A股上行周期

作者：周述

来源：证券市场周刊

股市成为国家重要核心竞争力组成部分，五年一遇的政策周期来临，A股将开启一轮新的上行周期。

似乎一夜之间，A股又回到4年前的牛市盛况。

2月25日，A股放量大涨，临近收盘，沪深两市成交额突破万亿元大关。当日收盘，上证综指收于2961.28，涨幅5.60%，深证成指收于9134.57，涨幅5.59%，创业板收于1536.37，涨幅5.50%，两市成交额10405.8亿元。

上证综指日涨幅为A股2015年7月以来的最大单日涨幅，而A股上一次日成交破万亿元也要追溯到2015年11月27日，当时市场刚从异常波动中恢复，当日两市成交11388亿元。此后便一路走熊。

时隔789个交易日之后，A股市场重现激昂情绪。

政策吹响了牛市的号角。2月22日，中共中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行了集体学习会议，中共中央总书记习近平首先指出金融业的三个重要地位，即是国家重要的核心竞争力、国家安全的重要组成部分以及经济社会发展中重要的基础性制度。

在完善金融服务实体经济方面，将通过供给侧结构性改革推动金融体系建设，会议提出“要适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，推动金融服务结构和质量来一个转变”。从服务新经济的角度，权益市场天然更适应创新、创造、创意的大趋势，因而更可能成为融资结构优化和金融供给侧结构性改革的受益者。而防范金融风险方面，将推进金融基础设施建设，推进关键信息基础设施国产化。此外，会议还强调要落实金融改革开放，研究推进新的改革开放举措，以提高金融业的全球竞争力。 

从中央经济工作会议上的“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用”，到政治局会议上“深化金融供给侧结构性改革”、“增强金融服务实体经济能力”，资本市场的地位上升到了近几年来前所未有的高度。中国金融发展将就此进入春天，资本市场也将就此进入春天。

机构认为，金融供给侧改革在推动金融业高质量发展，更好地服务人民生活的过程当中，必然也会伴随着居民资产配置由房地产为主体转向以金融资产为主体，其中尤以权益类资产配置为方向，资本市场大有可为。 

招商证券表示，股票市场是资本市场的重要组成部分，历来受到国家的重视。国家对资本市场的支持也呈现周期性规律，每隔五年，资本市场就被提到重要的位置，从国务院层面发布重要的支持资本市场的文件。与此同时，也会开启一个新的市场。 

从多层次资本市场建设的角度看，2004年的中小板、2009年的创业板，再到2014年沪股通开通。而当前，五年一遇的资本市场政策友好期再次来临。相关部门陆续出台了各种支持资本市场的政策，2019年科创板将要推出，中小企业、民营企业的融资再设一平台，多层次资本市场将进一步完善。招商证券认为，在这样五年一遇的资本市场政策周期来临之时，A股会从2019年开启一轮新的上行周期。 

核心竞争力

2月22日下午，中共中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习。习近平总书记在主持学习时强调，要深化对国际国内金融形势的认识，正确把握金融本质，深化金融供给侧结构性改革，平衡好稳增长和防风险的关系，精准有效处置重点领域风险，深化金融改革开放，增强金融服务实体经济能力，坚决打好防范化解包括金融风险在内的重大风险攻坚战，推动中国金融业健康发展。 

习近平总书记指出，金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全的重要组成部分，金融制度是经济社会发展中重要的基础性制度。 

金融要为实体经济服务，满足经济社会发展和人民群众需要。金融活，经济活；金融稳，经济稳。经济兴，金融兴；经济强，金融强。经济是肌体，金融是血脉，两者共生共荣。 

习近平指出，深化金融供给侧结构性改革必须贯彻落实新发展理念，强化金融服务功能，找准金融服务重点，以服务实体经济、服务人民生活为本。要以金融体系结构调整优化为重点，优化融资结构和金融机构体系、市场体系、产品体系，为实体经济发展提供更高质量、更有效率的金融服务。 

防范化解金融风险特别是防止发生系统性金融风险，是金融工作的根本性任务。要加快金融市场基础设施建设，稳步推进金融业关键信息基础设施国产化。

习近平总书记强调，要把金融改革开放任务落实到位，同时根据国际经济金融发展形势变化和中国发展战略需要，研究推进新的改革开放举措。要解决金融领域特别是资本市场违法违规成本过低问题。要提高金融业全球竞争能力，扩大金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力，提高参与国际金融治理能力。可以说，全面深化改革决定着资本市场功效的发挥，而完善的资本市场将加速改革红利的释放。 

