康哲药业(0867.HK)：平均售价受压+商业模式的前景备受关注，评级下调至“持有”，目标价12.1港元

机构：银河证券

评级：持有

目标价：12.1港元 

情景分析：我们进行了情景分析，以估计在以下情况中政策对公司2019年盈利的潜在影响：

1）公司接受降价以取得较确定的销量；

2）不接受降价并牺牲销量。我们的分析结果对以下假设较为敏感：1）上游制造商通过较低的出厂价格共享多少平均售价压力;2）节省了多少百分比的销售费用。我们估计公司的销售费用约50％与Deanxit和Plendil（D+P）有关。此外，销售费用的节省取决于受GPO影响的区域（11个城市，后来扩展到全国范围）；3）销售成本的变化是Deanxit和Plendil销售量和出厂价格变化的函数;4）调整计算以避免双发票系统编号引起的失真。

我们的分析结果表明如下：

乐观情况：当D+P销量增加>30％，以及上游制造商将出厂价格降低20％，再加上销售费用节省20％，则平均售价下降40％所带来的影响可以大致抵消。

最坏情况：如果公司不接受降价并牺牲销量，2019年的营业利润预测可能会下调约14％。

公司的最佳策略是接受降价，否则在全国范围内执行GPO的两年内，公司的收益可能会受到约14％的影响，这比情景1中最悲观的情况更糟（降价幅度40％，销量升幅10％）。在降价的情况下，至少存在谈判的空间，因为其上游制造商可能分担降价的压力。