是不是到了该买入动视暴雪的时候了？

过去的三年里大型游戏公司的股票走势大致相同，与其转型移动游戏的成功程度密切相关。摩根大通最近把动视暴雪的评级从中性提高到了买入，其对网易为暴雪开发的《暗黑破坏神：不朽》手游版抱有较大期望。

过去三年里，大型游戏公司如动视暴雪(Activision Blizzard)，艺电(Electronic Arts)和Nexon的股价表现大致相似，动视暴雪则最近几个月跌的有点多。目前预期市盈率为17倍，远低于过去一年的26倍和过去三年的23倍的平均值。表现最好的是韩国的NCSoft（未显示），因其MMORPG (多人在线角色扮演游戏)类游戏转移动的成功率较高所致。

动视暴雪股票此次遭抛售主要有以下关键因素: 第一，对近期收入增长的担忧。第三方数据供应商关于《使命召唤MTX》支出疲软的报告加剧了这种担忧；第二，市场意识到之前对即将上线的《使命召唤-大逃杀模式》(Call of Duty – Blackout) 期望过高；第三，《暗黑破坏神-不朽》（Diablo-Immortal）内容发布时期的延迟和变化；第四，一些核心游戏变现受阻。

摩根大通认为，虽然《使命召唤-大逃杀模式》不如英佩(Epic Games)的堡垒之夜(Fortnite), 但是对动视暴雪的核心玩家而言这个游戏是受欢迎的；《暗黑破坏神：不朽》跟网易的合作对动视暴雪而言是拓展了内容范围的正确举措；而《炉石传说》(Hearthstone)和《守望先锋》(Overwatch)收入放缓是可以解决的问题。就近期的收入增长而言，《使命召唤15：黑色行动4》能比动视暴雪发行的比之前的《使命召唤》能更有效的商业化，同时摩根大通对第三方数据过早地对MTX持悲观态度表示怀疑，因为该游戏的内置付费模块十一月中才刚刚上线。

大逃杀模式导致用户时长增长

《使命召唤》推出的大逃杀模式(Blackout)后很多投资者对其有不切实际的期望，认为这个游戏会导致大批玩家离开免费的《堡垒之夜》。这显然没有发生。但是动视暴雪的管理层表示，采用大逃杀模式的《黑色行动4》的客户黏性(以游戏时长衡量)比《黑色行动3》还上升了20%，而《黑色行动3》是该系列中变现能力最高的游戏。《黑色行动4》在商业变现上会比3更优化。4采用了三种多玩家模式（3只有两种），还提供一个一种通过付费加速进程的模式。虽然部分玩家对收费模式的多样化多有赘言，但是使命召唤本身就是个竞争类的游戏。相比于过去的使命召唤使用游戏补给箱(lootbox)来商业化的方法，新的付费模式让玩家更确定它们购买了什么东西，因此会扩大游戏的付费基数。《黑色行动4》还提供了游戏内置商店，用户可以在那里购买特殊或限时物品，而之前版本中没有这个设定。对游戏的强烈参与感对于拓展剧情的下载包(Downloadable Content)销售来说也是一个好消息。目前，暴雪并没有将游戏中的4个地图以每个5美元的价格单独出售，而是以50美元打包销售的方式销售。付费玩家此前平均只选择1.5个地图，而现在必须强制购买4个地图。本周公布的有些第三方数据仍显示相对于《战争世界2》，《黑色行动4》的支出有所下降，但是摩根大通认为，在早期变现期的这种通读是不可靠的。

《堡垒之夜》显示出见顶迹象，新游戏竞争激烈

2018年11月底，英佩报告称《堡垒之夜》的注册用户已超过2亿，高于6月份的1.25亿。玩家数量增加的部分原因是任天堂Switch和安卓(测试版)推出了这款游戏。但是，摩根大通观察到，《堡垒之夜》第六赛季(9月27日开始)到目前为止的平均Twitch收视率比第五赛季(7月12日开始)同期下降了15%。尽管注册用户数量有所增加，但这意味着每个玩家的整体参与度有所下降。这可能要归功于自10月初以来的一系列新游戏发行，包括《使命召唤:黑色行动4》、《刺客信条:奥德赛》、《FIFA足球’19》以及《荒野大镖客：救赎2》。

