云南白药中报解读：扣非后利润出现下滑 白马股遭遇“估值杀”

作者：爱读财报的面包君  

来源：面包财经

8月20日，受业绩不及预期影响，云南白药（000538.SZ）收跌6.21%。

8月17日（周五）晚，云南白药披露了半年报：扣非后归母净利润约14.19亿元，同比下滑1.21%。这是近十年以来，公司扣非后净利润首次出现下滑。

作为国内消肿止痛百年品牌，云南白药过去一直保持着营收与利润的双增长，也是市场所追捧的医药大白马。

大白马的业绩增长戛然而止，是短期阵痛？还是已经走到了强弩之末？

具体来看看公司的经营情况。

 毛利率下降 扣非后利润下滑 

财报显示：2018年上半年，公司营收129.74亿元，同比增加8.47%。营收增速创下近十年中报的最低水平。

以下为根据公开数据绘制的公司业绩及业绩增速变化：

公司收入由工业销售与商业销售两大部分组成。其中，工业销售主要为药品、日化等，贡献约40%营收，毛利率较高，在65%上下，为公司毛利的主要来源；商业销售贡献约60%营收，但毛利率较低，在7%上下。

公司营收增速出现下滑主要因工业销售收入增速明显下降。财报显示：2018年上半年，公司工业销售收入同比微增0.99%至50.25亿元，增速明显低于上年同期的9.5%。

高毛利率的工业销售收入增速下降，在公司整体收入中的占比下降，2018年上半年，公司整体毛利率约30.44%，与上年同期相比下滑了1.34个百分点。

从盈利情况来看，公司扣非后利润出现了下滑。财报显示：2018年上半年，公司扣非后归母净利润约14.19亿元，同比下滑1.21%。这是近十年以来，公司扣非后净利润首次出现下滑。

进一步翻查相关信息，影响公司业绩更深层次的因素或许在于，主要产品提价后销量出现下滑。

 老品牌遭遇新挑战：产品提价后销量下滑 

根据云南白药于2018年6月8日披露的债券2018年跟踪信用评级报告，受成本增长影响，2017年公司主要OTC药品提价、销量下滑。从药品剂型来看，2017年公司药品中酊剂、颗粒剂、散剂、片剂销售均价分别同比增长4.88%、77.20%、23.80%、89.70%，销量分别同比变动0.40%、-21.67%、-53.50%、-20.37%。

以下为公司债券2018年跟踪信用评级报告中披露的主要药品品种产销情况表：

根据公开资料，尽管公司主要产品销售均价大幅增长，但由于原材料价格增长、营业成本增加，公司药品毛利率同比变动不大。

根据公司债券2018年跟踪信用评级报告，中国成都中药材价格指数显示，国内中药材价格指数从2017年初的155.14增长到2017年末的165.43，全年上涨10.29点，环比上涨6.6%。

公司提价在一定程度上缓解了成本压力，但同时却导致相关产品销量出现下滑，未来涨价空间有限。若中药材价格持续增加，是否会进一步影响公司盈利能力？

另外，公司存货规模逐渐增加，由2014年中报的48.55亿元增加至2018年中报的89.9亿元，增加85%，存货周转率由2015年中报的1.31次下降至2018年中报的1.02次。

 重要股东拟减持 

业绩之外，公司重要股东的增减持动作也值得关注。

2018年7月9日，云南白药披露了《关于持股5%以上股东减持股份预披露公告》，持有公司10.09%股份的股东云南合和（集团）股份有限公司（以下简称“合和集团”）计划在自减持计划公告之日起15个交易日后的3个月内减持公司股份不超过1041.4万股，占公司总股本比例不超过1%。

而合和集团在2017年已经减持部分手中股权。根据公开资料，2017年5月至7月，合和集团减持973万股公司股份，减持参考市值约9亿元。

以下为相关公告中披露的合和集团减持股份情况：

 中西药品和日用品零售额增速下降  

从行业环境来看，近年来，国内消费品零售总额增速持续放缓。根据国家统计局数据，国内消费品零售总额增速由2011年的18.5%下滑至2017年的10.2%。

受此影响，2017年，限额以上中西药品类零售额增速较2012年放缓10个百分点，限额以上日用品类零售额较2011年放缓16个百分点。

以下为根据国家统计局数据绘制的社会消费品零售总额、中西药品和日用品零售额增速变化：

随着相关行业零售额增速的逐渐下滑，行业内公司竞争或许会更加激烈。同时，上游中药材涨价，增加了云南白药成本压力，而通过提价转移成本所带来的弹性越来越小，对于大幅提价的药品，市场开始不买账。

总的来看，云南白药面临的挑战不小。