华晨中国 ( 1114.HK ) ：华晨宝马9月销量稳健增长，维持“买入”评级

机构：广发证券

评级：买入

华晨宝马9月销量同比增长25.2%至43,181辆华晨中国发布华晨宝马9月销量数据，华晨宝马于9月共售出43,181辆宝马汽车，同比增长25.2%，环比增长6.1%，（剔除X3销量同比增长8.8%）。前9月累计销量同比增长17.0%至330,504辆，三季度销量同比/环比增长24.6%/15.1%至121,407辆。

SUV板块：X1销量回升，国产X3爬坡为本月主要增量来源华晨宝马X1车型9月批发销量同比上升6.4%至8,778辆，前9月累计批发销量同比增长6.2%至71,530辆。X3车型9月批发销量为5,639辆，环比增速达37.8%，较上月的6.9%有较大改善。我们认为X3销量加速爬坡得益于宝马集团对经销商3季度折价销售所发放的额外补贴改善了经销商的流动性，以及X3良好的终端供需（需加价5,000元）增强了经销商的提车热情。预计X3于后续将继续爬坡至月销7,000辆的水平。

轿车板块：5系折扣企稳，销售转为稳健增长；3系销量增长稳健华晨宝马9月轿车销量同比增长9.6%至28,764辆，前9月累计售出243,163辆轿车，同比增长13.1%。其中3系9月批发销量同比上升12.4%至10,893辆。5系9月批发销量同比增长19.0%达13,229辆。我们的渠道调研显示，5系折扣进入7月以来基本稳定在11-12%水平，预计随着基数效应减弱销量将由前四个月的高速增长态势转为稳健增长态势。1系轿车销量同比下滑41%至3,843辆，2系轿车销量同比下滑6%至799辆。

中期利空因素仍存，但长期成长前景向好，维持买入评级

短期而言，X3销量的爬坡，5系销量占比提升以及终端折扣企稳将对市场信心形成一定提振。中期利空因素仍存，下半年X3由于仍处于爬坡阶段，规模效应暂未形成，因此对华晨宝马的毛利率暂时无法起到较强拉动。9月25日宝马集团表示，由于价格压力将全年EBIT利润率指引由8%-10%下调至7%，但并未对销量指引作出调整；我们认为这预示着宝马在集团层面为实现销量目标或将继续执行以价换量策略，对经销商发放的补贴虽有助于销量但将对盈利度构成一定不利影响。同时，乘用车市场低迷也使豪华车销量增速小幅放缓。

华晨宝马股比调整前景不明将继续对公司估值产生压制。放眼长期，我们关注X3对公司整体销量及均价的持续提升，以及宝马IX3纯电SUV的国产化对公司新能源汽车产品线的有力补充；如宝马集团实现在华晨宝马股比提升，预期将加大对华晨宝马的投入，积极引入更多车型进行国产化销售。自主品牌将受益于雷诺整合有望缩窄亏损。预计2018-2020年公司EPS分为1.47/2.07/2.58元人民币，公司当前价格对应2018年PE为6.2倍（以10月10日公司收盘价计算），维持“买入评级”。

风险提示

公司销量增长未如理想；全新5系销量爬坡低于预期；X3销量爬坡低于预期；自主品牌分部亏损扩大高于预期；市场下行风险影响公司股价。