短线资金博弈白热化,锁定具有“穿越”能力 的结构性机会

内外资金流入带来叠加效应,令市场重回指数脉冲、个股轮涨、震荡加剧的运行轨道 在内地资本加速涌入的过程中,部分国际资本也回流香港,双向资金流入的短期 叠加导致了复活节后港股市场行情不断加速。然而资本流入加快导致市场整体放量 上涨,前期由风格切换等内生因素主导的,相对温和的结构性行情的节奏已经被打 乱,指数脉冲和个股轮涨、震荡加剧的趋势在短期内重新将成为行情主流。

内地增量资金暂遇流量瓶颈,海外“聪明钱”动向成为关键 内地私募及个人投资者 是中小盘行情的主力,而更大规模的海外短线交易资金,内地机构投资者资金甚至 大部分的沪港通资金都更多流向了指数行情。由于资本管制政策带来的障碍,内地 个人和机构投资者向港股市场注入资金都将遭遇不同程度的流量瓶颈,从而使得海 外游资,尤其是空头资金可以获得一个关键的时间窗口,从而对市场产生严重的威 胁。

海外游资撤退的发令枪迟早响起,当前应聚焦于具有“穿越”能力的结构性机会  中短期内,来自海外的增量资金仍以短线交易资金为主,随时可能因为风险厌恶情绪 的反弹或获利了结而集中撤退。而中长期来看,内地资本对港股市场的整体估值波 动区间的影响也无法一蹴而就。因此,在市场回归指数行情和整体震荡市,短线资 金博弈日渐白热化,市场振幅剧烈放大,短线走势不确定性大幅增加的当下,继续 追踪在具有穿越市场震荡,在中长期内能够得到持续并且足够的增量资金支持,估 值波动区间有可能整体上移的中小盘股行情将是比参与剧烈波动的指数行情更为明 智的决策。

我们建议:  维持偏重中小盘,削弱权重股配置的策略思路。建议在近期的震荡行情中逢高减 持,压缩恒指,尤其是非中资恒指权重股的仓位;增加国企指数中的非银行金融、 基建、国企改革和一带一路等政策侧受益股的配置比例;重点关注TMT、环保、 新能源中的中小龙头个股,在市场波动中持续逢低吸纳;关注消费、医药板块中 估值提升空间大,基本面改善预期明显以及具有独特竞争优势(细分行业龙头或 独有概念)的独特标的;适度关注A+H和红筹板块中可能受益于国企改革和区域 开发政策的低价标的。

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过去两周,内地政府连续发布两项政策支持内地金融机构投资港股,也点燃了南 向资金的热情。在经过复活节假期的充分发酵后,港股市场在本周加速上行,指 数和成交量连续刷新金融危机后高点纪录。沪港通南向资金额度连续两日用尽, 美元兑港元汇率迅速重回强方兑换保证以及金管局再度注资均表明,资金正在从 内地和海外加速涌入香港。但资金的加速涌入改变了前期的行情节奏,也将市场 重新推回到了指数脉冲和个股轮涨、震荡加剧的运行轨道。但随着时间和空间的 推移,“聪明钱”对市场的影响会不断削弱,而符合市场中长期趋势的结构性机 会才能穿越这一阶段的震荡行情。

资本双向流入带来叠加效应,令市场重回指数脉冲和个股轮涨、 震荡加剧的运行轨道  


在内地资本加速涌入的过程中,部分国际资本也回流香港,双向资金流入的短期叠 加导致了复活节后港股市场行情不断加速。然而资本流入加快导致市场整体放量上 涨,前期由风格切换等内生因素主导的,相对温和的结构性行情的节奏已经被打乱, 指数脉冲和个股轮涨、震荡加剧的趋势在短期内重新将成为行情主流。

近年来的历次资金推动行情中,港股市场主要受到国际资本流动的影响。而内地 资本尽管在港股市场长期存在,但一般不会有明显的流动(进出香港),这是由 内地的金融政策以及机构投资者行为特征共同决定的。而近期在 QDII(相关公 募基金产品大幅增长)、沪港通(南向资金规模增长)以及内地资金外溢(A 股 大涨以后海外中概股凸显相对价值)这三方面因素的共同作用下,内地资金进 入港股市场的规模和影响力都明显加大。在内地资本加速涌入的过程中,部分 国际资本也回流香港,双向资金流入的短期叠加导致了复活节后港股市场行情 不断加速。





