科通芯城(0400):“互联网+”电子器件龙头,物联网潮硬件创业先锋

$科通芯城(hk00400)$

导读:科通芯城是4月港股TMT行情的领涨龙头,近期距高点跌幅接近70%,股价回到4月前水平。万得数据显示,以今日收盘价计算,2014年PE为27,2015年一致预期PE为15。科通芯城是最具互联网思维的电子元器件电商,营收正加速增长;2014年推出的硬蛋平台,已经与百度、京东、微信、360、微软等互联网机构以及Intel、Broadcom、Freescale等电子制造业企业战略合作;得益于大数据的成功运用,供应链金融刚刚起步就获得快速发展。我们分享光大海外的深度报告,全面诠释科通芯城的核心投研逻辑。

风险提示:近期港股市场激烈波动,本文仅用于逻辑梳理,投资需谨慎。

科通芯城(0400.HK)是中国电子元器件电商中的龙头企业,专注服务电子制造业。公司业务增长迅猛,2014年营业收入68.48亿人民币,同比增长183.3%;实现归属于上市公司股东净利润1.94亿人民币,同比增长136.4%。

◆电子元器件“互联网+”蓝海市场的龙头企业

中国年电子制造商企业客户各项采购高达10万亿元,而通过线上平台撮合成交规模仍在百亿级别,整个行业成长空间巨大。公司长期专注于电子元器件的交易及供应链管理,在行业上下游有天然积累优势,深厚的行业经验和专业的服务团队为公司设置了高壁垒。根据易观国际的资料,按2013年的总商品交易额计算,公司是国内最大的IC及其他电子元器件交易型电商平台,市场份额在55%以上。公司通过自营、第三方平台及专责的技术顾问和专业销售代表团队,为客户全程提供线上线下服务。

◆物联网时代智能硬件创新创业潮的“送水”先锋

随着物联网时代的到来,越来越多的IT或非IT从业者,加入智能硬件创业大潮中。但在智能硬件创业领域,创业者面临资金、技术、器件供应、营销服务等痛点,公司依托自身在电子元器件领域长达20年的积累,于2014年1月成立了业内首创的智能硬件创新创业互联网平台—“硬蛋”,致力于打通智能硬件创业全产业链,全力服务创业者,成为创业者创业淘金潮的“送水”先锋,为创业者解决资金、供应链、销售问题。同时“硬蛋”积极与百度、京东、微信、360、微软等互联网机构以及Intel、Broadcom、Freescale等电子制造业企业战略合作,共同打造中国最领先的智能硬件“孵化+投资+服务”全方位的立体平台。

◆大数据推动增值服务,多项业务也极具想象空间

得益于大数据的成功运用和对客户需求的切合应对,公司在其他业务领域也获得积极突破。供应链金融刚刚起步就获得了迅猛发展。同时其他增值服务如软件产品出售,也扩充了公司的变现渠道,前景非常可观。

◆盈利预测与投资建议:

综合公司近年来业务发展状况,我们预计公司2015~2017年EPS分别为0.31、0.46、0.63元,年复合增长率42%。结合绝对估值和相对估值的结果,我们认为公司2015年40.0x的PE属于合理水平,对应目标价12.40元人民币(约合15.50港元),首次给予“买入”评级。

业绩预测和估值指标


投资要件

关键假设

1、公司市场推广稳步进行,注册用户交易转化率稳定增长;

2、公司互联网金融服务等增值服务进展顺利。

我们区别于市场的观点

1、电商渗透率目前较低,但一直保持高速增长。特别对于IC及其他电子元器件,线上B2B采购能很好地帮助解决中小企业采购难问题,集结需求扩大经营规模,获得议价能力。电子采购方式由线下到线上迁移的趋势明显,由2011年的4,500家一跃达到2013年97,000家,并继续保持高速增长态势,预计未来发展空间巨大。

2、电商行业竞争激烈,但公司有先天优势和高竞争壁垒。公司在电子制造业供应链有先天专业优势和客户资源,并准确定位企业关键人高效营销,同时提供的售前售后服务能够确保客户做出明晰的采购决定和享受到高效率的采购体验,成功吸引和保留电子制造业参与者。

3、公司的“硬蛋”虽然还未盈利,但变现空间非常广阔。一开始硬蛋虽然没有建立起商业模式,但是随着智能硬件逐渐形成未来主流趋势,硬蛋也开始从一个相对边缘的平台进入主流。基于硬蛋的上百万粉丝群体的持续壮大,B2C导购、B2B供应链交易服务等变现模式都顺理成章,预计未来为公司带来的收益非常可观。

