季节性因素消失，进出口弱势延续

作者：邓海清 陈曦

来源： 海清FICC频道

2019年2月，出口同比（按美元计）-20.7%，前值9.1%，市场预期-4%；进口同比（按美元计）-5.2%，前值-1.5%，市场预期-0.9%。

2月进出口大幅回落，验证1月超预期是春节因素

在1月进出口数据点评中，我们提到“1-2月的单月进出口数据的可信度存在较大疑问，其波动性较大，而趋势性较差，需要综合1-2月甚至1-3月才能得出趋势性结论，尚不能轻易断言进出口好转，特别是在全球经济放缓的大背景下”，得到充分验证。

从春节因素看，2019年春节时间与2000、2003、2008、2011、2016年类似，出口提前、进口延后，理论上会导致1月出口增速偏高、进口增速偏低（相对于同年2月）。

从2019年1-2月数据看，1月出口高、2月出口低，确实反映了1月对2月出口的提前透支，这符合春节规律；但是进口方面，1月进口高，2月进口低，这与春节规律相悖。

1-2月进出口整体不佳，与基数、海外有关

1-2月出口累计增速-4.6%，与2018年12月持平，但显著低于2018年全年累计增速（9.9%）；1-2月进口累计增速-3.1%，高于2018年12月的-7.6%，但显著低于2018年全年累计增速（15.8%）。

从基数效应看，2018年1-2月累计增速远高于2017年，也高于2018年全年，表明2019年1-2月存在高基数效应，这是拖累进出口的重要因素。

2018年下半年以来，全球经济下行加速，以发达国家PMI为代表的中国出口领先指标均一路下行，这无疑加剧中国出口的压力。

整体上讲，2018年市场认为的进出口逻辑主线——在关税加征之前抢跑还是成立的，这应该是导致2018年二三季度进出口维持高位的主要原因，之后随着局势缓和，以及抢跑结束，进出口开始补跌，这一过程目前看可能仍未结束。

再考虑到海外经济下行压力仍大，1月已经确认不是进出口的拐点，2019年进出口何时企稳仍需谨慎观察。

对欧盟、一带一路国家出口大幅回落

1月从国别看，主要高增来源于对欧盟、一带一路国家，我们在点评中提到“对欧盟、东盟出口均为2018年下半年以来最高值，但从历史上看，单月出口波动较大，我们不认为新的趋势已经形成”。2月，对欧盟、一带一路国家出口均大幅回落，1-2月累计同比增速已经显著低于2018年均值。

对美国出口增速进一步下滑，1月对美出口同比1.9%，1-2月对美出口-9.9%，这一方面有高基数的原因，但与关税不无关系。

从产品类别看，所有类别出口增速全部大幅回落，与1月形成鲜明对比。这表明，对于1月的出口，市场太过乐观，随着季节性因素消失，进出口已经回归本来面目。

避免对经济形势的两种误判

我们认为，中国经济下行趋势并没有改变，但下行速度较为平缓，不会出现断崖式下行，需要避免两种误判：

第一种误判是认为经济断崖下行，进而采取强刺激手段。我们认为目前的中国经济处于高速向中高速换挡，经济增速下行符合中国经济体量和发展阶段、发展模式的变化，不应因为经济放缓就极度悲观，进而采取强刺激手段，导致更长期的、更大的问题。

第二种误判是认为中国经济将很快复苏，对经济盲目乐观。从国内讲，增长动力切换需要时日，没有哪个国家能够在很短时间内就转型成功，从加杠杆主体看，民企融资能否落实有待观察；从海外看，全球经济预期不断下调，美国经济一枝独秀已经摇摇欲坠，中国经济出现很快复苏、V型反弹的可能性很低。