在资本流入的骤然加速后,尤其是国际资本流入规模迅速增长以后,大量增量资 金分流向指数权重股,带动市场整体放量上涨。上周市场放量后,大中小盘股均 同步放量大涨,市场的结构性特征被明显淡化,由风格切换等内生因素主导的, 相对温和的结构性行情的节奏已经被打乱,指数和个股普涨、整体震荡向上的 趋势在短期内将成为主流。  





内地增量资金暂遇流量瓶颈,海外“聪明钱”动向成为关键

内地个人投资者是中小盘行情的主力,而更大规模的海外短线交易资金,内地机构 投资者资金甚至大部分的沪港通资金都更多流向了指数行情。由于资本管制政策带 来的障碍,内地个人和机构投资者向港股市场注入资金都将遭遇不同程度的流量瓶 颈,从而使得海外游资,尤其是空头资金可以获得一个关键的时间窗口,对市场产 生严重的威胁。

内地和海外的双向资金流入相互叠加,市场呈现普涨格局,不仅将市场行情偏离 其早前轨道,也使得我们对市场资金流的判读变得更为复杂。虽然无法精确度量 不同渠道流入香港市场的资金规模,但依据投资者行为特征,以及合理的投资逻 辑,我们可以将不同类型的资金流入和其目标做一个大致的对应。具体包括:

1) 直接投资港股的内地个人投资者:内地个人投资者的港股存量资金是最早参 与本轮行情的投资者,最早响应资金南下预期,并启动中小盘股行情。虽然 行情加速后,增量资金的流向可能略有分化。但由于存量资金主导的中小盘 股行情需要持续的资金投入,仍将吸收增量资金的主要份额。因此,直接投 资港股的内地个人投资者资金还将继续集中于中小市值股票。

2) 直接投资港股的合格境内机构投资者(QDII): 在沪港通开通前后,投资于 港股市场的 QDII 资金规模较早前有所增长。QDII 资金受限于投资策略,对前期中小市值股票行情的参与十分有限。因此,在前期暴涨行情中,QDII 资 金仅对国企指数成分和其它中资权重股进行了有限度的参与。同时,由于 QDII 额度在近期迅速耗尽,QDII 增量资金短期内受到很大限制。

3) 内地沪港通基金:内地基金经由沪港通渠道大幅增加港股投资是触发本轮行 情的最主要预期。但截至目前,存量沪港通公募基金产品数量较少,主要由 2 只 ETF 基金组成,资金均流向恒指(成分股)。而未来的增量资金,一方 面新成立产品(目前仅一只,更多产品还在筹备中)资金部署到位还需要时 间(未成立产品从募集到成立至少需要 1-2 个月的时间);而存量产品的增 量资金(新申购)也受到日内额度进展的限制。因此,内地沪港通基金短期 内还将继续集中于指数权重股。另外值得注意的是,QDII 和沪港通渠道共计 有 7 只 ETF 基金(其中还包括 2 只分级基金),在上周份额均呈现爆发式增 长。内地机构资金对港股指数的短期走势已经开始体现一定的影响力。

4) 来自海外的短线交易资金(国际游资、聪明钱):港股市场的历次震荡行情 中,均有海外短线交易资金对积极参与,这是港股市场的国际地位和自由特 性所决定的。根据过往经验,国际游资更倾向于参与各类主流指数,权重成 分股及其衍生产品,这也与游资的行为特征是一致的。例如在 2014 年的 “沪港通”概念行情中,国际游资就重点投向了 A50 指数及其衍生品。本轮 行情中,早前由存量资金驱动的中小市值个股行情因其资金容量有限、标的 散乱等特点,对国际游资的吸引力有限。而指数行情启动后,国际游资开始 参与国企指数及其成分股,这一趋势还将进一步延续。

5) 国际资本的空头操作:国际游资的投资特点决定,其空头操作也值得我们额 外重点关注。在过去的历次危机行情,特别是 98 年亚洲金融危机和 11-12 年欧债危机以及中资股信任危机当中,空头交易对市场都带来了明显的影响。 近期恒生与国企指数的迅速攀升,以及内地机构投资者对相关指数的被动投 资(ETF 基金)都给空头交易者留下了足够的施展空间,需要引起高度重视。