股价上涨的催化因素

1、 主营电商业务有望在电商渗透率增长、客户数量增长、交易转化率的共同增长带动下持续高速增长;

2、 供应链金融广受客户青睐,营收有望持续高速增长;

3、 公司计划在电子供应链开展如保险和云计算等增值服务,扩大的业务版图的盈利空间非常可观。

估值和目标价格

我们预计公司2015-2017年的收入分别为90.35亿、115.85亿和144.27亿人民币;归属上市公司股东净利润分别为3.57亿、5.36亿和7.25亿人民币;对应每股收益分别为0.31元、0.46元和0.63元人民币。结合绝对估值和相对估值的结果,我们认为公司2015年40.0x的PE属于合理水平,对应目标价12.40元人民币(约合15.50港元),首次给予“买入”评级。

投资风险

1、中国电子产品需求减少;

2、行业政策变动;

3、互联网金融发展低于预期。



1、中国最大的电子制造业企业采购电商平台

1.1、公司是中国电子元器件“互联网+”龙头

公司是中国IC及其他电子元器件垂直电商,专注服务电子制造业。通过整合行业资源,公司运用自营+第三方电商模式为客户提供丰富的原厂正品及专业的增值服务,引领全新的电子元器件采购方式变革。通过对接众多国际知名品牌供应商,3000条优质产品线,平台上拥有50万种产品型号,涵盖移动手持、消费电子、通信网络等9大应用板块,数百套行业解决方案,为客户带来全新的采购体验,是真正意义的“一站式”IC元器件采购中心。

按2013年国内电子元器件电商市场总商品交易额计算,科通芯城交易份额最大,占比达55%。其他大型电子元器件电商如中国制造网、环球资源、阿里巴巴及华强电子网,主要以信息服务模式经营,并没有经营自营平台,其方式是通过其他网站提供价格信息、产品展示等服务,收入来源主要为会员费,但往往因为信息过多,对用户造成使用不便。而科通芯城采取交易型经营模式,通过平台直接向用户提供IC及其他电子元器件产品展示、比价、交易、物流、订单履行及售后支持等服务。公司凭借先驱优势,将享受中国IC及其他电子元器线上采购市场的成长红利。



1.2、传奇创始人带领公司稳步做大做强

公司创始人兼CEO康敬伟,1991年毕业于华南理工大学,曾于2009年被福布斯评为中国最年轻的富豪之一,在互联网多媒体及电子元器件分销行业拥有20多年经验。康敬伟先后在该领域成立多家公司(包括2005年纳斯达克上市公司“科通集团”等),各种模式的尝试和历练最终使科通芯城整合多方线上线下资源,借互联网的商业模式,获得了业界的成功。

截止2014年12月31日,科通芯城最大股东为创始人兼CEO康敬伟,持有51.08%股份;约21.83%股份由姚怡持有(姚怡是向公司转让Cogobuy Holding的公司Total Dynamic的全资拥有人);其余27.09%股份由其他H股股东持有。公司股权结构图如下:



1.3、公司成立以来,客户、GMV、收入、利润均稳步快速增长

公司2012年成立以来,其电商平台Cogobuy.com网站注册用户数翻了约27倍至2015年一季度的35,682名,而线上交易客户人数由2012年的660名激增至6,017名。根据每年新增交易用户占比新增注册用户来看,2013年与2014年由于收购了Total Dynamic实体、Envision Global实体及其业务,并且吸收了他们的用户扩大公司注册用户基数降低了转换率。但随着公司电商平台的成熟、及硬蛋网的共同协作,2015年一季度公司交易客户转换率较2013年提升了12个百分点至23.3%,未来在公司推动硬件创业的热潮下有望进一步提升。


在线交易客户分为蓝筹制造商和中小型制造商,其数目和单位客户在线交易额均快速提升,2015年一季度线上交易客户中有5,885户为中小型,132家蓝筹客户,并且蓝筹客户线上交易额贡献增长快速,单位中小型客户线上采购交易额保持稳定状态。

