一个框架
1、股票价格是如何形成的?基于是未来客观现实的主观认识,不同的市场参与者形成了对公司价值的个人判断,这些有着不同判断的人走到市场,报出判断,能让成交量最大化的那个价值判断,形成了交易价格;
2、股票价格是如何决定的?客观现实只有一个,理论上只有那些和未来客观现实完全一致的主观认识才是对公司价值的最准确的判断;随着未来变成现在,这些不同的判断到底孰对孰错水落石出;价格会最后接近那个最准确的价值判断;
3、股票的价格短周期波动是如何产生的?由于人的主观认识会影响对价值的判断,而对价值的判断会影响价格的跳动,价格的跳动会影响人的情绪,人的情绪又会影响人的主观认识,形成一个完美的自我加强的闭环;
4、短期股价提升的逻辑:一个未来客观现实的改变,比如利好政策连续出现,改变了人们对价值的判断,引起股票价格的跳升,开始的反应或许是价值回归,但是跳升的价格会影响人的情绪,尤其是那些没有持股的人的情绪,几轮利好政策和情绪的互动一旦开始,人们的主观认识会发生变化,变得更加乐观,于是一个短期的波动出现;类似从从时点1到时点2再到时点3;
5、短期股价下降的逻辑:一个未来客观现实的改变,比如利空政策连续出现,改变了人们对价值的判断,引起股票价格的跳低,开始的反应或许是价值回归,但是跳低的价格会影响人的情绪,尤其是那些持股人的情绪,几轮利空政策和情绪的互动一旦开始,人们的主观认识会发生变化,变得更加悲观,于是一个短期的波动出现;类似从从时点3到时点4再到时点5;
一个案例
6、2017年开始到2018年6月的创新药牛市完美地演绎了时点1到时点3的变化,可作为一个例子;
7、2017年开始医药行业整体涨了不少,一度跟创新药沾点边的公司涨幅都大;
(1)医药板块是2017年1月1日到2018年6月1日期间涨幅最大的板块,达到25%左右;2018年6月1日到2018年9月10日之间又是涨幅倒算第二的行业,这是后话;
(2)看排名靠前的制药个股,涨幅都在100%以上,可谓壮观;
8、这一轮上涨开启前有两大背景
其一:医药行业从2014-2016连续三年整体表现差劲,在全行业排名中,医药板块连续三年排在靠后的位置;
这个表现的实业背景是:医保扩容的增量游戏到到2012年基本结束,控制抗生素、控制辅助用药、控制中药注射剂、招标降价等存量游戏次序展开,用药合理化的趋势引发实业和投资界对创新药未来的关注,但是药审政策老,一个申请报上去,大半时间用在排队上,整体情绪都比较低落;
其二:机构投资者对医药行业的持仓也在历史相对低点,这和第一个背景是相契合的;
9、这一轮上涨的缘起:药审改革是主因,医疗和医保政策为辅
(1)药审改革,改变了创新药上市时间的预期
2015年1月刚进花甲之年时任国务院副秘书长的毕井泉调任国家药监局局长职务,开启了新一轮实质性的药审政策改革;上一次药审环节同等级的政策改革,出自1998年上任药监局局长的郑筱萸,他上任后推动了地标升国标和GMP/GSP认证两大重点改革;
毕老师这一次药审改革大的方向也是两个:解决过去的历史遗留问题;建立未来的机制;
过去的历史遗留问题主要是两个:一是已经批的产品质量低,同一个原研药的仿制药,质量千差万别;二是审批流程上的积压,药品审评需要排队,1类新药平均排40个月,3类仿制药排50个月;前者的解决方案是推动仿制药一致性评价,后者的解决方案先是鼓励撤回、其次临床核查、最后增加药监局审评人手;
建立未来的机制包括一系列和国际接轨的配套机制,包括国际数据互认、优先审评,上市许可人制度制度、临床申请备案制;中间医保谈判也给创新药给了可期待的空间;
这些政策中最性感的是审评速度的提升,意味着在研产品会更快地推入到市场上去;
(2)医疗改革,对中药注射剂和辅助用药控制,给创新药留下可能的腾挪空间
(3)医保谈判和医保目录调整,加大了创新药进医保的预期
这三个政策配合给出了一个自洽的路径:创新药上市的进度变快,中药注射剂和辅助用药的控制给创新药进医保提供了空间,而医保谈判和目录调整给了人们确实能进医保的体验;正是这一条自洽的路径推动了2017年以来的创新药牛市
10、这一轮上涨的演绎
2015年4月9日医药媒体蒲公英发布了《2015 年全国药品注册管理工作会议精神》抢先版;其中包含几个要点(1. 鼓励创新研制,完善特殊审评审批。2. 遏制重复建设,严格仿制审评。3. 消化现有存量、减少未来增量。)说明毕老师已经在谋划干大事了;但是当时人们还沉浸在过去的悲观中,2015年初人们还在考虑当年的招标降价会对公司的业绩影响几何;
2015年7月22日药监局发布《关于开展药物临床试验数据自查核查工作的公告》,要求已经申报产品掂量掂量自己数据真实性和可靠性如何,不行的立马撤回去;
2015年8月9日国务院办公厅发布《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》,其中对仿制药一致性评价和加快审评审评提了笼统原则性的要求;后来出现的政策细化基本都能在这个政策中找到来源;但是人们还没有从过去的悲观的思维中解脱出来,普遍的呼声是你看恒瑞医药都40倍了,还能涨?!
