现代牧业（1117）：收购两家合资公司 短期影响有限

$现代牧业(hk01117)$ 


7月6日现代牧业宣布收购两家合资公司的牧场的 82％股权。收购完成后, 现代牧业将持有两家合资公司的 100% 。总代价为 19 亿港元，现代牧业将发行 4.8 亿新股支付,发行价为每股 $4 港元。我们认为交易长期利好;维持买入评级及目标 3.90 港元。

收购两家合资公司的牧场
7 月 6 日中国现代牧业宣布从 Success Dairy 收购已持有 18％股权的两家合资公司的牧场余下的 82％股权。总代价为 19 亿港元，现代牧业将发行4.8 亿新股支付, 发行价为每股$4 港元。新股份占公司总股本的 10％或扩大后股本的 9％，并有 3 年的禁售期。在禁售期届满后，如加权代价股份价值小于美元 3.08 亿（即每股$5 港元），现代牧业将支付加权代价股份价值和美元 3.08 亿之差。如加权代价股份价值超过美元 3.6 亿（即每股$ 5.89 港元，Success Dairy 将支付加权代价股份价值和美元 3.6 亿之间的差异的 20％。

收购似乎昂贵
这两个牧场于 FY14 和 5M15 的总收入分别为人民币 3890 万和 4457 万。公司指这两个合资牧场 FY15E 非核心盈利可能达到 1 亿。因此，收购价对应 18.6 倍 15 市盈率和 2 倍 15 市净率。然而，我们认为 PE 是不是一个很好的指标，因为两个牧场仍处于起步阶段，只有有限的利润(并可能来自生物资产公允价值变动收益)。如以 EV/HERD 计算, 是次交易为 11.4 万，比目前的 7.3 万是较昂贵的。

短期影响有限
这两个合资牧场的牛群数目共 1.6 万，占现代牧业的总牛群数目 8％。由于合资牧场只有 20％的乳牛及 9 吨产奶量，目前的贡献很小。(15 下半年约 1 万吨,占全年产量的 1％）然而，我们认为这两个牧场长远将带来增长。(一般牧场需要 5 年才能达到最佳的营运水平)。

维持买入评级及目标价 3.90 港元
由于收购增加牛群数目,但今年淘汰率较高造成自然增长率下降,我们只微调了牛群数目（同比+8.1％）。由于股份摊薄，我们 FY15E/ FY16E/FY17E 的每股收益预测 分 别 由 0.238/0.294/0.328 下 降 至0.224/0.277/0.309。维持买入评级和目标价 3.9 港元。（来源：国信证券（香港））