2014年,公司所完成的订单总商品交易额约人民币83.8亿元,其中自营、第三方平台、供应链融资分别贡献达81.7%、15.1%和3.2%。

自成立以来,公司用了一年时间实现业务线下线上转换,2013年24.17亿营收全部在线上完成。公司的线上平台带动交易客户数目增加及销售产量增长,使公司2014年收入同比快速增长183.3%至人民币68.48亿元。随着自营收入增加和毛利率接近100%的第三方平台销售增加的推动,公司实现归属股东应占利润为人民币1.94亿元,同比快速增长136.4%。每股基本收益人民币0.17元,同比增长88.8%。公司还在继续扩充第三方平台,和不断壮大增值服务如互联网金融,未来利润增长前景非常广阔。


2、电子元器件行业分析

2.1、市场庞大,众多需求迅速增长


根据美国科技新闻网站Venturebeat,2014年亚洲已经取代北美成为消费电子最大区域市场,而中国已经超越美国成为全世界最大的消费电子市场。2013年北美消费电子市场去年的规模为2,570亿美元,而中国主导的亚洲市场,达到2,820亿美元。在全球消费电子市场中,新兴市场国家占到了一半,而在几年前,这一比例还只是40%。

作为全球主要的电子产品生产枢纽,据易观国际报告显示,中国电子制造市场已成为规模最大的IC及其他电子元器件采购市场。中国目前有约300万家电子制造业企业客户,每年采购需求高达人民币10万亿元,IC元器件采购市场规模在2013年超过人民币2万亿元,根据易观国际的资料,受益于经济持续增长、人口可支配收入增加及推出经济激励措施大力支持,预期中国电子制造市场在未来几年还会持续大幅增长。

然而,电子制造业市场终端产品众多并且涉及多方参与者,产品多元化和多方参与者细分带动电子制造业需求高速增长,同时对产品及服务带来巨大的采购需求。企业的采购除了对原材料的需求还包含设备和工具、软件及IT解决方案(企业资源规划及SAAS)、供应链金融服务、其他服务(如第三方物流、营销、人力资源等)。因此中国电子制造业的发展拉动了对原材料(特别是电子元器件)需求的同时,也形成了对资讯科技和金融服务等其他配套服务的庞大的采购需求。

2.2、电子制造市场分散,中小企业受忽略

上游供应商市场集中度较高:IC及其他电子元器件价值链分布于世界各地,但高端元器件制造市场由赛灵思、英特尔和博通等数家以美国和欧洲为基地的品牌供应商主导,而这些全球品牌供应商一般会通过少数大型分销商,向蓝筹制造商直接销售其产品。

上游活动主要包括设计、制造及测试IC及其他元器件。设计工作主要在美国及若干欧洲国家进行;制造工序主要位于亚洲,亦有少数在欧洲和美国进行;测试工作则主要在亚洲进行,尤其是台湾及中国大陆。上游活动的三个阶段各有不同的资源要求:设计阶段的技术要求较其他两个阶段为高;测试阶段尤其劳动密集;制造阶段则需要巨额固定资产投资,因此需要大量资本开支。

下游电子制造市场高度分散:一直以来,下游电子制造商对最终用户了如指掌,从而对上游IC及其他元器件制造商在创新方面作出指引。在中国约300万家电子制造商(即元器件买方)中,只有约3,000家为大型蓝筹公司(约占0.1%),其余均为中小型制造商(约占99.9%)。

采购方面,蓝筹制造商倾向直接与元器件卖方或通过大型分销商磋商供应合约,如Avnet, Inc.、艾瑞电子亚太有限公司、富昌电子等美国公司和大联大控股等台湾公司,通常侧重于服务蓝筹制造商;中小制造商则通过一群分散的小型分销商或零售店铺等其他中介人采购元器件,如位于北京中关村和深圳华强北等地区的小型分销商及零售店铺,专注于向中小型制造商提供服务。因此,中小型制造商往往无法享受有与蓝筹制造商一样的具竞争力的定价、服务水平、产品种类、产品品质或数量保证。

然而,随着科技的进步发展,未来移动互联网、车联网和智能家居、可穿戴设备的发展必将带来物联网的最终引爆。中小型电子制造商对持续的市场变化和整合适应力较强,新的中小型制造商持续增加。美国趋势学家Jeremy Rifkin指出,第三次工业革命是扁平型组织模式,生产成本必然快速降低,尤其年轻的中小企业,将继续在业内占据重要地位迎来绝大的商机。因此上游元器件制造商日益重视寻求控制下游长尾市场的有效方法。

