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内银不良率符预期 券商已透支预期
作者：郑春明
摘要
内银今年的不良率上升较快，但市场给内银坏账的定价水平和内银季报的差距并不大，符合现时水平。因为资产质素的差异，国有大行的PB在1左右，而较好的城市商业银行则达到了1.6-1.8倍，原因是城商行的管理更加灵活，对资产的处置更加迅速和有效率。
投资可关注城商行中的宁波银行、南京银行，因为资产质素较好，相对坏账率不到1%；迴避农行（1288）和交行（3328），因为农行坏账率高，交行经营效率低。
券商估值已经很高。即便全年的成交量都维持在1万亿人民币以上，对应的PE也只有20倍，PB 4-5倍左右，而目前券商普遍PB已经达到了3-4倍，透支了预期，风险较高。
以下是访问的全文：
问：股价倒推基本面，根据长期的ROE，能够推算出银行的公允价值，从现在内银的ROE及PB水平，市场给内银坏账的定价水平和内银季报公布出来的差距有多大？
郑春明：从坏账来看，去年下半年到今年上半年上升都特别快，整个市场内部的定价可能会略高一点点，但跟目前公布出来的差距比也不是特别大。虽然银行会做一些调节，但当坏账上升特别快的话，最终还是会暴露出来，像整个银行业今年不良率的上升肯定有10-20个基点，大部分也都已经高于1%，符合现时大部分的水平。
问：现时内银的PB在1左右，但如果根据其所公布的坏账率，PB应该可以给到1.6左右，其中的差距您怎么看？
郑春明：1倍主要还是国有大行，但如果是资产比较好的城市商业银行，例如南京银行、宁波银行，现时的PB已经到了1.6-1.8倍。所以从PB来看，也能反映出市场对大行资产质量担忧的情况。
股份制商业银行的资产质量要好于国有大行的资产质量，主要是前者的管理更加灵活，而且对资产的处置更加迅速和有效率。
问：未来在不良率上升区间，国有大行和股份制商业银行谁的表现会更好一些？
郑春明：应该还是股份制银行。因为国有银行体量比较大，牵一发而动全身，动作也会慢一些。
问：内银中谁的资产质量受到市场看好多一些？迴避的又是哪些？
郑春明：应该是城市商业银行中的宁波银行、南京银行，资产质量会相对比较好一点，相对坏账率不到1%。
迴避的主要是国有银行，尤其是农行（1288）和交行（3328）。农行有一定历史原因，所以坏账率一直是同业中最高水平，现在也达到了1.65%，交行经营效率要比股份制银行低一些，不良率也要高一些，在1.3%左右，这些需要投资者迴避。
问：货币政策宽松，楼市回暖对银行资产质量的改善空间有多大？
郑春明：我们还是比较看好房地产政策和降息政策的效果。去年到现在已经有两次降息了，这对实体经济会有改善，但会有滞后，预计会在下半年略有改善。至于改善空间，在报表上不会体现很明显，因为会涉及到银行利润率的调节，包括银行的拨备覆盖率和拨贷比。
问：投资者对此有怎么样的预期？
郑春明：还是往好的方面去看吧。去年年初担心的利率市场化对息差的担心可能是过于悲观，现在也看到息差并没有明显的收窄，反而是不良贷款上升比较快。所以，一旦资产质量方面有所企稳的话，就会特别好。
问：内银现在是否有集资的需要和压力？
郑春明：可能会有，因为去年已经有不少家推行了优先股，来补充资本充足率。今年应该还是会有许多银行陆续推出相关的方案，可能已经达到一半。
问：您怎么看现时内银的估值水平？
郑春明：现在的上涨还是随行就市。目前的估值还是合理，不算太高，也不算太低，大概1倍PB左右，还算正常。对于投资者而言，还是资产质量比较好的，像北京银行、南京银行、宁波银行这类标的。这些银行现时还是主要维持负债表水平，扩张的步伐不会那么快。
问：券商的投资策略？
郑春明：券商的估值已经很高了，反应了比较高的成交量。4月份以来也基本都是1.3-1.4万亿（人民币，下同）的水平，所以更多的要提示投资者注意风险。其中分化不会太大，因为估值水平基本PB都在3-4倍左右，但例如在互联网方面比较有进展的，像国金证券可能会受到投资者兴趣多一些，估值也会比较高一些。
问：券商的风险是来自估值过高还是股市的波动？
郑春明：两者都有，现时估值的确不便宜，泡沫比较严重。即便把全年的成交量都维持在1万亿以上，目前券商的估值可能都不会很便宜，对应的PE可能有20倍，PB也在4-5倍左右，所以目前还是很高。
问：A股还是较港股有比较明显的溢价，您在挑选投资标的的时候，会如何选择？
郑春明：会挑选一些折价比较多的港股。
来源：点金面对面
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