腾讯 ( 0700.HK )：游戏与支付经历行业阵痛，广告收入表现疲软，静候逆风过后增速反弹

机构：方正证券

评级：

事件：18Q2营收736.75亿元（YoY+30%，QoQ+0%），低于彭博一致预期5.13%；营业利润达218.07亿元（YoY-3%，QoQ-29%）；归母净利润178.67亿元（YoY-2%，QoQ-23%）；Q2每股摊薄盈利1.868元（YoY-2%，QoQ-23%）。

点评：

1.社交产品发展重心转向用户参与度的提升，小程序生态继续完善，游戏遭遇行业逆风，营收增长不及市场预期Q1微信MAU为10.577亿，YoY+9.9%，小游戏等增加了用户的使用时长，整体的用户粘性增强；QQ月活跃用户达8.032亿（YoY-5.5%，QoQ-0.3%）；受视频订阅服务的强劲增长的推动，收费增值服务注册账户达1.539亿（YoY+30.3%，QoQ+4.6%）。

2.行业正处逆风，主力游戏未商业化，新游发布推迟，腾讯游戏业务收入承压，核心优势不改，游戏储备丰富，待审批重启后有望反弹，长期游戏生态布局完备收入环比下降，用户端转手趋势未变，手游继续拉动收入同比增长，行业增速放缓，腾讯市占率进一步提升；游戏收入行业继续领先，海外手游表现亮眼，《怪物猎人》下架WeGame受挫；游戏储备丰富，待审批重启或迎反弹，长期游戏生态布局完备，发展优势显著。

3.小程序连接线上线下，游戏、电商、公众号变现能力加强，生态布局逐步完善，促进支付、广告、云服务进一步发展

4.自制和独播内容拉动视频会员数达新高7,400万，带动会员付费和媒体广告收入增长；腾讯音娱包揽音乐App前四，集齐三家版权分销权，准备赴美上市；微视持续功能创新，多应用附加短视频功能布局短视频赛道

5.网络广告收入持续增长，营收贡献占比提升，优质IP和原创内容助力媒体广告增长，微信朋友圈广告加载率提升、小程序广告资源的开发等释放社交广告的变现能力

6.其他业务：备付金缴存比例上升，将对支付业务收入及毛利产生不利影响；持续布局智慧零售，助力支付场景拓展；云服务收入同比翻倍

7.盈利预测与估值：据彭博一致预期，公司FY18-20调整后EPS为￥8.93/11.74/14.97，对应PE为32.1/24.4/19.1X。公司由互联网增值服务（网络游戏与社交网络）、广告以及其他业务（含支付相关服务与云服务）三大板块共促收入稳定发展，业务结构更趋均衡，本季虽业绩增长疲弱，但公司互联网流量优势不变，预计审批恢复后游戏增长反弹可期，将为业绩提供稳定支撑，小程序和广告业务未来变现潜力巨大，长期看好公司发展趋势。

风险提示：活跃用户增速放缓风险、游戏内容监管风险、新游审批长期冻结风险、生存射击游戏商业化不及预期风险、稳定优质内容生产风险、互联网信息发布政策变更风险、视频内容监管风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、竞争风险、反垄断风险、金融政策变更风险、投资风险、互联网估值调整风险、汇率风险等。