中海油田服务(2883):海上钻井市场尚未有复苏迹象

$中海油田服务(hk02883)$

作者：余晓毓

重新覆盖，评级为中性;目标价11.9港元

海上钻井市场尚未有复苏迹象

2016年预测市净率0.9倍，资产收益率低至6.7%

重新覆盖，评级为中性

我们重新覆盖中海油田服务（COSL），评级为中性。基于2016年预测市净率0.9倍，低于历史平均水平1个标准偏差，目标价11.9港元。我们预计海上钻井市场在未来1-2年持续低迷。

受到上游削减资本开支拖累

上游资本支出大减，我们预计中海油服2015年将要承受较低的日费和使用率。目前，我们预计2015年平均日费同比下降23％，随后2016年日费持平，因为尽管需求略有回升，但全球钻机供应将继续抑制日费上升。同时，我们预计2015年钻机的总体利用率同比下跌9个百份点至83％，随后于2016年同比上升6个百分点。

2016年至多只能轻微复苏

我们预计中海油服2015年的净利润同比下挫61%至29.44亿元人民币（每股收益：0.62元人民币），其中不包括任何减值损失。我们预期2016年净利润同比温和反弹13%至33.13亿元人民币（每股收益：0.70元），虽然日费持平，但受到利用率复苏支持。我们2015/16的盈利预测低于市场预期33/34％，并预市场盈利预测面临下调压力。

估值/风险

中海油田服务2016年市净率0.9倍，低于历史平均水平1个标准偏差，考虑到净资产收益率较低，我们认为估值合理。同时，其市净率比全球海上钻探商（0.5x）高80％，由于母公司中海油令其在中国海洋享有独家经营的地位，因此估值溢价尚属合理。我们建议的主要风险包括：1）油价波动，2）2015年续约相关的不确定性;3）全球日费持续疲弱。

投资主题

上游削减资本开支令日费受损

由于上游资本支出大幅下挫，我们相信2015年日费下跌相当严重。中海油服的主要客户中海油宣布2015年削减资本支出25-35％，中国海洋勘探活动保持稳定，意味日费下跌幅度相约。与此同时，油价下跌后，自升式钻井平台和半潜式钻井平台的全球日费已分别下跌20-30％和30-40％。目前，我们预计2015年中海油服的自升式钻井平台和半潜式钻井平台的平均日费将同比下降20%至102000美元和258000美元，综合日费同比下降23％。我们预计2016年的日费持平，尽管需求略有回升，全球钻机供应日益增加将继续抑制日费增长。

2015年下半年利用率恶化，2016年复苏轻微

我们预计钻井平台的利用率将在2015年下半年进一步下滑，因为2015年第2季开始越来越多钻井平台面临续约。我们预计自升式钻井平台和半潜式钻井平台的日历天使用率，在2015年将分别同比下降4和25个百份点。2015年总利用率估计为83％，是自2003年以来的最低。由于油价温和复苏，我们预期2016年总利用率将同比小幅增长6个百分点。

下降周期将持续一年以上

我们认为中海油服的下行周期将持续一年以上，因为：1）油价温和复苏可能不会引发上游资本支出显着回升;2）2015-16年全球钻机供应的高峰仍是日费复苏的隐忧;3）在目前油价水平，深水项目持续低迷。我们预计中海油服2015年的净利润同比下挫61%，随后于2016年同比温和反弹13%。我们2015年的盈利预测不包括任何减值损失。在目前的经营环境下，我们相信2015年可能需要对过时或闲置的高端钻机录得额外的减值损失。

低于历史平均水平1个标准偏差

中海油服2016年的市净率为0.9倍，低于历史平均水平1个标准偏差。考虑到与历史平均水平比较，其回报低迷，我们认为此估值合理。与此同时，公司的市净率高于全球海上钻井公司80％，但由于母公司中海油令其在中国海洋享有独家经营地位，因此其估值溢价尚属合理。



（来源招商证券(香港)）