2.3、电子制造商采购方式线下转线上趋势明显

自2011年5月起中国发出支付业务许可证,安全交易及风险管理系统整体改善,有助于第三方支付平台运营商开发B2B电商市场。与此同时,传统银行也已经开始针对B2B电商市场推出和推广自有的支付服务。随着互联网营销的大规模普及和深化,线上支付平台的进步,越来越多的中小企业采用全面的B2B电商平台作为推广其产品和品牌的重要渠道。

特别对于IC及其他元器件市场,线上B2B采购很好帮助解决中小企业采购难的问题。线上采购与传统的线下采购相比没有采购规模限制,电商平台可以集结中小型客户的需求,扩大经营规模,以规模优势提升与供应商议价的权利,并为中小型电子制造商获取具有竞争力的价格。中小型制造商可以借此获得多品类、低价格、高品质产品的选择性,因此越来越多的电子制造商的采购方式出现由线下向线上迁移的趋势。


3、公司竞争优势明显

3.1、供应链先天优势+互联网模式树立高竞争优势


公司成立之前,创始人康敬伟1995年创立的科通集团于2005年在纳斯达克成功上市,是许多国际著名品牌元器件制造商如Broadcom、JDSU、Panasonic、Sandisk等的合作伙伴,并成为很多国内外顶尖企业如Motorola、Huawei、Alcatel-Bell、ZTE、Lenovo、UT-Starcom、Bird、Flextronics、Jabil的供应商,为进入中国通信及IT市场的外国公司提供良好的销售平台和渠道。康敬伟所创立的其他多家电子制造行业相关公司也获得了业内良好的知名度。

通过重组科通集团部分资产及其他公司线上线下行业资源,公司目前在香港、深圳和上海三个中心城市建立独立营运及物流中心,覆盖全国15个主要省市。康敬伟之前所创立的曼城技术,与科通国际、科通宽带、及科通数字(香港)有限公司共同负责维护科通芯城的云端服务和数据库,并提供支持Cogobuy.com电商平台的服务和技术支持。科通集团和众多子公司在电子制造业领域近20年积累的经验、客户关系和现成的经营成员,为公司铸就了电子制造业供应链的强大的先天优势,使公司成立以来一直获得正的不断增长的收益,在电商中实属不易。

同时再联合其独特的“互联网+”运营模式和专业的销售服务人员为电子元器件电商交易设置了较高的竞争壁垒,公司确保客户享受高效率的采购体验的同时并成功吸引和保留客户,短期内如天猫、京东等综合电商还是很难以大规模进入。

3.2、公司自营+第三方模式做电子制造业的“京东”

3.2.1、自营平台产生正现金流,无库存风险

自营平台上,公司从供货商购入商品,形成自己的库存,再向客户进行销售,赚取差价,其有效的库存管理制度降低了库存风险。一方面公司广泛的售前咨询确保客户做出知情的采购决定,在整合客户的订单后,再向供应商进行采购,因此被撤销的购货订单金额相比总交易额每年维持在1.2%以下的低位。

并且对于卖不掉的存货,还能根据所签订的协议退还给供应商,从而减少撤销订单的风险和避免存货过剩,同时降低物流成本提高运营效率。公司平均存货逐年下降,由2012年的42天,降为2014年的21.24天。

大型供应商给公司大约30~45天的账款期限,而公司就中小型客户而言,通常要求在交货后30天内付款,或者要求在交货前或交货时以电汇方式全额支付购买款,因此这种方式给予公司一定的清偿应付账款的自由度;就蓝筹客户而言,虽然规定账期为60~90天,但公司以应收账款为抵押获取信贷,进一步减轻运营资金的负担。

3.2.2、第三方平台实现与自营平台的优势互补

公司于2013年7月正式推出第三方平台,进一步与自营平台优势互补。公司目前自营平台所拥有的电子元器件SKU量6-10万个,而电子行业元器件SKU在10-100亿的数量,因此第三方平台的扩张快速地帮助公司扩大SKU的组合,增加了覆盖长尾的优势和增加客户的选择性,带来协同效应。同时在平台的战略选择上,自营的IC及其他电子元器件一般是高端产品,并且在第三方的供应商选择上也会注意选择有别于自营平台上的产品,减少内部竞争。

同时第三方销售商利用公司的资讯科技及物流基础建设优势,获得免费的技术咨询与支持,扩大了潜在用户范围,公司对其有极大的吸引力。第三方平台由第三方商户向客户销售产品,就所出售的产品的总交易额一定的百分比向公司支付佣金,因此第三方平台业务利润率极高,毛利率接近100%。