国盛证券表示，本次会议是十八大以来的56次政治局集体学习中第2次以金融为主题（第1次是2017年4月25日就维护国家金融安全举行了集体学习，下称“4·25会议”），也是十八大以来的第三次以金融为主题的政治局级别以上会议（即加上2017年7月14-15日举行的第五次全国金融工作会议，下称“第五次会议”），再次凸显了金融的国家战略地位，本次会议的看点有以下几个。 

第一，会议延续了4·25会议和第五次会议的说法，强调“金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全的重要组成部分”，再考虑到2018年中央经济工作会议提出的“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用”，可以说，金融的地位已被拔到了很高很高。 

本次会议还首次提出“双逆周期”，即，要“注重在稳增长的基础上防风险”，要“强化财政政策、货币政策的逆周期调节作用”，表明防风险不会以牺牲经济增长为代价，稳增长仍是硬要求。 

第二，在 4·25会议和第五次会议“金融活，经济活；金融稳，经济稳”的基础上，本次会议新加了“经济兴，金融兴；经济强，金融强”的表述，并新增了“实体经济健康发展是防范化解风险的基础，要注重在稳增长的基础上防风险”的表述，也即本次会议进一步理顺了经济和金融、稳增长和防风险的关系。 

换句话说，虽然本次会议仍然强调“坚决打好防范化解包括金融风险在内的重大风险攻坚战；防范化解金融风险特别是防止发生系统性金融风险，是金融工作的根本性任务”，但后续会更好地平衡稳增长和防风险的关系，防风险不会以牺牲经济增长为代价。 

此外，本次会议延续了2018年中央经济工作会议的思路，再次明确“强化财政政策、货币政策的逆周期调节作用”。国盛证券认为，中国货币已然宽松，后续大概率会降政策利率，但降基准利率难，也很大可能会再降准2-3次；财政政策会更加积极，赤字率有望从2.6%提高至2.8%甚至3%，减税规模大概率会超万亿元。 

第三，本次会议通篇没见“杠杆”二字，去杠杆的力度和节奏再次放缓。两年前的4·25会议和第五次会议，政策风向是去杠杆（包括“积极稳妥推进去杠杆”、“控制好杠杆率”等），时至 2018年下半年，去杠杆已经转为稳杠杆和结构性去杠杆，最新的表述是 2018年中央经济工作会议提出“要坚持结构性去杠杆的基本思路”。 

第四，首提金融供给侧结构性改革，重点是调整优化金融体系结构。本次会议新闻通稿的标题就是“深化金融供给侧结构性改革，增强金融服务实体经济能力”，这也是第一次在政治局层面出现“金融供给侧结构性改革”的字眼。 

至于要如何深化金融供给侧结构性改革，会议指出“要以金融体系结构调整优化为重点，优化融资结构和金融机构体系、市场体系、产品体系，为实体经济发展提供更高质量、更有效率的金融服务”。

具体来看，包括要构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系，要建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，要完善资本市场基础性制度，要构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系等等。 

国盛证券判断，大金融有望迎来大契机，过去依靠房地产的“赚钱”模式有望转变为股权等其他要素的模式。 

对于如何理解金融供给侧改革，天风证券表示，从直观解释来说，所谓供给侧改革，核心是提高供给的质量，满足需求的变化。而不仅仅是过剩产能领域的去产能。因此，对应到金融领域的供给侧改革，其内涵应当包含两个方面：一是，提高对中小微企业、科技创新企业的金融供给质量，满足这些领域的融资需求，也就是发展直接融资。二是，在金融供给过剩的领域继续去产能，比如杠杆较高的房地产、国企、地方政府等等。 

金融大变局

本次会议上，重申了当前金融业的三大主要目标：深化金融供给侧结构性改革，深化金融改革开放，打好防范化解包括金融风险在内的重大风险攻坚战。华泰证券认为，本次三大目标是在宏观经济与金融行业的新形势下提出，具有深刻的现实意义与长远影响，定调了未来金融业相对长期的发展趋势。 

