中梁上市变奏背后:高周转、高负债、低盈利与三四线之殇

   作者:王鑫

   来源:一点财经

2018年以上海万科工程塌方事件的爆发而宣告完结,给整个房地产行业留下了一个并不完整的句点。

当曾经的“性价比”之王都因不堪高周转重压而自毁长城,似乎也预示着房地产规模化追逐的年代迎来了最终的反思时刻。 

如果要在2018年房地产企业中找出一家表现最突出规模跃进企业,正在赴港IPO路上的中梁控股相信会是不少人心目中的不二选择。 

克而瑞一周前发布的最新数据显示,2018年,中梁控股实现销售金额1288.7亿元,位列中国房地产企业销售金额TOP200榜单的第23位。 

从百亿到千亿的规模逆袭,中梁控股仅仅只用了三年时间。 

告别2018,跨入2019,中梁依然行走在等待上市的路上。

启动赴港上市,成功冲破千亿,中梁似乎正迎来其发展史上的高光时刻。

但阳光的背后是阴影。赶在这样一个资本寒冬发布招股书,披露运营情况,中梁正在搏取一张能平安通向未来的股市船票。而越是艰难时刻,资本的目光越是苛刻,中梁不得不接受来自各方的挑剔。

与此同时,当整个行业都因为各种各样的问题而迎来高周转、规模为王战略的集体反思,被誉为“小碧桂园”的中梁同样无法独善其身、置身事外。 

中梁地产集团董事长 杨剑

中梁掌舵人杨剑曾经对中梁的三四线战略做过一个形象的比喻:“如果布局一二线城市是开大奔,布局三四线城市是开宝马mini。你开10辆大奔,我开50辆宝马mini,我还是大有机会。” 

今天我们要讲的,就是一个有关宝马mini意图追上大奔的故事。 

01一重奏:三年规模裂变 

虽然出身温州,但中梁的发展轨迹却与近年来蹿升很快的闽系房企有些相近,而奉行高周转、主打三四线的战略,更让其打上了“小碧桂园”的烙印,在一众规模跃进房企中走出了一条属于自己的扩张之路。 

资料显示,中梁成立于1993年,最初发展的十年间,中梁都主要集中于浙江省内发展。

2002年,中梁开始走出浙江,先后将物业开发业务拓展至江苏省、上海市,但布局区域仍然主要集中在长三角以内。

直至到2016年,中梁将总部迁至上海,才开始正式走出长三角,开启全国化布局之路。 

也正是从这一年起,中梁开始规模裂变。

几组数据可以直观地反映这一点: 

克而瑞数据显示,2015年,中梁的销售规模还仅仅只有168亿,到2016年即实现100%增长至336.8亿元人民币,之后2017年继续发力增长125%,至757.9亿元人民币。到了2018年,中梁正式突破千亿大关,全年实现销售额1288.7亿元,同比增长70.04%。三年时间,中梁的规模翻了7.67倍。 

招股书则披露,中梁境内附属公司的数量从截至2015年12月31日的48家增至截至2018年6月30日的705家,雇员人数由截至2015年12月31日的超过740人增至截至2018年6月30日的超过10,000人。 

规模跃进和员工激增的背后,是中梁有关房地产最重要生产原料——土地储备的积累。

招股书显示,集团附属公司开发中及持作未来开发的项目的数目分别由2015年的8个及3个增加至2016年的41个及4个,并于2017年进一步增加至99个及25个,开发中及持作未来开发的总建筑面积分别从2015年的约90万平方米及30万平方米增加至2016年的570万平方米及100万平方米,并于2017年进一步增加至1410万平方米及290万平方米。 

截至2018年8月31日,中梁应占土地储备总额已达到3500万平方米。其中,长三角地区总土地储备面积约为1821万平方米,约占中梁控股总土地储备面积的52%。

2015年-2017年,中梁的拿地数量分别是9幅、63幅和119幅。以日来计,2016年和2017年分别达到了平均5天买一宗地和平均三天买一宗地的频率。 

克而瑞数据则显示,2018年,中梁共耗资728.8亿元新增土地储备2516.2亿元,买地金额和面积分别位列房企新增土地TOP100的第14位和第8位。 

销售提速,做大规模,激进揽储,增厚资本,三年规模裂变的背后,正是中梁为了实现上市奏响的一重奏。 

02二重奏:重组下的降债增利 

但欲速则不达。 

为了追求速度,或多或少总要有些牺牲。而从财报上看,中梁的牺牲主要体现在两方面:一是盈利表现不如人意;二是负债水平始终高企。 

招股书显示,2015年至2017年间,中梁年收益由2015年的16.19亿元增至2017年的140.26.3亿元,2018上半年则达到97.31亿元。同期,中梁的毛利率则分别为7.5%、21.1%和20.4%和27.3%。 

虽然年收益和毛利率伴随着销售的逐步结转和房价的快速上涨得到了同步提升,但中梁的利润表现却并不乐观。 

2015年及2016年,中梁分别录得1.81亿元及2.70亿元的净亏损。2017年,中梁扭亏为盈,录得4.99亿元的净溢利,净利润率仅为3.55%。至2018年上半年,中梁再次录得净溢利8.37亿元,净利润率8.6%。

一点财经(yidiancaijing)注意到,在中梁的营收结构占比中,有三项较为特殊的收入来源,分别是出售附属公司、投资物业公平值收益和向苏州金剑提供资金的利息收入。苏州天剑是中梁自有资金平台,此前的作用主要是向跟投计划中有融资需求的员工提供融资,目前已剥离。 

其中,2017年该三项收入分别达到1439万元、2.62亿元和6780万元,占中梁总盈利近7成;2018年上半年该三项收入分别达到3970万元、3160万元和8740万元,占中梁总盈利近2成。 

