颐海国际(01579.HK)：首予“中性”评级，目标价22.34港元

机构：国金证券

评级：中性

目标价：22.34港元  

公司简介

颐海国际是领先的复合调味料生产商，也是海底捞的火锅底料独家供应商。公司定位中高端市场，专注于火锅底料、蘸料、中式复合调味品及自热小火锅。2013-17年营收和净利CAGR分别为51%和85%，1H18营收和净利同比分别增长59%和163%。

投资逻辑

顺应饮食健康化趋势，差异化策略奠定产品基础。在产品方面，颐海顺应饮食健康化趋势，差异化定位健康饮食。主打产品火锅底料聚焦中高端市场，采用植物油，避开竞争激烈的传统牛油火锅底料市场；同时凭借完善的产业链开发多元化口味，辐射不嗜辣区域，覆盖更多人群。

借力海底捞品牌影响力，深耕渠道加速三方业务拓展。公司被授权永久免费使用“海底捞”品牌，品牌力有助于提升其C端产品的市场认知度。同时公司深耕渠道，提高其产品渗透率。未来推进销售网络进一步下沉，经销商数目有望增至2000家。

短期增长动力强劲，业绩确定性强。公司短期增长动能充足，餐饮服务端源自海底捞门店扩张（2020年门店预期增长至809家）。ToC端业务自热小火锅单品表现强劲，1H18营收贡献占比迅速提升至11%。未来有望拉动第三方业务收入，占比进一步提升。

中长期发展两种战略。中长期颐海在toB端预期将聚焦餐饮供应链服务，通过三方餐饮服务业务跑量。而在toC端发力品牌零售化业务，对标日本咖喱食品公司好侍（HouseFoods），通过新品类、自有品牌成为调味品细分行业领军者。

估值与投资建议

我们预测2018-20年EPS分别为人民币0.41/0.64/0.87元,采用PEG估值法，目标价22.34港元，对应19/20年30x/22xPE，首次覆盖给予“中性”评级。

风险提示

1）食品安全

2）上下游价格波动及

3）新品推广及渠道下沉不达预期风险。