社融数据“改善”下的房地产板块看法

2月15日央行公布1月金融统计数据，上周五房地产板块回撤和社融数据上行超预期有关联，毕竟市场认为需求的回暖对“宽松的持续”并不友好；另外一方面，春节前具有超额收益的房地产板块，春节后超额收益退步，大盘调整首先触发这类板块回撤，前期在公募持仓比例较集中的个股回撤较多。另外，贸易战缓和预期相对对板块影响较小。那么

1.“社会融资规模回升超预期，但M1下”反映货币政策效果在集中体现，在年底企业发放薪酬对M1下行的影响之外，我们认为信用扩张没有那么快起来是背后的原因，侧面的证据在于房地产产业链上游商品价格的回落，房地产产业链尤其是上游的调整或将制约信用扩张。社会融资规模回升超预期，证明前期货币政策效果在集中体现，根据央行的解释，一方面人民银行适度增加中长期流动性供应，另一方面，商业银行加大资金运用，表内信贷、债券投资和股权及其他投资增加较多。但M1往下，央行的解释是，企业发放薪资、奖金的高峰期对此有影响。在此之外，我们认为钱难进活期账户，也就是钱还是难进实体，去哪了？可能以结构性存款等形式存在。换句话说，我们认为货币政策效果在体现，但信用扩张没那么快起来（虽然市场有预期经济二季度企稳的观点越来越多），一个侧面的证据在于大宗商品的需求下行问题刚开始在期货市场的价格上反映，房地产产业链尤其是上游的调整或将制约信用扩张，对社融回升超预期不必过度解读。

2.1月数据反映好资产在被抢夺，其背后逻辑是银行或存在对下半年资产荒的预期而在年初宽松背景下加大投放，“10Y国债定方向”这一房地产板块的底层逻辑仍将持续发酵。从银行角度而言，一季度存在“抢放款”行为，草根调研银行普遍预期下半年资产荒，而年初需要尽快满足资金需求大户的经营和并购需求。换句话说，1月数据反映了好资产在被“争夺”，从银行前高后低的这一信贷投放设想来思考，结合作为经济领先指标的房地产，我们判断经济的企稳或需在三季度末再观察，所以房地产板块向好的核心底层逻辑“10Y国债定方向”难遭动摇，市场利率改善的大方向未发生变化，且我们认为按揭利率等指标的改善只是刚刚开始。

3.居民中长期贷款同比出现改善但占银行新增贷款的比例仍在下行，意味着行业销量在总量数据层面仍位于底部位置，总量数据或于年中见底，而板块超额收益区间或已进入。居民中长贷同比有明显改善，有年底销量回升的原因，也有去年银行压业绩腾挪的原因；历史上居民中长贷与住房销售短期（月度）背离的情况并不少见，从趋势上看，贷款投放只是销量的同步甚至滞后指标；居民中长贷占银行新增贷款的之比（这可能更重要）还在缩小，意味行业销量是随波逐流改善，暂无超额改善，难存在行业超预期回升导致调控升级的预期。维持前期研究结论，即认为行业基本面或于今年年中见底，板块超额收益区间已进入。

投资建议：我们认为，在博弈房地产政策放松的“玩家”减少情况下，房地产板块难有类似于2018年年初的“一波流”行情，但目前回撤一定程度帮助板块调仓和释放集中持仓风险，并不改变看好行业的中期逻辑，超额收益区间已进入。1月27日我们已发布看多报告：《多》。

在行业政策“微调改善”替代“一刀切改善”，一二线城市与三四线城市基本面错位背景下，我们认为总量数据意义下降，更应关注结构数据，看好未来三个季度行业超额收益，选股需苛刻，推荐三类公司，重视一二线和重点三线的先行改善：第一类：用“高回款率+高行业信用”维持较低净负债率高周转公司；第二类：解决了未来三五年行业融资受限的公司，如险资入股的标的；第三类：高杠杆型公司需要降杠杆提分红或一定程度回购。