远东宏信(03360)：传统具安全边际，医院创超额收益

作者：邵子钦

远东宏信：产融结合的先导者。公司主营业务是租赁业务、咨询服务和产业运营，经过20余年的发展，公司将业务聚焦于“医疗、建设、包装、教育、交通、工装、电子、纺织”八大产业，以金融为切入口介入产业，通过非金融手段和多产品服务发掘产业价值和业务机会，目前拥有设备工程施工、设备租赁、产业控股、产业管理咨询等20余家子公司，企业客户数量超过1万家。


经济下行周期，主动调结构降成本。1）租赁行业是典型的顺周期行业。2014公司租赁资产增速放缓至33.01%，连续三年下降，从资产的安全性考虑，公司加大了医药、教育等非竞争性行业的资产投入；2）公司加大公司债、中票和海外债发行，通过提高直接融资比例，以降低间接融资成本上升影响；3）天津租赁子公司在增值税项下资产出表取得突破，资产出表速度加快，资产证券化将有效提高公司资产周转效率。


收购医院是产融结合的第一步。远东与台湾领先的医疗管理机构合作成立医院管理公司，医院投资定位于骨科、肿瘤、肾病、妇产四大类民营且有盈利能力的二级医院，计划通过收购标杆性专科医院，产生示范效应，形成医院集群，降低运营成本。目前已完成四家医院收购，合计床位965张，预计未来3年控股医院床位达到1万张。在建设产业，公司投入两家设备租赁公司，在教育产业，联合境外高端教育机构涉足幼儿教育产业。


股权激励为转型保驾护航。人才是远东宏信的核心竞争力，公司通过购股权（最高可达总股本10%）和集合资产管理计划对管理人员和核心员工进行激励。长效股权激励确立，在强化团队稳定的同时，可以避免道德风险。随着经济进入下行周期和战略转型投资领域的增多，远东宏信合规和风控难度也在加大，长效激励机制，有助于公司从源头上降低风险。

产融结合创造超额收益，首次给予“买入”评级。 充分考虑租赁资产增速下降和息差收窄因素后，我们预计 15 年远东宏信净利润 33.72 亿港元，同比增长 17.49% ， EPS 为 1.03/ 港元 / 股。租赁业务上，远东宏信与银行具有相同的拨备覆盖水平，不同的是远东没有平台贷，而且资产相对分散，给予中资 H 股银行相同的 6.49 倍 PE 估值，租赁业务市值 218.78 亿港元；医院投资上，假设医院集团床位增至 1 万张，净利润率提升至 12% ，给予亚洲和 A 股医院可比的 30 倍 PE ，医院集团价值 108.30 亿元港币。即使不考虑教育建设等产业投资估值，公司目标市值为 327.08 亿港元，每股目标价格 9.94 港元，较最新收盘价有 22.57% 上涨空间，首次给予“买入”评级。（邵子钦、田良、童成墩）


来源：中信证券


(注：文中观点仅代表作者看法，仅供参考）