下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
作者 | 王骥跃
来源 | 刺客财经观察（ID：cikeguancha）
2018年的冬天是个暖冬，但对于投行人来说则是个彻底的冷冬。前几天“券商中国”刚做了统计“六成券商投行年内无一IPO进项”、“IPO承销收入创4年最差记录”
这两天又一张截图在投行圈微信群里炸了锅——上海农商行IPO保荐机构招标结果爆出超低价：
根据中标结果通知，上海农商行A股IPO项目被国泰君安、海通和中信证券抢得，三家机构报出的保荐费合计只有51万，而承销费率的报价分别为0.45%、0.05%和0.28%。海通证券的报价最低，承销费率仅为万分之五！
万五！这个券商经纪业务的收费标准竟然出现在了投行业务的报价上！号称券商业务明星板块、从业人员平均年薪百万甚至数百万号称金领的投行业务，何至于沦落至此？
有不少业内从业人员抨击几家券商搞低价恶性竞争。据媒体统计，当前A股城商行平均承销费率为2%左右，万五的报价确实远低于市场平均水平；按照投行当前的运行成本，5万保荐费和万五承销费，最终收费可能都不能覆盖项目成本。以低于业务成本的价格揽业，收费标准远低于市场平均价，被抨击恶性竞争似乎有些道理。
然而，这是正常市场竞争的结果而非恶性竞争，中标者也都是业内排名前十的头部券商并非没啥IPO业务的小券商，这个价格既非投行业务首现，也绝非最后一单，未来千一、万五的报价可能会成为券商投行业务报价的主流价格！
在保荐业务之前，券商债券业务早已出现这个价位，债券条线从业人员早已见怪不怪，去年某核电站发债某券商报价才千元，连标书成本都不够。由于债券业务具有短平快特点，优质发行人多会持续发债，一期期债券发行更多只是走流程而不需太多成本付出，只要能粘上客户，即使费率比较低，但年化下来收入并不少，债券业务线人均创收大几百万很常见。
保荐业务中的再融资业务，收费标准也早已大幅下降，即便非公开发行受规则限制发行相当困难，即便公开发行股票或可转债面临着巨大的包销风险，收费标准也早已出现千分之几的承销费率报价。
保荐业务中的IPO业务报价一直相对较高，主要原因有以下几点：一是IPO周期较长成本较高，十多年来，IPO从券商进场到挂牌上市一般都要花个两三年时间，加上财务核查要求下尽调工作量大增，券商IPO业务成本确实比较高；二是IPO业务成功率较低，多年来IPO发发停停，审核通过率忽高忽低，好不容易做几年最后被否了也很正常，而券商收费大头在发行成功环节，企业也愿意付高价钱买上市门票，所以IPO业务有着“三年不开张、开张吃三年”的说法；三是IPO业务风险保荐风险大，造假上市是A股市场顽疾之一，当前证监会要求IPO保荐机构承担先行赔付责任，一旦发现公司涉嫌造假上市，除了被证监会罚没收入，保荐机构还要先行赔付投资者损失，这一赔都要上亿的，自然在收费上要平衡风险。
三家头部券商对上海农商行的报价，最高不到千五最低只有万五，是非常理性的报价而非恶意竞争，原因主要有以下几点：
1、上海农商行IPO项目保荐风险极低：银行、券商、保险类金融机构，日常经营都受到监管部门的持续监管，出现重大违法违规影响到上市条件的概率极低，出现财务造假的概率也极低，对于银行业出现上市当年业绩下滑50%以上导致保荐机构被处罚的概率也极低，在保荐风险极低的情况下券商要求的风险补偿自然也会极低。
2、上海农商行IPO项目的尽调工作量相对较低：相对于制造业或者流通业，金融业经营更多依赖内控系统，业务流程简单，相应的尽调工作量就少，保荐机构的执业成本也会相对较小。
3、上海农商行A股IPO保荐机构价值有限：上海农商行与其他城市商业银行业务模式相近，保荐机构很难挖掘出上海农商行的特别价值；尽管二级市场常有呼声称IPO圈钱导致股市持续下跌，但除了2012年个别公司外，A股IPO根本不愁卖，网上中签率大都不足千分之一，投资者热捧新股的情况下，上海农商行不会因为城商行板块已经很多公司而出现发行困难，不需要保荐机构大力推销或包销，当然就不必为成功发行而付出更多成本；现在A股市场发行定价环节是在解方程，发行价不会因券商不同而出现差异，承销价值体现不出来，承销费当然收不上去。
4、上海农商行IPO对券商排名有重大作用：大量IPO项目的募集资金规模只有几个亿，上海农商行在全国银行业排名在20多位，募集资金规模会比较大，对券商投行业务排名具有重大作用。
所以，在项目风险极低、执业成本较低、投行本身没特殊价值、做成了对业务排名有重大贡献的情况下，在竞标模式下中标券商们报出千五甚至万五的低价，非常正常，不足为奇。
万五的报价可能有些极端，但百分之一以下的报价可能会成为常态，也是回归投行的价值所在。尽管保荐代表人以及投行从业人员的人工成本高企导致投行业务成本较高，低收费可能导致亏损，但收入取决于可替代性而非成本。
放开定价管制，投行在承销环节可以体现出价值能收更多钱，这情形曾经出现过：2009-2012年证监会放开IPO发行环节定价，一些券商和发行人签订超额累进承销费率的承销协议，最高档收费可能达到20%甚至30%，券商们大赚过一笔。但是，发行价最终还是被市场约束的，发不到天上去，激烈市场竞争之下收费还是会下来的。就像现在的再融资，非公开发行难度很大但收费也还上不去，能收到1%以上的都算不错的了。
香港上市并没有定价管制，然而保荐承销费率也是很低，多家券商疯抢一个项目的情况下，一单收个几百万很正常。很多年前前东家曾经请台湾某知名券商投行部的人来讲过课，台湾投行IPO收费一单也就百万元的水平。
对于投行来说，不能把希望寄托在监管放开定价管制上，即使未来科创板注册制不再价格管制了，投行的IPO承销费率可能也很难避免持续下滑。
在大多数投行提供同质化的服务情况下，在半数以上券商在IPO市场颗粒无收的情况下，在保荐代表人数量已经远远超过市场需求的情况下，IPO业务高收费时代已经渐行渐远，投行自然会降价揽业，投行员工收入也必然面临下滑，不被裁员就已经不错了。
一个公司通过IPO进入资本市场，有了资本市场平台后公司资本运作空间被打开，上市公司层面的再融资、发债、并购、投资等，股东层面的减持方案设计与财富管理等，有很多事情投行甚至整个券商都可以去做。投行把一个公司和一批股东拉进资本市场了，券商各业务部门应当全产业链跟进介入，好听点说是伴随客户成长为客户提供全方位资本服务，通俗点说是好不容易弄来一个得吃干榨净才行，IPO对于券商的意义更大程度上是引流而不是赚钱。
从这个角度看，IPO业务是券商业务的重要基础，即使不赚钱券商也得大力支持IPO业务发展，而看透了这点后，预计价格战还会更加激烈。