华泰证券表示，本次会议对于金融业主要有三方面的影响：金融体系结构全面优化、强化金融机构监管合规要求以防范金融风险、货币政策和财政政策的逆周期调节有望持续，在规范中健康发展迎来金融行业新格局。 

对于银行业而言，华泰证券认为行业将迎来差异化发展，监管协调性有望增强。 

服务实体经济、深化改革开放有利于银行业的健康发展。在构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系过程中，区域性银行有望迎来差异化发展空间。全方位、多层次金融支持服务体系的构建实际上是支持直接融资大发展，银行资管有望在直接融资市场中发挥重要作用。 

区域性银行有望迎来差异化发展机遇。本次会议提出构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系，开发个性化、差异化、定制化金融产品，增加中小金融机构数量和业务比重。区域性银行曾经历过无序扩张期，其与大中型银行的同质化竞争造成了金融资源的浪费，也使得小微企业的融资需求难以得到满足。 

近年来，监管层引导区域性银行逐渐回归业务本源，如2019年1月出台的《关于推进农村商业银行坚守定位 强化治理 提升金融服务能力的意见》对农商行提出了服务本地、支农支小等要求。区域性银行的差异化经营有利于资产的合理配置，有利于减少竞争、增强定价能力，降低无序扩张可能引发的风险，区域性银行迎来发展机遇。

银行理财业务有望在直接融资市场发挥重要作用。全方位、多层次金融支持服务体系由风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等构成。目前，中国社会融资规模中，银行信贷（人民币贷款+外币贷款）的占比过高，2019 年1月末达68%，而直接融资（企业债券+非金融企业境内股票融资+地方政府专项债券）占比仅17%。本次会议提出构建多层次的金融体系，直接融资有望得到大发展。理财子公司为银行参与直接融资市场的重要渠道，五大行理财子公司均已获批。理财业务随多层次金融体系的发展有望夯实银行中间业务收入。 

金融业综合统计体系可增强监管施策的针对性。金融业综合统计是金融监管领域的重点工作之一，之前，习近平总书记亦多次强调。2018年4月9日，国务院办公厅正式印发《国务院办公厅关于全面推进金融业综合统计工作的意见》，意在建立统一的金融业综合统计和运行机制，完善标准体系，建设国家金融基础数据库，建成覆盖全金融行业综合统计体系。金融业综合统计的推进，对于金融子行业打破信息壁垒、减少监管套利、加强穿透式监管具有重要意义。金融业综合统计是金融基础设施的重要组成部分，有助于真正提升金融风险防控能力，加强政策实施的效率和针对性。 

加强银行合规责任，助行业健康发展。防范金融风险、深化金融改革开放是当前金融业的三大目标之二，两者都要求包括银行业在内的金融机构加强合规责任。关于防范金融风险，本次会议明确加强金融机构监督管理，并完善金融从业人员、机构、市场等的制度体系。关于深化金融改革开放，题中之意也是金融机构强化合规责任，并规范金融运行。本次会议中提出“加强监管协调，坚持宏观审慎管理和微观行为监管两手抓、两手都硬、两手协调配合；加强基层金融监管力量，强化地方监管责任，建立监管问责制”等；包括银行业在内的金融机构微观行为的合规重要性进一步提升；上市银行具备较为完善的内部风险控制与管理体系，合规责任进一步提升也有助于行业健康、规范、可持续经营。

对于证券业，华泰证券认为，本次会议将引导资本市场改革跨越，推动券商改善与发展。 

金融体系结构优化调整，直接融资发展势在必行，券商既是推动者也是受益者。调整优化融资结构有望引导推动直接融资发展。 

当前，中国直接融资的占比仍然偏低，直接融资在国民经济中应有作用尚未充分发挥。截至2019 年1月末，社融存量中直接融资占比仅17%。经济与产业结构的转型升级亟须多元金融提供支持，未来大力发展直接融资势在必行，需要证券公司发挥好关键作用。

近期，推动直接融资发展的政策也已陆续出台，设立科创板并试点注册制、持续推动IPO常态化、深化并购重组市场化改革、边际放宽再融资规定等政策措施相继推出。券商作为直接融资的推动者，将通过股权、债券、并购重组等多维度方式推动直接融资发展，同时也有望实现业务边界拓宽。 

