中国联通：中报业绩超预期，混改成绩显著

作者：方正通信团队

来源：TMT行业公众平台

1、 事件：公司2018年半年度营收1491亿，同比增长7.9%；归母净利润25.8亿元，同比增长231.8%，超乎预期。

2、 商业模式创新，增收降本成果显著：王卡等2I2C用户达到7700万户，带动移动业务收入增长9.7%，超出行业平均近8%。线上线下统一运营，营业成本及费用的大幅降低。

3、 混改制提升内生动能，财务费用有效管控，现金流创历史新高，员工待遇提升：公司资产负债率改善，自有现金流达到历史最佳水平。由于员工绩效激励与创新人力成本投入加大，人力成本环比增加9%。

4、 提速降费下移动业务DOU快速增长，ARPU稳定：受竞争加剧影响，新用户增速放缓，公司采取差异化营销策略，满足细分市场需求， ARPU保持稳定。

5、 资本开支稳健可控， 5G开始布局：CAPEX支出116亿元，预计2018年总支约出500亿符合预期。预计下半年将加大5G在传输、站址、局房等基础资源的储备工作。

6、 混改持续推进，打开万亿产业互联网新局面：公司在新零售体系、触电合作、云计算、内容聚合、大数据、物联网及AI和基础通信领域都与战略投资者密切开拓合作，增强创新发展动力。

7、 预计公司 18-20 年归母净利润39.87、45.1和 53.4亿，对应现价PE分别为40.4倍、35.7倍、30.2倍。维持“强烈推荐”评级。

8、 风险提示：行业竞争持续加剧的风险、监管政策变化风险、技术升级风险、利率和汇率风险。

盈利预测：

1 事件

公司公告2018年半年度财务报告，报告期内实现营收1491亿元，较去年同期增长7.9%；归属于上市公司股东净利润25.8亿元，较去年同期增长231.8%，超预期。

2 半年报业绩高速增长，

 业务结构持续优化

2018年上半年度，公司累计实现营业收入人民币1,491.1 亿元，同比增长7.9%。公司持续深化实施聚焦战略，主营业务收入增长较快，累计实现人民币1,344.2 亿元，同比增长8.3%，主要是由于非语音收入增长驱动，增长领先行业平均的4.1%。其中移动主营业务依靠商业模式创新，2I2C用户达到7700万户，收入同比增长9.7%，超出行业平均近8%。

公司业务结构持续优化。非语音业务收入累计实现人民币1,104.2亿元，同比增长14.8%，占主营业务收入比进一步提高，从上年同期的77.5%提升到82.1%。

归属于母公司净利润同比大幅增长232%，净利润大幅提高的原因是营业成本的大幅降低，公司成本管控有效，其中财务费用下降92%，由于公司带息债务规模下降，利息支出大幅减少所致，此外，铁塔使用费同比下降6%,由于新增的铁塔使用状况控制良好，以及2018年1月起生效的通信铁塔及相关资产的新商务定价所致，对经营性现金流、自由现金流的贡献都有良好的效果，目前来看公司自由现金流达到最好水平，公司财务状况能力增强。

3 混改制提升内生动能，

成本端有效管控，财务实力大幅增强

公司引入实力雄厚的战略投资者，借力外部资源增强财务实力，三费率改善：随着公司现金流改善，及借力外部资源引入实力雄厚的战略投资者，公司资产负债率同比下降17.5%，达到43.5%；财务费用同比大降92%，财务费用率仅为0.1%，主要由于公司带息债务减少，利息支出大幅下降所致。此外，公司自2017年起率先实施创新业务合作，大力推广2I2C业务，销售费用率也得到较为明显的改善。增强公司未来业绩发展动力。

此外，随着经营业绩上升，公司人工成本同比增长21.6%，环比增长9%。主要是因为：（1）实施增量激励，强化与绩效挂钩，增强员工主动性；（2）在创新领域加大人工成本投入，打造区别于传统薪酬激励机制，极大推动创新业务发展。

另外公司也实施限制性股票激励计划，建立协调运转、有效制衡的公司治理机制和市场化激励机制，首期向7,752名管理骨干及核心人才授予本公司股票7.94 亿股，激发企业内生活力。

4 提速降费下移动业务DOU

快速增长，ARPU稳定

上半年，移动主营业务收入达到843亿元，同比增长9.7%，移动出账用户净增1786万户，其中Q1增长978万户，Q2增长807万户，新增用户速度放缓，主要是因为市场竞争加剧。