基于以上分析,我们大致可以将近期的资金潮分解为流向指数行情和流向中小盘 行情两个部分。其中,内地个人投资者是中小盘行情的主力,而更大规模的海外 短线交易资金,内地机构投资者资金甚至大部分的沪港通资金都更多流向了指 数行情。而正如前文所分析的,在大量增量资金从原有的小盘股行情中外溢至指 数行情后,资金主导的指数行情短期内将成为市场主流。而与此同时,由于资本 管制政策带来的障碍,内地个人和机构投资者向港股市场注入资金都将遭遇不 同程度的流量瓶颈,从而使得海外游资,尤其是空头资金可以获得一个关键的 时间窗口,从而对市场产生严重的威胁。  

海外游资撤退的发令枪迟早响起,当前应聚焦于具有“穿越” 能力的结构性机会

中短期内,来自海外的增量资金仍以短线交易资金为主,随时可能因为风险厌恶情 绪的反弹而集中撤退。而中长期来看,内地资本对港股市场的整体估值波动区间的 影响也无法一蹴而就。因此,在市场回归指数行情和整体震荡市,短线资金博弈日 渐白热化,市场振幅剧烈放大,短线走势不确定性大幅增加的当下,继续追踪在具 有穿越市场震荡,在中长期内能够得到持续并且足够的增量资金支持,估值波动区 间有可能整体上移的中小盘股行情将是比参与剧烈波动的指数行情更为明智的决策。

退一步来看,即使在未来一段时期内,内地资金没有受到显著的流量瓶颈制约, 当前的指数行情能够继续得到足够的增量资金支撑,海外游资也可能不会在这期 间撤退。那么如果国际资本在更高的位置流出,以现有的内资入港渠道还是否能 够提供足够的新增资金流量,支撑行情延续呢?

短期内,这个问题的答案恐怕是非常悲观的。虽然深港通能够进一步增加南向资 金规模和投资范围,同时相关部门也开始考虑对沪港通进行扩容。但短期内,演 进迅速的指数大幅增长的增量资金需求有可能不能及时得到满足。而中长期来 看,如果拓宽后的南向资金渠道能够为港股市场提供足够的资金(深港通+沪港 通合计日内额度能超过 300 亿港元,并且没有显著的总量约束),才有可能改变 港股市场的资金结构并推升整体估值水平。

由此衍生,我们认为港股市场的波动区间虽然大幅增长(有可能挑战历史高点), 但短期内指数的波动中枢上移程度有限(由此前的 23000-24000 点上移到 25000 点以上)。而中枢持续上移的前提是资金南向渠道的大幅拓宽(深港通、 沪港通扩容)和充足的资金流入。

进一步而言,中短期内,来自海外的增量资金仍以短线交易资金为主。对港股市 场的中长期前景并无持续和坚定的预期。而 2-3 季度,美元加息仍将主导国际资 本流向。6 月前后的历次美联储议息会议将会不断挑战全球资本市场的风险偏好 程度,进而实际影响在港国际游资的资金成本,从而成为触发外资撤退的发令 枪。宜密切留意市场成交量是否能维持在 2000 亿以上、港元汇率及金管局注资 额度变化、港股通额度是否能够扩容及现有额度使用情况、内地个人投资者港 股开户情况等,以判断资金动向。同时内地股市监管政策变化也必须密切关注。

因此,在市场回归指数行情和整体震荡市,短线资金博弈日渐白热化,市场振幅 剧烈放大,短线走势不确定性大幅增加的当下,继续追踪在具有穿越市场震荡, 在中长期内能够得到持续并且足够的增量资金支持,估值波动区间有可能整体 上移的中小盘股行情;锁定基本面坚实可靠,对内地资金具有持续的吸引力 (包括概念吸引和估值参照),并具有较持续的基本面改善和估值上升空间的结 构机会,是比参与剧烈波动的指数行情更为明智的决策。  


策略建议:
维持偏重中小盘,削弱权重股配置的策略思路。建议在近期的震荡行情中逢高减持, 压缩恒指,尤其是非中资恒指权重股的仓位;增加国企指数中的非银行金融、基建、 国企改革和一带一路等政策侧受益股的配置比例;重点关注 TMT、环保、新能源中 的中小龙头个股,在市场波动中持续逢低吸纳;关注消费、医药板块中估值提升空 间大,基本面改善预期明显以及具有独特竞争优势(细分行业龙头或独有概念)的 独特标的;适度关注 A+H 和红筹板块中可能受益于国企改革和区域开发政策的低价 标的。








(源自招商证券香港)
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