个阶段,分别为社融总量的改善、社融结构的优化、投资和企业盈利改善以及经济逐步复苏。在对1月份的社融数据分析发现,当前中国经济已经步入宽信用第一阶段,社融总量已经开始反弹,而且幅度较大。

当前股市进入短期均衡阶段,绩差股上涨行情不可持续

记者:2月份社融规模不是显著低于预期吗?

张玉龙:银行在补资本的过程当中的话,信用供给能力是逐步回升的。

今年2月份,社会融资规模增量只有7030亿,新增贷款只有8800亿,显著低于1.3万亿左右的预期。虽然社会融资规模增量不及预期,但同比来看,中长期贷款占比并没有发生太大变化,社融数据结构环比却有非常大的改善。从我们宽信用四部曲的节奏来看,现在仍然处于总量宽松,结构逐步优化的过程的第一阶段。

但是,市场对于宽信用是不是没有能够实现?这个充满了很大争议,所以我们看到大部分投资者会有迟疑,甚至会看近一段时间有突出的回调风险。因此,短期看,当前的位置应当进入一个短期均衡的状态。当前绩差股持续上涨的行情不可持续,投资者应当注意风险。

特别需要强调的是,宽信用的过程会随着资本金的补充、银行风险偏好的提升、企业投资需求回升逐步实现,是一个循序渐进的过程,这也是经济复苏的必经之路。在2019年三四季度宽信用才逐步进入第二阶段,在这个阶段中,资本金压力才会从根本上得到解除,信用供给能力完全恢复,信用结构实现优化,长端信用利率才会下降。市场才具备继续上行的动力。因此,循序渐进的宽信用过程和经济复苏过程,是中国资本市场长期健康上行的基础,也是我们强调长期健康上行市场的原因。

降息利好随时会来临,通胀已经见底

记者:回调之后,未来一段股市的驱动力会来自哪里?

张玉龙:最主要的变量是利率的下行,是央行推进利率并轨带来的利息下降。

长期来看,缓解企业融资难融资贵仍然是中国2019年经济待解决的大问题。央行重点也落在如何改善和疏通货币传导机制,今年的政府工作报告也进一步强调“改革完善货币信贷投放机制,适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段,引导金融机构扩大信贷投放、降低贷款成本,精准有效支持实体经济,不能让资金空转或脱实向虚”。在金融严监管大方向不变背景下,央行通过降准甚至对称降息的方式来降低实体经济融资成本,提升企业的融资需求,改善实体经济的过程仍然是循序渐进的。

从宽信用角度看,尽管2月份数据不及预期,但2019年前2月整体上体现了宽信用的成效。但是,也暴露出了融资需求不足的问题。在2019年2月,低评级的信用利率并未回升,这意味着融资需求不足是社融不及预期的重要原因。

我们认为,央行大概率会选择降息来刺激降低融资成本。从降息方式上来看,对称降息是最优选择。对称降息能够同时降低存款和贷款的利率,一方面能够降低贷款利率,降低融资成本,更重要的是能够降低票据套利的空间。

从降息的条件来看,2月中国的CPI和PPI仍然处于回落的过程中,美国非农数据大幅不及预期。物价下行和美国加息预期下降为降息提供了空间。从降息的时间点来看,今后一段时间是不错的时间窗口。

此外,政府工作报告还首次提出“广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”,并将GDP实际增速设定在6%—6.5%之间,假设取中位数是6.3%。对于通货膨胀水平在政府工作报告里面提出大约是3%,名义增速就是两者之和,即9.3%。从这一点来看,整个经济宽信用一定是循序渐进的,而且没有大幅度下降的可能。而且随着全年宽信用过程逐渐推进,通胀可能逐渐上行,2月份CPI可能是2019年底部。

均衡震荡之后,慢牛行情持续

记者:回调之后,还有多大空间?买入什么股票?

张玉龙:短期内,垃圾股占优的行情是不可持续的。3000点附近是一个均衡的位置,回调之后,投资者应该加仓,市场将走出慢牛行情,优质成长股行情仍将延续下去。

在2019年三四季度宽信用才逐步进入第二阶段,在这个阶段中,资本金压力才会从根本上得到解除,信用供给能力完全恢复,信用结构实现优化,长端信用利率才会下降。市场才具备继续上行的动力。因此,循序渐进的宽信用过程和经济复苏过程,是中国资本市场长期健康上行的基础,也是我们强调长期健康上行市场的原因。

我们在认为,当前是一个均衡维持,垃圾股占优的行情是不可持续的。市场在回调之后能够走出慢牛的行情。我们建议投资者回调加仓。如果央行降息,引导实际利率下行,在产出水平和利率水平同时下行的过程中,成长股资本形成更加占优。

除此之外,在对称降息的条件下,银行的息差不变,信贷规模扩张,也成为受益的板块。受益于地方债务处置的城商行更加占优。因此,我们建议投资者做好央行降息的准备,仍然维持此前的投资策略不变:如果股票市场回调,我们建议继续提升仓位,继续加仓通信、计算机、电子为代表的成长板块,增配银行中的城商行,加配券商等市场回暖受益板块。

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