大众公用(1635.HK):公共事业稳中有升,金融创投再现亮点

今年以来,IPO狂潮在中国掀起,同时也带动VC/PE机构迎来大丰收。根据数据,2018年上半年,共有52家具有VC/PE背景的中资企业上市,合计205家VC/PE机构实现账面退出,获得几十甚至上百倍的收益。

今年以来,IPO狂潮在中国掀起,同时也带动VC/PE机构迎来大丰收。根据数据,2018年上半年,共有52家具有VC/PE背景的中资企业上市,合计205家VC/PE机构实现账面退出,获得几十甚至上百倍的收益。仅小米上市一例,早期投资它的VC晨兴资本、顺为资本、启明创投等回报已高达866倍,成为大赢家。

大众公用(1635.HK),是一家以公共事业与金融创投“双轮驱动”的公司。近几年,公司的创投业务节节攀升,板块EBITDA从2013年3.28亿人民币快速发展至2017年4.95亿人民币的规模,其早前参股的深圳创新投资和华人文化产业基金,目前均是创投领域的绝对龙头。依靠独到眼光投机的同时,矫健增长的公共事业(燃气、交通、污水处理)则为大众公用提供持续的现金流支撑。

《孙子兵法》说,进可攻退可守,方能立于不败之地。现在,随着中国IPO的逐渐升温,以及“煤改气”等环保政策的坚持贯彻,“攻守兼备”的大众公用是否已经吹响了进攻的号角?

公共事业:主业基础稳健,抗风险能力高

大众公用成立于1991年,原名是上海浦东大众出租汽车股份有限公司,是全国出租车行业中第一家股份制公司。经过20多年的发展,公司已经成长为上海领先的公共事业服务供应商,业务包括城市管道燃气、城市交通、污水处理及公共基础设施。其中,城市管道燃气和城市交通(联营)是大众公用长期致力发展的双核心公共产业。

1)长三角燃气龙头,并购拓展积极

2017年,大众公用的燃气板块收入为42.44亿人民币,占总营收比重的超过92%。从行业地位上来说,通过控股上海大众燃气(50%)、南通大众燃气(50%)以及收购苏创燃气部分股权(19.76%),大众公用算的上是上海乃至长三角地区最重要的燃气供应商之一。

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上海大众燃气是一家集燃气输配、销售和服务于一体的大型城市燃气运营企业。截至2017年末,上海大众燃气拥有182万余燃气用户,2017年全年天然气销售量为97928万立方米。根据CIC 2015年的报告,于上海市城镇地区仅有的三家天然气供应商中,上海大众燃气的市场份额占比位列第一位,将近40%。

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值得注意的是,上海大众燃气的服务客户主要来自浦西南地区。自2001年以来,公司就一直是浦西南部管道天然气的独家供应商,具有非常明显的垄断优势。同时,大众公用还通过参股企业运营着上海松江区和奉贤区的燃气供应业务。

南通大众燃气,则是大众公用控股的另一家子公司。南通大众燃气在南通市拥有42.7万户燃气用户,2017年全年天然气销售量为19300万立方米,在整个南通市区的市场份额超过80%,拥有主导寡头地位。

2016年,大众公用通过收购苏创燃气19.76%的股权,成为其第二大股东。苏创燃气位于苏州太仓市的天然气管道网络全长594.7公里,覆盖率达到90%以上,是太仓的核心天然气供应商。

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通过该收购,公司成功打通上海、太仓、南通的燃气覆盖网络,形成良好的协同效应。

不过,大众公用于燃气板块战略性收购拓展的步伐并没有停止。

今年3月份,公司宣布收购大众运行80%的股权。大众运行是在上海唯一一家LPG运输企业,拥有二类危险货类运输能力,未来有望发展LNG运输。

5月份,大众公用又继续发力收购江阴天力燃气37.23%的股份。江阴天力以城市管道燃气经营为主业,涉足江阴、靖江、建德多个城市,业务延伸至LNG液化生产与销售、LNG与LPG的分装销售、LNG和CNG加气站业务、燃气工程安装业务等。

目前,公司已经建成150万立方米LNG贮存设施,2700立方米LPG贮配中心,LNG汽车加气站3座、CNG汽车加气站3座、首站4个、门站2个、天然气管道2900公里、各类燃气用户达24万户。

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值得一提的是,江阴市的民营经济十分发达,有着“中国制造业第一县” 之称,上市公司高达47家,领航中国县域经济。根据2017年全国综合实力百强县排名,江阴市位列第二,仅次于昆山。依托于江阴市优渥的经济水平,公司的燃气业务也水涨船高,每年的燃气销量在7.5亿立方米左右,2017年净利润达到3.38亿人民币,未来有望助推大众公用的城市管道燃气收入水平。

至此,大众公用不但在长三角沿线完成燃气覆盖网络的布局,还进一步延伸至产业链的上下游,形成资源控制。2017年业绩会上,公司管理层也表示仍将以上海周边及长三角地区等经济发达区域为中心,继续积极开展天然气行业的投资收购业务。

2)燃气行业高壁垒,盈利受益区域经济

大众公用是长三角地区最领先的城市燃气供应商之一,那么是否存在被新进入者取代的可能性呢?

