原生态牧业（1431.HK)股权激励点评：授49.65百万股购股权

作者：格隆汇

原生态（1431.HK)授出购股权规模小，立即正向刺激小，但是公司安全边际高。

8月22日，原生态以每股1.46港元售出49.65百万股购股权，占目前股本的1.27%，30%的购股权2015年8月后可实行，30%购股权2016年8月后可实行，40%的购股权2017年8月后可实行，2021年8月过期。其中21.45百万给高管（大股东6.5百万股），28.2百万股给其他人士（未披露，待确认）。

从筹码面来看，公司2013年11月26日上市，上市价格2.7元港币/股。目前大股东持有34.1%，蒙牛持有4.2%，三家Pre-IPO投资者2013年4月进入，成本价在1.25港元/股，总持股比例在14%。投资协议包含看跌期权，如果公司在2015年1月前上市不成功，公司需要以20%IRR回购股份。

股权激励范围和数量均少（只占现有股本的1.27%，离股东大会的10%上限），虽然表明了管理层的信心，但是信号不够强烈，可能还是顾忌其他投资者的股份摊薄问题。我们认为此次授出购股权对市场立即正向刺激为小概率，但是公司安全边际较高。主要是公司和私募保证的产奶量未来三年至少26%的复合年增（2014年240吨，2015年290吨，2016年360吨）以及低于同业的10倍的当年市盈率，Pre-IPO成本价1.25港元/股以及隐含最低收益率20%的预期（即港币1.5元/股），认股权证1.46港元/股成本价。

基本来看来看三季度奶价回落，公司奶价及单产同业最高，为投资者最大担忧。行业需要等四季度奶价重回上升通道，行业估值才有可能有整体上升机会。