新特能源 ( 1799.HK ) ：业绩符合预期，硅料、BOO贡献增长，维持“买入”评级，目标价9.6港元

机构：中信证券

评级：买入

目标价：9.6港元

收入规模保持稳健，盈利能力大增。公司发布2018年中报，实现营业收入53.84亿元（+4.24%），公司所有者应占利润8.63亿元（+14.97%），基本EPS0.83元，业绩整体符合预期。收入增长主要是由于多晶硅销量增加，以及BOO项目发电量增长所致。公司综合毛利率28.91%（+1.13pcts），净利率16.03%（+1.44pcts），得益于业务结构优化，盈利能力稳中有升。H1公司经营活动现金流净额为5.60亿元（+315.06%），得益于公司加强应收账款管理，回款能力显著提升。

多晶硅毛利率有所下降，新产能建设稳步推进。2018H1公司多晶硅业务收入21.28亿元（+17.32%），毛利润8.68亿元（+4.28pcts），对应毛利率40.78%（-5.10pcts），毛利率下降主要是由于原材料、燃料价格上涨，成本增加所致。公司H1多晶硅产量1.89万吨（+20%），国内/全球占比分别为13.5%/8.2%，市占率和规模效应进一步提升。同时，公司持续加强产品质量管控、工艺改进和成本管控，生产成本和质量均处于行业领先水平。H1公司启动3.6万吨/年高纯多晶硅产线建设，预计将于2019H1建成投产，届时公司产能将进一步提高，成本继续大幅下降，行业领先地位得以巩固。

ECC业务稳步增长，项目开发向风电倾斜。2018H1公司电站ECC（EPC/BT）业务收入27.83亿元（+1.97%），毛利润4.73亿元（+6.74%），对应毛利率16.98%（+0.76pct）。公司重点布局内蒙古锡盟国家级特高压输配电基地市场，并取得山西运城、河南商丘等一系列风光资源项目。同时，公司积极布局光伏扶贫、分散式风电等新兴业务，由传统大型地面风光资源开发向风电资源为主驱动力的多业态、多元化业务转型。公司H1已完成并确认收入的电站ECC项目装机容量共计462.75MW，在建及已建成待转让BT项目装机容量670MW，预计2018年ECC规模有望达到1.5GW。

BOO业务业绩亮眼，加速由电站建造商向运营商转型。2018H1公司电站BOO业务收入2.54亿元（+60.13%），毛利润1.78亿元（+66.54%），对应毛利率70.23%（+2.71pcts）。公司加快推进内蒙古石拐100MW光伏领跑者项目、江西崇仁50MW风电项目建设，顺利完成新疆哈密景峡200MW风电项目并网，内蒙古锡盟特高压外送通道975MW风电项目启动设计、招标，稳步实现由电站建造商向运营商转型。截至6月底，公司已建成BOO项目共749.5MW，在建项目，实现发电量4.21亿度，上网电量4.16亿度，业务快速增长。BOO业务将为公司提高稳定的现金流，进一步提高盈利水平，是目前公司的发展重点。我们预计2018年公司BOO规模有望达900MW，发电量有望达9亿度。

风险提示：光伏发电量增长不及预期，成本下降不及预期，硅料价格持续下降等。

盈利预测及估值：考虑公司电站运营业务加速拓展，我们略调整2018-20年EPS预测为1.12/1.29/1.55元（原预测EPS为1.06/1.28/1.55元），对应PE为7/6/5倍，2018年7.5倍PE对应目标价8.4元（9.6港元），维持“买入”评级。