客观来说,基本是没有的。第一,燃气市场需要特许经营权,项目经验丰富的公司才更有可能受到政府的委聘;第二,行业的初始资本要求非常高,这也让很多企业望而却步;第三,燃气一旦发生泄漏等事故,后果非常严重,相应的也就对技术的先进性有要求。

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过去五年,随着城市不断发展带来的新增用户以及“煤改气”工程的完成,大众公用的燃气板块收入水平一直维持着稳中趋升的水平。而作为上海南部及南通地区的管道燃气寡头垄断供应商,未来5-10年公司燃气板块大概率仍将矫健前行。

首先,长三角区域代表着我国最高水平的经济增长级。2017年,仅上海及江苏省两地的GDP就占到全国总GDP的14.0%。其中,上海及江苏省的GDP增速分别为6.9%和11.0%,整体领先于全国6.9%的平均增速。经济的高增长水平,也就意味着更多的终端客户需求。例如上海现在虹桥商务区的开发、闵行航天城的建设以及徐汇滨江的建设等,都将为大众公用提供很好的业绩增长支撑。

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其次,“煤改气”仍会是未来几年燃气行业的政策主旋律。2017年,上海市天然气的消费量为79.04亿立方米,2012-2016年的复合增长率为5.2%。根据《上海市能源发展“十三五”规划》,到2020年上海的天然气消费量将增长到100亿立方米,意味着2017-2020年的年复合增速将为8.2%。为行业寡头竞争者提供广阔的前景。

3)上海老牌出租车公司,加速布局租赁市场

2017年,大众公用的交通服务板块EBITDA达到2.28亿人民币,占公司总EBITDA 9.84亿人民币的23.2%。

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一直以来,交通服务都是大众公用的优势业务,核心企业大众交通(占股26.71%)是上海市成立最早的出租车公司之一,主要业务包括出租车、汽车租赁、物流及其他交通相关业务。其中,公司运营的“大众出租”在上海市具有良好的口碑,是上海市第二大出租车公司。如果您在上海,一定能够在街道上看到带着“大众”标识的出租车频繁穿梭而过。公司在哈尔滨、杭州等多个地方也拥有合营或联营的出租车公司,且份额不低。

现在随着网约车的兴起,“大众出行”APP于2016年正式上线,在这一平台,乘客既可以叫出租车,又可以叫约租车,成功弥补了传统出租车由于网约车的出现而流失的客户。并且由于最近网约出租车频发“事故”,引起女性乘客对安全的隐患,也给予了传统出租车公司进击的空间。

同时,大众交通还是上海汽车租赁行业唯一拥有高、中低档门类齐全的专业汽车租赁公司,拥有可供租赁汽车3300多辆,定位服务于中高端汽车租赁市场。目前,公司已经在北京、广州、成都等近10个省会城市建立起分公司,全国连锁网络升级,助推公司板块业绩稳固上升。

4)公共事业提供持续现金流

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除了城市管道燃气及交通服务外,大众公用的污水处理等业务也在日益提高。截至2017年底,公司的污水处理业务总处理能力为35万立方米/日,服务面积约为258平方公里,服务人口约162万人,业务区域主要集中于上海嘉定地区、江苏徐州、连云港等地区。

2017年,公司污水处理的收入达到2.07亿人民币,2016年及2017年的增长率分别为20.2%和16.3%。公司管理层表示仍将持续拓展上海周边及长三角地区等经济发达区域为中心的污水处理项目,并严格按照国家污水排放要求实现达标。

今年5月,公司控股子公司中标江苏省徐州市贾汪区青山泉污水处理厂一期改造运营、二期扩建运营采购项目,增厚污水处理业务。

鉴于公共事业稳固的市场地位及发展,2013年-2017年,大众公用的经营现金流分别为5.32亿、6.83亿、3.07亿、5.95亿及5.07亿人民币,为更有盈利“爆破点”的业务---金融创投提供了良好的资金支持(同时公司还公开发行债券,信用评级AAA)。

金融创投:眼光独到,寻求业绩突破口

2017年,大众公用金融创投业务的EBITDA达到4.95亿人民币,占总EBITDA的约50%,对公司的盈利贡献举足轻重。

目前,大众公用主要通过参股深圳市创新投资集团有限公司、上海华璨股权投资基金合伙企业、上海杭信投资管理有限公司、上海兴烨创业投资有限公司,以及通过全资子公司大众资本进行直接投资的华人文化产业投资基金等来运营金融创投板块。

其中,深创投以及华人文化均为领域内相当优质的资产,最有望为公司带来盈利上的高弹性。

1)深创投---累计投资企业上市数量国内首位

深创投是深圳市政府于1999年出资并引导社会资本出资建立的,目前注册资本42亿元,管理各类基金总规模约2896.33亿人民币,是国内规模最大的本土创投机构之一。而大众公用则拥有着深创投13.93%的股权。

