达利欧的投资圣杯：做一个永续的基金产品

作者：朱昂

导读：2018年全球各类资产都出现了大跌。无论是国内的投资机构，还是海外的投资机构表现都很差。但是唯独桥水的Pure Alpha基金在2018年扣非回报率达到了14%。这个基金过去30年的平均收益率达到了12%！今天，和大家分享达利欧的圣杯：风险平价体系！

在西方的文学和宗教书本中，圣杯被认为是耶稣手难前在最后完晚餐上使用过的葡萄酒杯子。如果能找到这个杯子并且喝下其盛过的水，就能得到永生。圣杯，就代表着永恒的生命。在资产管理行业，我们也知道有一个投资的圣杯，就是达利欧的风险平价。

风险平价体系最初来自达利欧留给自己孩子的家族信托基金。90年代中期时，达利欧已经实现了财富自由，他当时想的是如何把财富传承下去。如果一个投资产品，能永续的创造收益，那么这个财富就能从他传承给儿子，再从儿子传承给孙子，以此类推。我们抛开战争、突发健康问题等不确定性因素，达利欧就是要寻找那个永恒的资产管理产品。我们用芒格的逆向思维来看这个问题，什么东西是不永恒的呢？

这个世界上最不永恒的，就是持续判断正确。我们都知道1929年的时候，全球做投资的首富叫杰西.李佛摩尔。当时在美国1929年大萧条时，他做空美股赚了1亿美元，成为了全美最富有的人之一。然而，仅仅过了11年之后，在1940年11月29日，他开枪自杀，结束了投机的一生。在他去世后，李佛摩尔拥有的资产为10.7万美元，而他的负债高达46.3万美元。李佛摩尔为什么作为一个交易天才，不断在做对市场的预测。但是没有人能永远预测对市场，有时候当你看错一次，就什么都没有了。

如果一个资产组合基于持续对市场的预测，那么一定无法成为永恒的。如果一个投资产品基于某一个人的能力，那么也一定无法成为永恒的。人总是要死的。单一个人是无法超越时间的。

当明白了这两点后，一个永续的基金产品，必须是不做预测的，并且不依赖一个人。我认为这就是达利欧风险平价体系的初衷。我们举个简单的例子。假设有两种资产，一个叫股票，另一个叫债券。股票回报第一年翻倍，第二年跌了50%。债券回报第一年跌了20%，第二年上涨25%。这时候你有1万元。你买股票，第一年到了2万，第二年回到1万。你买债券，第一年到了8000，第二年回到1万。好了，这时候你用均衡的资产配置，50%配置债券，50%配置股票。第一年股票翻倍50到变100，债券跌25%50变40。你就拥有140元。到了第二年，你继续维持50%股票和50%债券。70元的股票跌了50%变成35,70元的债券上涨了25%变成87.5。两年下来，你的组合122.5元。通过均衡的资产配置，投资者比全仓任何一种资产都要多22.5元。

在这个例子中，我们看到了风险平价体系的出发点。首先，你最好是在没有相关性的资产中做配置。有一句话叫东边不亮西边亮。如果资产之间是没有相关性的，那么一个资产一年表现不好，并不会拖累另一个资产的表现。其次，每一年都要对组合中的资产进行再平衡。因为长期看，资产价格会出现均值回归。这一年股票很好，你继续重仓股票，可能就承担了较高风险。第三，通过风险平价体系，其实可以用更小的风险，去获得更高的收益。

在风险平价体系中，一个关键词是：非相关性。这一点是达利欧在马科维茨分散化投资组合的观点上又进了一步。投资组合被看做一种“免费的午餐”，通过分散化投资组合能有效降低风险，并且不牺牲收益。而达里欧强调的是，不是组合中资产数量越多越好，而是要他们不相关。就像一个投资组合，如果你持有了20个白酒股票，其实不如持有一个白酒股票，一个银行股，一个创业板股票。后者虽然只有三个，但彼此的相关性很低。

另一个是，这个风险平价体系永远不预测市场。影响市场的其实就两个因素：增长和通胀。达利欧会把将25%的资金放入经济增长超预期会表现好的资产，25%放入经济增长低于预期会表现好的资产，25%放入通胀超预期会表现好的资产，25%放入通胀低于预期会表现好的资产。

这个做法背后的逻辑是寻找超额收益，不是靠Beta，而是找到真正的Alpha。在桥水的投资框架中，他们并不知道明天经济会更好还是更差，所以会买各类股票、债券和商品，提供足够好的分散。

从一个价值投资角度看，资产的价值来自其未来现金流的回报，这里说的是所有资产价值。那么现金流回报是靠什么因素在影响呢？就是前面提到的，一个是经济的增长，另一个是通胀。

配置风险而非收益。投资的核心是一个风险游戏。如果有一种投资长期维持很低的风险，那么大概率能永远活下去。我研究过许多投资大师的滑铁卢，他们背后往往都是承担了过高的风险。特别是许多“肥尾”风险被忽视了。像长期资本管理公司就是最好的例子，杀死他们的不是黑天鹅，而是风险暴露太高了。

最后，作为一款永续的基金产品，当然不能依赖创始人。所以达利欧一直在桥水内部打造一个体系，这个体系具体到大家的价值观，如何进行每一个事情的决策，思考方式，投资系统等等。这就是桥水的《原则》，也是这个资产管理公司最伟大的地方。即使达利欧已经退位不做首席投资官了，但是这个对冲基金能依然取得很优秀的投资回报率。桥水如同一个机器在运行着，而且还能保持自己的进化能力。体系+进化=永久持续！