2015年最后的几个月到2016年年中,陆陆续续出的政策都是对《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》的落实和细化,包括2016年3月发布的《化学药品注册分类改革工作方案》和6月发布的《药品上市许可持有人制度试点方案》,但是人们的情绪还没有被调动起来,尤其2016年《深化医药卫生体制改革2016 年重点工作任务》,提到总结完善福建三明改革经验,并在安徽、福建等综合医改试点省份推广,人们甚至有些担心;
2016年年中以后,一批批优先审评目录密集发布,不断刺激神经,人们的情绪缓慢复苏,其时恒瑞医药和石药集团开始启动:
恒瑞医药:
石药集团:
2017年一场浩荡的创新药牛市开启;一方面人们的情绪在2016年一年的锤炼中已经开始复苏,另一方面2017年政策密集登场;
2017年2月新版医保目录目录落地;
2017年3月《国家食品药监督管理总局关于调整进口注册有事项的决定》,鼓励进口加速;
2017年4月人社部将44个品种纳入2017年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录谈判范围。
2017年5月,药监局连发3份文件鼓励创新;
2017年6月,国家药监局加入国际人用药品注册技术协调会(ICH)
2017年8月,药监局发布《药品境外检查规定(征求意见稿)》;
这一系列政策让已经复苏的情绪逐步展开,标杆公司恒瑞医药和石药集团快速上涨,截至到2017年8月31日,恒瑞医药已经达到1500亿,2017年的市盈率达到54倍,而当年增速25%;已经无法用历史上市盈率的方法来估值,人们开始用给管线做现金流折现的方式来做估值,当时已经在不断改变参数来匹配市值上涨的人们万万不会想到,仅仅10个月后的2018年6月初,恒瑞的市值竟翻了一倍达到2700亿,这是后话;
2017年10月8日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》,这份文件本身是在2015年8月9日国务院办公厅发布《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》以后,对政策的进一步细化,政策发布者的级别更高;
这份文件发布犹如这轮药审改革的交响乐进入到高潮,整个场内场外参与者的情绪被迅速调动起来,上涨从原来瑕疵相对较少的恒瑞医药和石药集团向外全面展开,扩展到了中国生物制药、丽珠集团等等产品线有瑕疵的公司,相关公司快速上涨,现金流折现模型一时成为显学,各个实业还是投资论坛,你要不说你看好创新药,那你真不好意思跟人打招呼;就这么热热闹闹一路狂干到年底;
中国生物制药:
丽珠集团:主要公司市盈率大幅提升
11、这一轮上涨的落幕
到2018年年初的时候,我们已经能够体会到,药审政策已经非常完备,而且似乎没有人不知道药审政策的利好,但是启动起来的情绪好像有惯性一样停不下来,事后看机构投资者们还在跑步进场;
到2018年4/5月份的时候,有两个难以想象:1、难以想象药审还有什么政策没出?2、难以想象已出的药审政策还有哪个没有被充分解读?没有了!并且几乎所有人都有这种感觉,这时候这轮牛市落幕其实已经不需要太多理由;
2018年5月31日医保局挂牌,6月15日新上任的医保局局长胡静林调研福建,肯定福建模式,6月20日国务院常务会部署药品集中带量采购试点,7月31日胡局长调研上海,肯定集中带量采购模式;
到此为止,朋友们,明牌了,国内药企当前的收入基本都是仿制药,未来的收入才可能是研发线中的创新药,如果说2015年以来的药审政策为创新药上市贡献业绩提供了利好,那么医保局未来集中带量采购和福建的做法则有可能要对当前产生业绩的仿制药形成利空;
这些消息的发酵配合其他事件,4/5月份已经明显疲弱的牛市情绪回落,股价开始向下;
12、这一轮牛市的总结
这一轮创新药牛市是如下循环的一轮完美演绎:起初政策变化,影响人们对价值的判断,推动价格上涨,上涨的价格影响情绪,让人的主观认识更加乐观,进一步提高价值判断,这个循环像一个飞轮样在2017年10月以后进入快速转动,直到2018年6月支撑不下去时,转头向下;
创新药是有价值的,而且应该反映到股价当中,这很合理,但股票市场总是会在很短的时间内把实业中需要长时间才能完成的事件演绎到极致然后掉头去演绎下一个;
13、未来的展望
医药行业,中短期政策对预期的影响非常大;医药行业政策主要是三个方向:药审、医保和医疗政策;
2015年毕老师上台,药审政策改革促进药企产品上市,这个政策架子搭好了,预期已经反映了;
未来的主要判断依据是医保和医疗政策,医保政策要把钱的更精细,医疗政策要服务和药的收入脱钩,两个政策总体是偏空的;
上面12中提到的飞轮会不会反着转一把?即医保降价政策的出现,影响对价值的判断,从而影响价格,价格又影响投资者情绪,进一步影响认识,从而进入循环。
我觉得不能排除这种可能,也许只有轮子反向转一圈才能洗脱浮华,进入真正的优质增长。
全文完;请医药行业老司机@啊咪老师 指正。