多层次资本市场建设完善，为行业发展提供良性土壤。构建全方位、多层次金融支持服务体系，将通过市场体系完善服务多样化投融资需要，提升金融服务实体经济能力。证券公司是多层次资本市场的建设者和参与者。近期，设立科创板和试点注册制引领的资本市场增量改革，需要通过券商落到实处。同时，科创板和注册制试点推动多层次、高效、稳健、市场化的资本市场体系完善，为券商发展提供良性发展土壤。 

交易监管持续优化将激发市场深层活力，奠定券商业绩向上基础。本次会议提出把好市场入口和市场出口两道关，加强对交易的全程监管。交易监管持续优化有望激发市场深层活力。

近期，设立印花税相机调整机制、放开交易信息系统外部接入等优化交易监管的政策已陆续出台，未来相应配套政策仍有望陆续落地。政策改善将减少交易阻力，增强市场流动性，从而优化券商经营环境，驱动券商业绩向上改善。 

深化金融改革开放有望加快行业对外开放步伐，呼唤“国家队”投行引领高阶竞争。在金融改革开放任务落实到位和新的改革开放举措研究推进的背景下，未来证券行业对外开放步伐有望加快。近年来，监管大力支持证券公司等金融机构全面开放，相关配套政策已陆续出台。未来证券公司外商投资股权比例限制或将逐步取消。对外开放深化对行业发展具有重要意义。行业层面有望引入先进的业务、技术及管理，推动证券公司向国际化投行靠拢；微观层面可能造成个体竞争加剧，需要打造世界一流的“国家队”投行引领高阶竞争，推动行业创新与差异化发展。 

金融供给侧改革下行业将加快优胜劣汰，有望优化行业格局。深化金融行业供给侧改革与监管“扶优限劣”的思路一脉相承。监管引导下券商行业优胜劣汰有望加快，同时行业格局也有望进一步优化。优质券商布局均衡，将发挥综合实力巩固优势地位，逐步发展成为多元化业务齐全的全能型投行。部分拥有股东资源、特色业务等优势的中小券商，或将探索特色化、专业化的精品券商之路。 

对于保险业，华泰证券认为将继续回归业务本源，深化对外开放。 

保险业过往经历了年金险、万能险为主的快速扩张，近几年，随着居民保障意识的提升，对保障型业务需求持续抬升，2018年健康险增速达到30%以上，相应的，万能险和投资连结险保费增速继续下滑，在年金险销售压力较大的环境下，业务结构持续改善，健康险在人身险中占比达到20%，较8年前提升近14个百分点。在监管层“保险姓保”的推进下，大型险企积极转型，更加专注价值增长，始终坚持“回归本源”的初心，符合“把握金融本质”的精神要求。 

加强服务实体经济，重点支持优秀困难民企。2018年以来，银保监会大力推进保险资金设立纾困基金，据银保监会披露，截至2019年1月25日，保险业纾困基金专项产品规模合计为1160亿元，其中已有5 单产品成功落地，完成投资约22亿元。华泰证券预计未来一段时间，将会有更多的专项产品投资落地，将有效提振市场信心。中办、国办前几日提出取消险资开展财务性股权投资行业范围限制，规范实施战略性股权投资，保险投资端扩容加速推进，优秀企业短期资金流动性紧缺的问题有望逐步得到缓解，服务实体经济的力度持续加码。 

保险业对外开放正加速推进，计划逐步放宽外资持股比例限制，将外资人身险公司外方股比放宽至51%，3年后不再设限，此外对外资设立机构条件逐步简化，大型险企在竞争环境中有望提升全球竞争力，提高其管理能力与防控风险能力。日前，国务院印发的《粤港澳大湾区发展规划纲要》提出要推动大湾区内保险等金融产品跨境交易，建立资金和产品互通机制。华泰证券认为将境外优秀的业务模式引入境内，同时开放境内保险市场，将有效激发市场活力，利于险企的良性发展与客户体验的提升，未来也有望推动国内大型险企逐步参与国际金融治理，实现业务的全球布局，提升参与度与话语权。

股市新定位

对于资本市场 “牵一发而动全身”的定位，是在2018年12月中旬召开的中央经济工作会议上首次提出的，“资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。”

是次中央经济工作会议将资本市场地位空前提升，提出资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，A股的大涨大跌易导致连锁反应，存有系统性风险的隐患，只有将资本市场的稳定健康发展纳入到金融系统的大框架中，才能确保金融体系的平稳运行。

