精锐教育( ONE.N ) ：高端K12教培龙头，内生外延破解1对1困境，给予“强烈推荐”评级

机构：广证恒生

评级：强烈推荐

目标价：无

摘要：

市场对精锐教育最大的担忧——精锐教育会不会陷入1对1规模不经济的困境？我们认为不会：（1）精锐教育定位高端K12教培市场，其高端产品溢价能力突出，营业利润率甚至领先可比小班品牌。同类产品定价比行业主要参与者竞品高约15%-50%。FY2017精锐教育营业利润率为14.81%，领先于新东方的14.57%和好未来的12.6%。（2）精锐教育通过自研和投资不断拓展一对多产品线，其1对1业务占比已从2016年的81%下降至到2018年的68%，预计2021年将降至约55%。

公司概览：高端K12课外培训龙头，与班课品牌新东方好未来形成错位竞争精锐教育主要针对富裕家庭学生提供覆盖学前班到K12全年龄段的高端个性化K12课外培训服务。按2017年营收计，市场规模946亿元的高端k12课外培训市场TOP5约6.1%。其中精锐教育名列第一，市占率约2.4%。FY2016-2018公司营收由15.29亿元增至28.62亿元，复合年增长率达36.84%，截至2018年8月30日，公司已在全国43个城市布局了315个教学中心，月平均入学人数约11.2万人。

核心竞争力：品牌产品渠道筑竞争内核，内生外延释放增长潜力我们认为精锐教育是一家具备核心竞争力且能够综合线上线下优势实现标准化低成本扩张的K12教培龙头。其核心竞争力体现在4个方面：

（1）品牌力：品牌知名度享誉业界，溢价能力突出。强大的品牌力是教育培训行业的核心利润来源。凭借中国高端k12课后辅导市场的龙头地位以及最高的市场认知度，精锐教育具有较强的行业定价权和溢价能力，精锐教育的每班课时费价格在同类型服务中最高。精锐VIP与至慧学堂是两大全国知名品牌。

（2）产品力：构建丰富全面的产品体系，效果取胜。精锐教育已经成功构建了多矩阵产品体系，培训学生升学率远高于行业平均水平。2017年精锐VIP学生高中录取率90.3%（全国招生率56.6%）和大学录取率90.7%（全国招生率39.6%），2017年至慧学堂学生进入上海前十名私立小学的比例为44.7%（入学率8.3%）。

（3）渠道力：深耕一二线城市，全国布局降维打击。线下教育培训行业本质是连锁直营商业模式，FY2016-2018，精锐教育教学中心数目为150个、225个和315个，同比增速28.21%、50%和40%。精锐教育已深度布局华东区域和华南区域，当前正通过并购天津华英和北京巨人再次进军北京为核心的北方区域，进而对全国实现降维打击。精锐教育成为少数几家实现全国高质量布局的K12教培巨头。

（4）整合力：外延并购高效推进，增强区域覆盖和产品体系。2018年上市以来陆续收购了素质教育品牌小小地球少儿英语、天津最大的K12班课培训机构之一华英教育和全国知名K12教育机构巨人启迪教育，补强班课业务和进军北方市场，加速布局素质教育。同时通过战略性投资布局溢米辅导（在线一对一）、UUabc（在线少儿英语）和佳学慧（在线少儿数学思维）扩大在线教育市场布局。

盈利预测及估值：预计FY2019-2021精锐教育营收40.92/54.80/69.28亿元，同比增长42.97%/33.91%/26.43%。净利润4.20/6.12/8.37亿元，同比增长70.71%/45.81%/36.76%，对应EPS2.58./3.76/5.14元。对应当前股价（1人民币=0.1477美元）23.42/16.08/11.75倍PE，给予“强烈推荐”评级。