《暗黑破坏神：不朽》是暴雪移动化的一次有益尝试

无疑，暴雪的粉丝们和投资者们对暴雪把《暗黑破坏神》这么重要的品牌交给网易来打理成一个移动游戏，而非一个更赚钱的PC或者游戏机游戏有所不满。投资圈也因此下调了预期。但是这个举措昭示了动视暴雪更积极地扩大其IP的覆盖的企图。暴雪已经通过《炉石传说》(Hearthstone)展示了这种能力。《炉石传说》是一款基于《魔兽世界》(World of Warcraft)的卡牌游戏；暴雪最近宣布其注册玩家已超过1亿，摩根大通估计该游戏目前的年收入约为4亿美元。《暗黑破坏神3》(发布于2012年)这个版本至今已经售出了3000万份，通过与网易的合作，动视暴雪将目标定在之前用户基数的数倍。网易是暴雪在中国的合作伙伴，在将《梦幻西游》等端游转换为手游方面取得了显著成功。通过跟网易的合作，《暗黑破坏神：不朽》将在全球发行，而不只局限于中国。虽然亚洲市场仍然是最大的手游市场，但是Epic将《堡垒之夜》移植到IOS上的成功说服了其他发行商在西方市场寻求同样的手游机会。即使暴雪把《暗黑破坏神：不朽》拿到美国来发行也不会让人奇怪。暴雪预计将在2019年下半年推出《暗黑破坏神：不朽》，2020年底或者2021年推出PC版本的《暗黑破坏神4》。

老游戏仍然可以发挥余热

《守望先锋》的游戏内支出下降已经有一段时间，但是18年3季度《炉石传说》营收也开始下滑，更令人担忧的是，动视暴雪管理层最近降低了对《天命2：遗落之族》资料片的预期。但是，摩根大通认为，动视暴雪能够通过更好的资源配置和新的定价策略稳定来稳定这些游戏的收入。对于《守望先锋》来说，暴雪可能会通过增加虚拟商品种类来增加微交易的支出。最近Kotaku游戏站上一篇文章提到暴雪正在为其开发团队增加人手证明了这一点。2019年《守望先锋》收入可能将小幅下降，然后在2020年小幅上升。《炉石传说》也将从更多开发资源配置中获得收益。PvE模式的潜在盈利尚未挖掘，而其玩家参与度更高。《天命2》的最新发展虽然低于玩家预期，但是受到了游戏评论家们的好评，这款游戏可能在一段时间内免费吸引用户基数，但是长期而言通过购买资料片和扩展剧情可以提高变现；

广告和电子竞技提供新的增长机会

这些计划的盈利时间将比预期的要长，但是根据目前动视暴雪的估值水平而言，数码王国(King Digital)广告业务和《守望先锋》联盟 (Overwatch League，OWL)几乎等于是白送的。动视暴雪的管理层预计在2019年广告方面贡献将更突出。摩根大通估计，2018年数码王国的广告收入将达到5,500万美元，2019年将增至1.25亿美元，2020年达到2亿美元。相比而言社交游戏公司，Zynga在2017年创造了2亿美元的广告收入，占其总销售额的23%，将这一比例应用于数码王国，潜在的广告销售额将超过4.5亿美元。2016年初，动视暴雪以59亿美元的代价收购了数字王国。

摩根大通预期在2019年《守望先锋联赛》（OWL）收入将实现增长，《守望先锋联赛》和Twitch的协议将持续两年，第二季结束后续约。虽然与Twitch继续合作似乎是最有可能的结果，但《守望先锋联赛》也有可能将其与迪斯尼的关系扩展到包括ESPN+在内的多平台合作关系。目前暴雪模式也不包括任何来自新项目的增量收入，例如基于地理位置的《使命召唤联赛》。

2019-2020业绩先抑后仰

摩根大通预计2019年动视暴雪收入将增长约4,600万美元 (同比增长0.6%)，而非先前预测的1.15亿美元的增长，其中动视收入将同比下降(1.8)%而暴雪收入将同比下降(6.5)%。这个下降包含了对《暗黑破坏神：不朽》第一年的保守预期。

但是摩根大通预计动视暴雪2020年收入将增长7.23亿美元（同比增长9.5%）, 其中动视收入将增长2.3% （约6000万美元）而暴雪收入将增长25.4%（约5.5亿美元）。其中暴雪的收入增长首要原因来自于《魔兽世界》的新资料片，其次来自《暗黑破坏神：不朽》一整年的收入贡献，再其次来自守望先锋和炉石传说的商业化变现， 最后来自电竞(OWL)。数字王国的收入2019年将增长11.3%，2020年将增长4.9%。历史上看，《魔兽世界》资料片对这个游戏的提振程度不一，2018年3季度《艾泽拉斯之战》提升了《魔兽世界》收入将近20%。这么算下来貌似指示《暗黑破坏神：不朽》在2020年将至少产生2亿美元的收入。网易和暴雪的分成约是45：55，也就是说《暗黑破坏神：不朽》到2020年对网易的净收入贡献也能达到约2亿美元，毛收入贡献能达到4.4亿美元，这对于2019年预计收入122亿美元的网易来说大约是3.6%的增长，贡献了2020年全部增长的20%。

摩根大通预计动视暴雪2019年的每股收益为2.70美元（之前预测2.87美元），增长3.0%，而2020年的每股收益将达到3.05美元（之前预测3.15美元），增长12.9%。

caijin