广发证券首席经济学家沈明高接受记者采访时表示，资本市场具有牵一发而动全身的作用，明确承认资本市场在资源配置当中的关键地位。使资本市场发挥资源配置的作用，就要尊重市场，让价格信号引导资源配置；如果善用市场机制，就可以有效地化解市场风险，避免政府做市场的交易对手；同样重要的是让市场发挥资源配置作用，就要适度容忍市场的波动。 

那么，为何资本市场的重要性已经提升到“牵一发而动全身”的级别呢？ 

天风证券认为，在金融深化改革的过程中，提高实体经济直接融资比例是增强金融服务实体经济的一个重要举措。从国内近两年情况看，发展直接融资也存在一定的必要性，主要基于对内和对外两个层面。 

对内，人口红利退潮所带来的企业转型升级的刚需，以及去杠杆的大力推进从供需两个层面对传统债务融资形成约束，中国急需要探索新的融资渠道来满足经济转型期企业所需的资本金；对外，贸易战以来美方对中国科技产业的不断施压倒逼中国不得不加速战略新兴产业领域的转型升级，在此大背景下，需发展和拓宽直接融资渠道来完成对新经济产业的孵化，实现弯道超车。 

就内因而言，在改革开放40年以来的快速发展下，中国当前GDP总量已位列全球第二，其中最主要的推动力来自人口和资本。目前中国正处于经济结构转型升级的“阵痛期”，面临增速降档，但传统动能已无法提供持续的、足够的推动力。 

人口方面，由于新增劳动力人口逐年下降、用工成本增加、人口老龄化等问题日益凸显，低成本劳动力优势难以存续。中国65岁以上人口占比已经达到了国际公认的7%的老龄化标准，作为最大的发展中国家，中国是在“未富”的情况下提前面临老龄化的问题。另一方面，即使生育政策不断放开，中国的出生率仍在不断降低，远低于维持人口自然迭代所需的2.1的生育率（平均每对夫妇生2.1个孩子）。 

与此同时，改革开放以来，中国社会零售总额快速增长，这一定程度上反映了居民消费需求的快速提升，不仅在量上，而且在“质”上。更少的劳动人口，更高的消费需求，意味着在国际分工中，中国传统的劳动力优势已在逐渐消失。

债务方面，改革开放以来，中国经济发展突飞猛进，主要是依靠间接融资，也就是举债来提供企业再生产所需的资金。在当前的国际比较中，中国的总杠杆率已经位列前茅，其中企业部门杠杆率更是远高于其他主要经济体样本。 

杠杆率不断攀高，意味着通过举债来刺激经济增长的老路子走到了死胡同。2016年起，中国大力推进金融及实体部门去杠杆。在这一过程中，为了满足企业发展所需的资金，资本市场需要开辟一条除传统信贷等间接融资以外的新的融资渠道。 

天风证券表示，在当前去杠杆的大环境下，过去企业所依赖的传统债务融资模式不再适用，需要加快发展以权益融资为代表的直接融资，从源头上减少企业对债务融资的依赖：其一，直接融资可以促使企业有效解决债务高杠杆问题，使其轻装上阵，加大对研发和产能投资的投入；其二，直接融资融得的资金使用期限普遍较长，能够为企业引入长期资本，支撑企业扩张成长。 

外因则是G2格局下，中美不可调和的矛盾。中美在科技领域的角力和竞赛，强制性技术转移、工业补贴、国有企业等竞争中性的问题仍然是双方的核心矛盾。中美贸易战以来，美方对中国科技类产业的封锁、禁运把过去5年、6年中国一直在提的经济转型逼到了一个不得不去做的阶段。

科技是中国经济转型的生命线，在技术封锁和科技竞赛的环境下，全方位的国产化替代是唯一出路，迫在眉睫。这背后需要的是金融的支持，尤其是直接融资。传统的银行贷款或债券融资通常强调稳定的现金流，而经济转型多涉及包括战略新兴产业在内的风口型行业，其核心资产在于知识产权和人力成本，难以效仿传统制造型企业通过传统债务融资渠道获得所需资金。 

