东岳集团(0189.HK)：深挖一体化护城河，氟硅龙头景气延续

机构：西部证券

氟硅行业维持高景气，公司全产业链优势显著。原料萤石、氢氟酸产能压减，中游制冷剂产能集中度提高，行业利润回暖并有望维持景气。公司为亚洲最大氟硅材料基地之一，R22、R32、R134a等主流制冷剂及含氟聚合物产能优势明显。氢氟酸、甲烷氯化物可实现自给，一体化布局享受全产业链利润。

无需担心R22产能过剩。目前行业产能已缩减至65万吨，含氟聚合物产能投放拉动R22理论需求至70万吨/年。随着行业R22产能进一步压减，公司将继续受益。据测算R22价差每上升1000元/吨，公司净利可增加1.21亿元。

含氟高分子聚合物保证公司长线发展。含氟高分子产品已成公司第一大业绩来源，公司保持高强度研发投入推动改性PTFE、PVDF水处理膜、PFA、氯碱离子膜等实现量产；氢能燃料电池膜、ETFE等技术储备丰富。

有机硅周期反转。自2017年行业供需反转带动盈利走高，本轮景气至少维持至2019年。公司拥有DMC产能13万吨、配套硅制品产能丰富，业绩弹性大。

投资建议：预测公司2018-20年归母净利为23.96、26.95、30.89亿人民币，同比增50%、12%、15%，对应目前PE为3.9x、3.5x、3.0x。参照公司历年派息情况，预测目前2018年股息率高达7.65%，投资价值凸显。

风险提示：产品价格大幅下跌；产能投放不及预期；环保政策影响生产