长江证券首席经济学家伍戈： 明年存在降息可能

经济下行压力源自多种因素

火山君：2019年，对于GDP增速，普遍看法比较谨慎。如高盛刚发的报告中对明年的GDP增速展望为6~6.5%，最终可能实现6.2%的增长。对此您怎么看？现在来看明年影响经济增长最可能的因素有哪些？

伍戈：从现在的情况来看，宏观经济明年大概率将面临向下压力，但也不至于过度悲观，不至于跌至6%以下。

未来经济下行压力源自多种因素。从外部看，即使无贸易摩擦扰动，全球动能也已步入下行通道。若加上贸易摩擦，外需放缓态势会更趋明显。从国内看，前期去杠杆对经济的滞后影响还将进一步体现，加之棚改货币化刺激政策等陆续退出，内需动能也呈弱势。

但是对明年我认为不应该过度悲观。其中之一的原因是，制造业经过近三年大力度的供给侧结构性改革，目前钢铁、煤炭等领域的去产能目标已经接近完成，明年政策上或不再制定具体的去产能目标。供给侧结构性改革约束放松趋势愈发明显，使得未来制造业投资具有一定韧性，成为缓冲经济下行的一股重要力量。另外，目前房贷利率已经从高位下行，这对未来商品房销售和建安投资也将形成一定支撑。

外需放缓态势将更趋明显

火山君：近期，美国国债收益率的部分倒挂，引起了市场对于2019年美国经济、乃至全球经济的担忧。能否谈谈您对此的看法？2019年我们是否会面临比2018年更严峻的外部环境？

伍戈：正如刚才那一问题所说，即使无贸易摩擦扰动，全球动能也已步入下行通道。2018年美国经济在全球经济中一枝独秀，但是税改对其经济的刺激作用将逐渐消退。共和党失去对众议院控制权，出台新的财政刺激政策也受到掣肘。明年美国经济将与全球一起步入下行周期。外部经济动能的下降对我国出口的负面效应将逐步显现。若加上贸易摩擦冲击，我国外需放缓态势将更趋明显。

所以我判断，随着出口抢跑效应的消失，中美贸易摩擦的关税效应会凸显出来，外需放缓的压力会进一步显现。

财政、货币手段配合对冲经济下行压力

火山君：2018年，我们推出了诸如减税等多项财政政策以刺激经济增长。您认为2019年我们是否会推出更多的财政政策用以稳定经济，可能包括哪些领域？

伍戈：“六稳”是当前宏观调控的核心要义。考虑到外需下滑压力较大且相对不可控，扩大内需成为稳住经济的关键。我认为我们不仅会运用财政手段，而是将财政和货币政策手段配合使用以对冲经济下行压力。

财政政策方面，高赤字率、减税等都为积极财政题中之义。但多年来赤字率未有破3%先例，养老金缺口也掣肘赤字率抬升。明年预算赤字率会有所提高，但“破3”概率不大。经济下行使得政府面临税收减少和支出增加双重压力，减税规模仍相对有限，预计明年规模为1.35~1.78万亿元。

明年稳增长仍需基建发力。根据我的测算，假设明年名义GDP目标增速为8%~8.5%（实际GDP为6%-6.5%），基建投资增速预计将在8.24%~11.33%的范围，即达到19.3万亿~19.85万亿元之间。

不过，财政严整顿和金融强监管大背景下，信托、委托等表外及非标融资的扩张有限，而信贷、债券融资有望成为弥补基建融资缺口的发力点，尤其是不受预算赤字率所限的专项债明年有望显著增加。预计新增专项债规模将扩至2万亿左右。

货币政策方面，我预计将实行稳健偏宽松的货币政策。在美国经济回落及联储加息次数预期减少的背景下，人民币汇率压力有所下降，货币政策的外部约束边际放松。随着国内经济下行压力加大，预计货币政策将由结构性“滴灌”或将转向总量性适度扩张。

历史上，名义GDP回落对基准利率下调有一定预示意义，因此明年存在降息可能性。尽管专项债加大发行会对银行间市场利率产生向上压力，但历史表明，货币政策将积极配合使其维持低位。随着银行间市场利率持续下行，贷款利率目前已筑顶并将继续回落，宽货币正在向宽信用传导。

总之，逆周期调节政策势必加大力度。从历史对比来看，2019年与2012年有些相似。但与2012年相比，当前政府对经济增长的目标有所淡化，政府债务等约束使基建投资难现以往的力度，贸易摩擦和去杠杆更是过去不曾有过的新情况。根据我的测算，明年全年GDP增速可能将回落至6.2%~6.3%的水平，并可能在三四季度见底。