波司登(3998.HK )：羽绒服销售提速，品牌重塑效果显著，维持“优于大市”评级

机构：海通证券

评级：优于大市

投资要点：

羽绒服销售提速。公司公告2018/19财年前九月（18Q2-Q4）零售表现，波司登品牌销售额同比增30%以上，其他品牌羽绒服销售额同比增20%以上，均显著快于上半年（波司登+24%，整体+19.5%），体现出18Q4羽绒服增长提速。

提价成效显著，毛利率有望持续提升。我们认为，2018/19财年前九月零售增长，主要源于波司登品牌羽绒服提价（新品提价更明显）；同时产品提价亦显著改善了毛利率，2018半年度羽绒服业务毛利率同比+7.9pct，在羽绒服淡季新品销售比例仍较低的情况下，取得了非常好的成绩。18Q4及19Q1进入羽绒服旺季，我们预计新品销售占比将显著提升，因而我们预计下半年度（18Q4和19Q1）新品提价效应会更为显著，羽绒服业务毛利率的提升会更为明显。

旺季持续，品牌力提升将更充分体现。我们认为2018Q4羽绒服销售增速加快，体现出公司品牌重塑及提价已有显著成效，消费者接受度较高。我们预计2019Q1品牌重塑及提价效果仍会充分体现，同时多元化拖累减缓，全年有望有更优异表现。

盈利预测与投资建议。我们预计，公司2018-2020年归母净利润分别为8.02、9.95和11.66亿元，分别同比增长30.23%、24.13%和17.24%；EPS分别为0.08、0.09和0.11元；结合服装行业同业公司估值，我们给予公司2018年16-18倍PE，对应合理价值区间1.28-1.44元/股，按照1港元=0.88元人民币，对应合理价值区间1.45-1.64港元/股，维持优于大市评级。

风险提示：品牌战略受阻，费用增长较快。