也就是说,假如剥离掉上述这三项非核心业务收入,中梁的盈利表现将更加不如人意。 

除此之外,中梁的负债水平同样令人担忧。 

招股书显示,2015年-2017年三年间,中梁集团资产负债率分别高达98.89%、98.59%和97.63%,2018年上半年则为96.99%,均处在行业高危线上。 

于2015年、2016年及2017年12月31日以及2018年6月30日,中梁未偿还银行贷款及其他借款总额分别约为51.26亿元、202.27亿元、244.76亿元及216.72亿元,均远高于中梁同期的营收水平。 

于2015年、2016年及2017年12月31日以及2018年6月30日,中梁净债务与权益比率(按借贷总额减现金及银行结余之后除以权益总额计算)分别约1335.0%、1790.2%、339.5%及44.6%。 

中梁方面将净负债比率的降低归结为权益的下降。但观察中梁IPO前的一系列重组动作显示,这或许也与中梁剥离了部分资产有关。

招股书显示,2018年6月26日,杨剑及苏州华成将浙江天剑转让给了杨剑的堂弟杨剑清。


截至2018年6月27日,浙江天剑拥有20个物业开发项目。在此20个项目中,13个属正在施工且正在预售阶段,7个处于建设的早期阶段且尚未开始任何预售。20幅土地的可销售总建筑面积为约150.61平方米。 

实施重组、剥离资产、扭亏为盈、降债增利,正是中梁为上市所实施的二重奏。 

03三重奏:高周转、跟投与三四线之殇 

马云曾说,上市就像到了加油站,不要到了加油站,就停下来不走,还得走,继续走。

当下,中梁正行走在赴港上市的道路上。

但一如马云所说,对于一家规模已超千亿的企业来说,不管上市成功与否,都只是企业行进道路上的短暂风景,对于企业来说,重要的是如何更好地往前走。 

一如前文所言,2018年,不论是碧桂园的“放慢速度”,还是万科的质量问题频出,亦或恒大的“三低一高”,都已经说明,房地产的深层次逻辑已经发生转变。 

对于外号“小碧桂园”的中梁而言,改变同样迫在眉睫。 

据媒体报道,为了对标碧桂园“456”高周转模式。中梁于2016年在内部提出了“456”模式,即4个月开盘、5个月现金流回正、6个月资金进行第二次投入。为了鼓励区域公司按照“456”的模式运转,中梁设置了丰厚的奖励:项目开盘后达到“456”的标准,立即获得100万元的内部奖励。 

与此同时,自2015年起,中梁开始实施共同投资计划。参与员工除了可以通过自有资金参与跟投外,还可以向公司自有的投资管理平台苏州金剑融资注入额外资本。

《经济观察报》还披露,中梁项目跟投资金占比方面,控股集团8%,区域集团8%,区域公司8%,合计达到了24%,其内部融资体系令人印象深刻。

截至2018年8月31日,我们附属公司的231个物业中的158个(或约68.4%)为共同投资项目。而中梁自2018年7月起已停止有关上述额外出资的安排并停止向苏州金剑提供资金。 

虽然已经停止了自融加杠杆的员工跟投行为,但在高周转追逐下和跟投机制诱引下,中梁犹如一辆高速运转的机器,虽然发展速度令人目眩,但危机也潜藏其中。

中梁招股书披露,于过往绩记录期间,公司曾经经历若干不合规事件,其中就包括:15家项目公司在完成必要的行政程序及╱或获得必要的许可证之前开始施工逾期施工及╱或竣工;3间项目公司的建筑工程开工延迟由于动工延迟,由苏州鼎欣开发的项目的竣工亦有延迟;18家附属公司因不当营销活动(包括刊登不当及虚假广告)受到相关地方政府机构处罚等。

企业自身运营情况令人担忧的同时,房地产行业的宏观形势也并不乐观。 

观察中梁的崛起路径,其背后正是自2016年以来三四线“去库存”的大背景。

在“分城分策”的差别化楼市调控政策背景下,诸多三四线城市由于“去库存”需要,调控环境相较一二线城市宽裕;与此同时,数据显示,棚改拆迁货币化安置在三四线城市比例普遍在60%~80%,3年间三四线城市定向投放PSL(抵押补充贷款)规模达到2万亿元,市场需求被显著拉升。 

但经历过两年多的“去库存”之后,业内已经达成的共识是,“去库存”已经取得显著成效,到达尾声,棚改货币化安置政策风向也正面临调整。

对于土地储备依然大部分集中在三四线城市的中梁来说,风险和挑战正在来临。 

中梁在招股书中同样坦诚了这方面的担忧。其认为,中国房地产市场受中国经济近期增长放缓的影响。人们对中国房地产市场能否持续稳定增长顾虑重重。诸如可利用资金减少及投资者信心下降等因素,可能会影响市场对我们所开发物业的需求。

因此,房地产市场可能会经历供应过剩及积压库存的阶段。

在中梁经营或拟经营项目的城市,物业出现任何供应过剩或物业需求或价格出现任何潜在下滑,均可能对公司的现金流量、财务状况及经营业绩产生重大不利的影响。 

凡事预则立,不预则废。

当形势已然发生改变,如何顺利实现上市,并在上市融资之后引领企业安全度过这样一个寒冬,或许正是中梁在上市路上需要奏响的三重奏。

04结语 

有人说,股市的风险其实是企业经营的风险,我们只要对经营的风险能够把握住,我们就是在做一个可知的事,把不确定的东西变成确定的。

但反过来说,当一切确定的东西都变得不确定,中梁是否还能稳稳地泊向既定的未来,一切都还言之尚早。 

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