就当前发展情况而言，想要进一步加快高新技术产业发展进程，拓展多元化、多层次的直接融资渠道以服务于相关企业的发展壮大是不可或缺的一环！ 

天风证券表示，上述内因和外因两个层面决定了中国发展直接融资在宏观经济背景方面的必要性，而聚焦到资本市场，进一步发展多元化直接融资渠道也有其不得不执行的必要性。 

一方面，A股市场上市门槛过高（尤其是盈利方面），对于许多成长型的中小企业而言，上市难度较大；另一方面，作为多层次资本市场一部分的新三板，由于流动性方面的掣肘，目前在解决中小企业的融资问题上的作用尚未发挥到位。 

天风证券认为，科技型中小企业融资难、融资贵的问题主要体现以下几个方面：科技创新型中小企业通常前期无法保证收入及利润，同时其规模较小，资信能力较弱，无法通过银行借款及上市得到融资；现有融资结构中，创投是中小企业的重要融资渠道，而目前，创投的退出渠道有限，辅导标的公司上市耗时较长，创投的利益无法保证，积极性不高；融资过程中，科技企业的技术能力是一个需要考量的指标。但对于技术如何定价，目前尚未形成成熟的体系。 

那么，在这种环境下，如何拓展中小企业的直接融资渠道、建立适合的市场制度以保障中小企业利益呢？天风证券的答案是科创板。

首先，天风证券认为科创板的核心定位是以资本给技术定价，基于科创板所探索出的市场化定价模式，将有利于以技术升级为主要依托的企业得到更高质量的发展。长期以来企业的研发成果一直缺乏一个合理定价，尤其是中小企业。目前科创板正在有条不紊地推进过程中，从1月末证监会发布的《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》以及证监会、交易所公布的其他配套规则征求意见稿来看，也体现出“清盈利、重技术、重研发”的原则，以及“以资本给技术定价”的意图。前者的措施为，推出一套不同于原来三板的上市指标，即“5套市值标准”；后者体现为对社保、养老金等长期资金的重视，在询价阶段给予其更大的话语权。 

由此看来，如何基于科创板探索出一套市场化模式，对于解决中国中小企业资产定价问题至关重要，同时也将有利于中国的“新动能”产业的进一步发展升级。天风证券认为，以科创板为代表的资本市场改革，将在人口红利、资本红利（杠杆）之后，承担起提供新的经济增长动能的重大历史使命。

天风证券表示，实施注册制改革，从制度上保障了中小企业的融资效率。本次在提出设立科创板的同时，将讨论已久的注册制付诸实践。中国的资本市场存量较大，直接在原板块上“大修”容易牵一发而动全身；而在新的市场板块进行改革尝试，则既能推动制度创新又能隔离风险。

另一方面，相比核准制，注册制对公司的利润和收入门槛进一步降低而且在上市审批效率上有明显提高，将资产质量和价值的判断交给市场的思路，也有利于推进市场化改革。同时，对于创投基金而言，这种上市速度和评估方式也提高了资金周转效率。 

此外，在二级市场交易上也较原板有一定突破，包括涨跌幅、融券交易机制、单笔申报数量等。 

最后，实行券商“连带责任制”，有效保障投资者利益。注册制实施后，监管层对于上市公司的资格核准相对宽松，但对于信息披露的要求将会提高，这就要求券商要展开详细的尽职调查，提交真实可靠的报告，以保障投资者利益。而明确券商责任、让券商承担上市公司的连带责任，则有效规范了券商的行为，同时保证了上市公司信息真实有效，进而有效保障了市场中投资者的利益。 

天风证券表示，在未来一段时间内，中国将形成以科创板作为发令枪，以券商为重要工具，以资本市场为蓄水池的中小和创新型企业的直接融资格局。 

历史的韵脚

招商证券表示，科创板有望在2019年推出。近期，相关部门也陆续出台了各种支持资本市场的政策，五年一个周期，资本市场将再次迎来政策友好期，新的制度进一步引导资本市场走向新时代。 

招商证券总结了20年来中国四轮资本市场政策支持周期：第一轮政策支持周期在1999年开启，政策面着手筹备创业板，“5·19行情”启动，科技股迎来大牛市；第二轮政策支持周期在2004年开启，政策面推出中小板，随后市场反弹30%，奠定了大牛市的基础；第三轮政策支持周期在2009年开启，创业板推出，开启了2010年电子、计算机牛市行情以及2013年创业板、TMT牛市行情；第四轮政策支持周期在2014年开启，政策面推出沪股通，迎来了2015年的大牛市。 

