玖龙纸业(2689.HK):盈利维持高位,看好长期成长,维持“增持”评级

玖龙纸业公布17/18财年业绩:期内实现营收527.82亿(+34.8%),归母净利78.48亿(+79.0%),剔除汇兑亏损921.2万后归母净利78.57亿(。

机构:东吴证券

评级:增持

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投资要点

玖龙纸业公布17/18财年业绩:期内实现营收527.82亿(+34.8%),归母净利78.48亿(+79.0%),剔除汇兑亏损921.2万后归母净利78.57亿(较去年剔除汇兑净利润+64%);其中18H1实现营收271.32亿(+35.5%),归母净利35.19亿(+42.5%),业绩符合预期。期内公司销量较同期基本持平,为1300万吨,剔除汇兑吨净利约604元(+64%);其中18H1销量670万吨(+13.6%),剔除汇兑吨净利约523元(+11.8%)。

成本红利收窄,看好长期比较优势。成本端,内外废价差持续扩大(当前在1200-1300元/吨),公司凭借较高的废纸进口配额份额(18年前19批外废配额中公司累计获进口配额507.33万吨,占比34.55%,17年为27.17%)持续获得较高的成本红利。公司国废采购金额占比由去年同期的38%提升至66%,我们测算期内公司外废:国废使用比率约在4:6左右,与去年同期6:4相比外废使用比例有所下滑,预计系受到18H1外废进口清零官宣叠加中美贸易战征税影响。对应毛利率来看,18H1环比17H2下滑5pct至19.52%。长期看好公司凭借资金实力进行海外布局增强原料获取的可持续性。

海外布局纸浆,产业链向上延伸。报告期内,公司以1.75亿美元收购加拿大Catalyst公司在美两家制浆造纸工厂:缅因州的Rumford(3条涂布及铜版纸产线,合计产能55万吨;2条木浆产线及1条浆板产线,合计产能52万吨),以及威斯康辛州的Biron(2条涂布机械浆纸产线,合计产能34万吨)。两条产线18Q1税后利润达589.7万美元。公司于18年8月收购美国Fairmont再生纸浆厂,年产能22-25万吨。通过收购公司实现业务向上游纸浆整合,同时解决优质原料供给问题,产业协同效应进一步提升。

新增产能奠基增长。越南基地的35万吨卡纸产能已于17年8月投产,设计产能合计达到近1500万吨(其中收购两家在美纸厂新增89万吨)。此外重庆55万吨项目将于18Q4投产,泉州35万吨、河北50万吨、沈阳60万吨项目将于19Q2投产,东莞60万吨项目将于19Q3投产,完成后公司规划产能将达到近1760万吨,持续巩固龙头地位。

期间费率下降,汇兑亏损缩窄。报告期内,公司毛利率21.95%,较同期增1.58pct。期内公司三费率合计6.18%(-1.33pct)。其中财务费用10.24亿,较同期小幅减少3.9%。期内公司经营及融资活动汇兑亏损921万元,同比大幅减亏3.9亿。综合来看公司归母净利率14.56%。较同期增长3.4pct。

资产负债率修复,经营性现金流向好。期内公司经营活动产生现金流净额84.00亿元,较同期35.13亿元增加139.11%。资产负债率同比下降1.12pct至53.41%,偿债压力减轻。期末公司存货66.91亿元,较期初46.79亿增加43%;期末公司物业、厂房及设备511.21亿元,较期初增长10.14%。

龙头地位牢固,长期成长通顺。公司作为亚洲第一大箱板瓦楞纸龙头,受益于供给侧改革、废纸进口政策趋严吨盈利维持高位,后续产能扩张节奏较快,在行业供需格局良好下有望持续巩固业绩增长。短期来看,尽管内外废价差带来的成本红利有所收窄,但相对行业仍具有较高的成本优势;中长期来看,公司有望凭借资金优势通过外延整合加速海外布局、扩大自身产能,持续巩固龙头地位。

盈利预测及投资评级:预计公司19-21财年实现营收608.5/691.5/712.9亿(+15.3%/13.6%/3.1%),归母净利85.3/98.0/102.3亿(+8.7%/14.8%/4.4%),对应PE为4.6X/4.0X/3.8X,维持“增持”评级!

风险提示:原材料价格大幅波动,环保力度加大。

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