深创投主要是以投资成长型企业为主,不仅关注制造业、高科技行业,还同时关注服务业、物流业等具有创新特质的领域,近期成功案例有宁德时代、今创集团、御家汇、华大基金等等。

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截至今年6月底,深创投已投资项目889个,累计投资金额约376亿人民币,其中140家分别在全球16个资本市场上市,投资企业数量及投资企业IPO数量均位居国内创投行业第一位。

就仅2017年来看,全年共计有14家VC/PE年度项目IPO数量在7家以上,其中深创投表现依然最为亮眼,共收获20家IPO,以巨大的优势成功摘得2017年项目IPO桂冠。

专业的投资以及严密的风控,也成就了深创投创投业务高达 40.32%的IRR水平。2017年,在由清科集团发布的“中国股权投资年度排名榜单”中,深创投位居排行榜之首,领先于红杉资本以及IDG。

2017年,深创投的收入达到10.1亿人民币。基于IPO进程的持续加速升温,助推深创投更多优质的项目投资得以通过上市退出,从而获取丰厚利润,将带给大众公用不容小觑的业绩催化作用。

2)华人文化产业投资基金---长线的价值投资者

2010年,华人文化产业投资基金由黎瑞刚先生创立,基金规模达50亿人民币,成为第一个在国家发改委获得备案通过的文化产业私募股权基金。大众资本(大众公用全资子公司)拥有该投资基金9.62%的股权。

区别于国内投资机构2-3年就退出求短期回报的方式,华人文化产业投资基金做的则是长线价值投资,2017年才进行了首笔套现。

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华人文化产业投资基金主要专注于文娱、科技、消费三大领域,近几年先后投资了外界较为熟悉的灿星制作、IMAX中国、B站、爱奇艺、快手、趣头条、SNH48、快看漫画等传媒与娱乐类公司,以及饿了么、蛋壳公寓、一条、野兽派等互联网技术和消费类公司。此外,华人文化还拥有英超球队曼城俱乐部的所有权,以及与好莱坞华纳兄弟娱乐公司的合资公司。

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2017年,在我国主要文化产业投资机构列表中,华人文化产业投资基金涉及的资金规模达到7.07亿人民币,位列第九位,所投项目为6个。

虽然还未像深创投一样获得明显的退出回报,但是从华人文化产业投资基金已投项目的质地来看,价值投资的背后很可能会带给大众公用突破性的惊喜。

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举个例子,灿星制造是目前国内规模最大,也是最为成熟的节目制作公司(没有之一),旗下节目包括《中国好声音》、《蒙面歌王》等。其中《中国好声音》一度创造了收视率“破五”和广告破十亿的奇迹。灿星背后的大股东是星空华文,而华人文化产业基金则拥有星空华文53%的股份。2017年12月,灿星宣布完成首轮融资,估值已经高达210亿人民币,预计将于今年申报上市。

3)上海华璨股权投资基金合伙企业重拳出击盛大游戏,有望被装入A股上市公司

2017年4月28日,华璨基金完成第一个项目的投资,总投资额80,000万人民币,华璨基金与曜瞿如的普通合伙人华通控股在上海签署《入伙协议》,华璨基金同意认缴曜瞿如共计80,000万人民币出资,并作为有限合伙人加入曜瞿如。曜瞿如是上市公司世纪华通(002602.SZ)的控股股东浙江华通控股作为普通合伙人发起设立的有限合伙企业。

根据世纪华通2017年1月7日的公告,华通控股及其作为普通合伙人的上海曜瞿如投资合伙企业(有限合伙)在2017年1月6日与宁夏中绒圣达股权投资合伙企业(有限合伙)、宁夏中绒文化产业股权投资企业(有限合伙)、宁夏中绒传奇股权投资合伙企业(有限合伙)、宁夏正骏股权投资合伙企业(有限合伙)、宁夏丝路股权投资合伙企业(有限合伙)签署了股权转让协议。股权转让完成后,曜瞿如将间接持有五家合伙公司于盛大游戏47.92%的股权。

2018年6月12日,世纪华通发布关于筹划重大资产重组的停牌公告称,拟收购标的资产盛跃网络科技(上海)有限公司100%股权。而盛跃网络作为盛大游戏的运营主体,意味着于2015年11月从纳斯达克摘牌的盛大游戏开启了回A之旅。

小结

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自2017年加入港股通以来,南下资金不断涌入大众公用,持股占比从约2%一路上升至将近12%,相比之下股价则略显疲弱。作为燃气股龙头,且拥有爆破性的金融创投,大众公用在估值上理应较普通燃气股享有一定的溢价。但是目前,公司的动态PE为18.02倍,在行业中是偏低的。

稳健的传统公共事业,搭配上进击的优质金融创投业务,现在的股价对于大众公用来说会否是一个“黄金坑”?

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