招商证券研究发现，历次政策发布的核心都是要解决当时面临的一些问题，问题的本因都在于资本市场制度建设不到位导致股权融资渠道不通畅，但历次资本市场政策周期又有众多异同。

从政策推出的目的来看，1999年、2004年、2009年都是要设立满足中小企业融资的板块，因此，1999年创业板开始筹备但由于多种因素延迟，后来2004年深交所先行设立中小板，而在下一个政策支持周期2009年创业板最终设立，历次的本质是帮助中小企业融资；而2014年陆股通的推出，是“新国九条”、“扩大资本市场开放”的落地举措。那么，2019年推出科创板的目的，跟1999年、2004年、2009年的目的类似，即帮助中小企业和民企融资。 

从政策推出的宏观经济环境来看，1999年、2009年、2014年都是宏观经济数据下滑、企业盈利压力较大的时候，因此需要鼓励企业融资扩大再生产。2019年科创板推出面临宏观经济再次下滑的背景，与上述三轮政策支持周期类似。 

从政策推出的技术进步背景来看，1999年处于全球互联网大发展时代，促成了创业板的筹备工作，后由于纳斯达克泡沫破裂搁置，而2009年3G牌照的发放开启了3G周期，2014年则是4G周期开启，从而带来了全面移动互联的时代，而2019年将要推出科创板是5G周期开启的创新周期，新产业、模式会持续涌现，为了鼓励新兴企业融资、帮助新兴产业发展，科创板的推出恰合时宜。 

从政策推出的融资结构背景来看，2004年、2009年、2014年都是发生在信贷增速大幅回升之后，宏观杠杆率快速提升。而政策时点前后非金融股票融资占社融比均回落至低点，如2005年1.1%、2009年2.4%、2013年1.3%，为了防止杠杆过快增长和平衡融资结构，需发展资本市场、提高直接融资占比，而2019年1月份正好也出现了信贷增速大幅回升，2018年非金融股票融资占社融比也再次回落至低点1.9%，在宽信用成疑的背景下，通过发展扩大股票市场融资控制宏观杠杆率将再次成为有效途径。 

从政策推出后股票市场的反应来看。1999年《六项建议》带来了“5·19”行情，当时的“科技股”成了主战场，2004年“国九条”带来了市场30%的反弹，“国九条”政策重点之一股权分置改革加上后来的汇率改革，实际上也是为2005年以后的超级大牛市奠定了基础。2009 年创业板的设立带来了2010年电子、计算机行情，也带来了2013年创业板、TMT牛市。2014年“新国九条”带来了并购重组牛市，新兴产业行业表现最耀眼。而2019年科创板即将设立，当前市场也正演绎着同样的成长行情。

招商证券表示，当前，五年一遇的资本市场政策友好期再次来临。2018年底召开的中央经济工作会议中，将资本市场描述为“牵一发而动全身”。近期，相关部门也陆续出台了各种支持资本市场的政策：国有资本投资、运营公司将从“管资产”向“管资本”方向转变；私募股权投资基金投资范围也更加扩大；随着新一轮市场化债转股的推进以及银行理财新规的落地，未来银行将通过更多形式参与到资本市场投资；境外资金配置A股市场的渠道不断拓宽；可换债将支持包括民营控股上市公司在内的各类企业通过并购重组做优做强；股票期权新品种将进一步丰富资本市场中衍生品工具的品种；股票回购制度完善将利于上市公司进行市值管理和股权激励……

市场最为关注的科创板也渐行渐近。2月27日，证监会主席易会满在国新办新闻发布会表示，设立科创板的主要目的是增强资本市场对实体经济的包容性，更好服务具有核心技术，有良好发展前景和口碑的企业。 

设立科创板也是深化资本市场改革的具体举措，这一次不仅仅是新设一个板块，更重要的是坚持市场化法治化原则，发行、上市、交易、信息披露、退市等各个环节进行制度创新，建立健全以信披为中心的股票发行上市制度，形成可复制可推广的经验。 

设立科创板将坚持严标准、稳起步的原则，细化安排，风险应对预案，形成各市场之间平衡，确保科创板并试点注册制平稳启动实施。 

招商证券表示，随着科创板的即将推出，中小企业、民营企业的融资再设一平台，多层次资本市场将进一步完善，五年一遇的资本市场政策周期叠加新一轮科技上行周期，A股会从2019年开启一轮新的上行周期。