同时随着提速降费、无限流量和大流量套餐的进一步推广，移动手机用户DOU同比增长2.2倍。但由于（1）为执行提速降费，完成取消漫游费与降费30%的目标；（2）市场竞争加剧，ARPU保持平稳略微下滑。此外为保证用户平滑过渡，公司提前部署取消流量漫游费用，

预计影响2018H1收入约2亿元，同时影响下半年收入约4-5%。

公司秉持在面对不同客户群、不同产品和不同渠道上时精致化布局，推出差异化产品和营销策略，满足细分市场需求，虽然受竞争加剧影响，新用户增速放缓，但仍保持较为稳定的ARPU。

5 网络建设持续进化，

 5G布局正式开通

上半年，公司新增4G基站6万个，其中5万为扩容基站，大量热点区域微站，新建1万基站，目前4G基站总数达到91万个；固网宽带端口中FTTH端口渗透率达到81%。4G网络利用率持续提升，宽带用户中FTTH用户占比达到79%。公司4G网络平均上下行速率在行业领先位置，移动网络和固网宽带NPS 皆提升，互联网网络时延指标在行业中最优。

公司CAPEX支出116亿元，预计2018年总支约出500亿元。预计下半年将加大5G在传输、站址、局房等基础资源的储备工作，预计2018年基础设施、传输网及其他资本开支达到总开支43%。

其中涉及5G的投资主要做能力储备，主要包括以下四个方面：（1）准备站点的电力扩容；进行室分数字化改造；（2）对传输、承载层进行扩容；（3）云化：规划三层云化；（4）5G今后进行切片管理，积极采用SDN/NFV、AI等新技术，实现运维的智能化。

同时，与BATJ与华为合作在重点战略合作实验室下成立5个战略合作中心。在应用方面聚焦在十大行业，主要围绕高可靠、低时延、大链接，包括智慧城市、智能驾驶等，成立5G创新中心，同时积极推进5G提前布局，做好统筹规划，在17个城市（新增张家口）进行规模试点，总体有1000左右基站，投资规模在4-5亿。

报告期间内发布”5G Next”计划，正式开通5G布局：联通北京分公司于8月中发布了“5G NEXT”计划，北京市首批5G站点也宣告正式开通。计划到2018年底在全国建成300站规模。作为中国联通17个5G试点城市之一，北京联通率先开展面向商用的5G规模试验，计划到2018年底建成300站规模，涵盖规模组网测试、应用生态服务、业务体验宣传等多方面用途的多场景5G试验网络。借力混改优势，以领先完善的网络（New Network）、极致的用户体验（Experience），创新的技术应用（Technology），助推千行百业创新发展（X）。目前中国联通目前已经在自动驾驶、大视频、智慧物流、无人机等领域企业取得业务合作意向。

6 深入实施聚焦创新合作

战略，混改动作频频

公司在发展转型取得积极成效，混合所有制改革持续深化，互联网化运营全面展开，上半年，面对云计算、大数据、物联网等新业务的巨大发展空间，公司聚焦政务、教育、医卫、生态环境、旅游、工业互联网等重点行业，打造云网一体化行业解决方案，在产业互联网业务收入规模达到人民币117 亿元，同比增长39%。预计到2020年其收入规模约将总收入15%左右。

同时，公司在新零售体系、触电合作、云计算、内容聚合、大数据、物联网及AI和基础通信领域都与战略投资者密切开拓合作，增强创新发展动力。公司与腾讯、阿里、百度、京东、滴滴等公司持续推进互联网触点合作，2I2C 业务快速增长，用户总数达到约7,700 万户，带动4G 用户快速增长。与阿里、腾讯合作推出“沃云”公有云产品，为用户提供差异化产品及服务，打造“云+智慧网络+智慧应用”政企新融合营销模式，18年上半年云计算收入同比增加39%，互联网专线收入同比增加8%。

受益于创新业务快速增长拉动，公司固网业务止跌转增有所改善，固网主营业务收入达到人民币491 亿元，同比增长5.5%，固网宽带净增用户238 万户，达到7,892万户。视频业务在固网宽带用户中的渗透率超过43%，同比提高10 个百分点。

此外，公司还在业绩发布会上宣布四项重要合作或混改动作：（1）与网宿科技联合全国建立CDN边缘服务；（2）联通智网科技正式挂牌，未来主要在车联网领域与汽车主要厂商和车联网公司进行合作；（3）与京东未来在大数据领域合作正在筹划；（4）在整个云南省（过去只是个别地州）进行进一步混改，解决建设和资金问题。

7 风险提示

行业竞争持续加剧的风险、监管政策变化风险、技术升级风险、利率和汇率风险。