在监管方面,公司计划开发工具,为销售商和买家建立信用评级,借以优化交易程序。对于第三方平台上的分销商,公司要求货物经过公司的仓储物流,进行筛选,如果第三方因展示假冒品或残次品,或侵犯他人知识产权的需要第三方进行赔偿,并且对购买到假货的客户做出10倍的赔偿的承诺。随着越来越多的销售商入驻,公司有望提高流量变现率,进一步提高公司综合盈利能力。

3.3、蓝筹客户奠定基础,中小型客户扩大优势

公司向大约500家供货商(包括主要产品类别的部分顶级品牌供货商)进行采购,并通过电商平台超过6,000家电子制造商客户提供丰富的产品选择。多方面满足了电子制造供应链中不同参与者的需求。

大型供应商群体:由于对供需双方的了解,公司通过售前服务及社会媒体营销,推广供应商的新产品和新科技,能够非常有效地帮助供应商根据其自身特点挖掘更多的潜在买家,此强大的供应商网络难以复制。目前,和公司合作的大型供应商中,大部分顶级品牌供应商在中国只有少数几个分销商,因此公司与之合作能够保证可靠的高端IC及其他电子元器件的供应。

中小型供应商群体:中小型电子元件供应商规模较小,且较为分散,因而限制了因为成本效益的方式吸引客户的能力,常被忽略。公司的第三方平台让中小供应商能够借助公司的科技基础建设,发展客户群;同时借助公司全方位服务扩大售后服务范围,帮助中小供应商降低成本。

蓝筹客户群体:蓝筹客户界定为年收入高于人民币4亿元的公司。科通芯城与供应商强大的议价能力,独特的的增值服务增强了蓝筹客户的忠诚度,给蓝筹客户规定的60~90天的账款期限给予蓝筹客户较大的自由度。

中小型客户群体:中小型客户年收入低于人民币4亿元,他们往往因为规模不足而难以及时获得品牌供应商的供应,同时缺乏议价能力磋商具有竞争力的购货条款和有效管理采购流程。公司的规模经济效益能使之在保证利润的同时,提供具有吸引力的价格,同时一站式解决方案帮助中小客户大大简化了采购流程。


公司的电商网站不直接列出产品价格,而是向客户提供个人化的报价。蓝筹客户可通过网站对接的销售代表进行议价,中小型客户可通过系统内价格评估或者“我要询价”的功能来获得建议价格。个人化的报价一方面考虑到客户业务营运、采购记录及信贷报告等多项因素,保证了公司的盈利性;另一方面鼓励了客户多次采购来加大优惠力度,间接增加客户黏性。相比较传统电商而言,公司客户的回头率远高于行业平均水平。2011年至2013年公司重复购买率均60%以上,且回头客用户交易额占总交易额均在97%以上。

3.4、移动互联网社交助力公司精准营销

中国电子制造商的采购决定往往由数名关键专业人员作出,例如负责采购、研发和财务的人员。公司通过移动互联网营销,有针对性的重点关注企业客户里的关键人,打造一个服务于企业高端商务圈的社区,通过对企业关键人做精准营销,产生高转换率的企业需求。公司还将继续为新客户的主要采购人员免费提供强大的线上工具、企业资源规划及其他服务。由此,公司可以与相关主要人员保持紧密互动,从而深入了解客户的需求及产品的开发内容。

2013年公司推出移动应用软件“芯云”,成为首家利用微信作为服务电子制造商的业务平台。“芯云”上把用户分为不同的组别,每组设有专责的营销人员,负责不时向该组推广相关的尖端科技和产品革新,务求吸引用户进行采购,并推动组别内的用户互相讨论及交流。芯云的“一站式”操作使客户轻松浏览产品信息、促销信息、询价及下单,还可以追踪订单、发货及查看应付款项等,大大简化了客户的交易流程。

2013年9月,公司还推出微信社区“硬蛋”,有效促进了中国电子设计师和工程师之间的理念和知识交流。自2011年公司选择微信为主要的合作伙伴以来,微信近几年来的用户人数和流量的高速成长带动了公司的流量和交易网络的培养。目前“芯云”和“硬蛋”关注人群高达200万人,其中精准关键人高达几万人。同时公司还利用微博和TechWeb等不同的社交网络平台举行新媒体营销等活动,如产品发布及科技讨论区等,预计将会大批量带来更广泛的粉丝关注。



3.5、互联网思维助力1千亿GMV目标

公司立足于最大的IC及其他元器件交易平台,目标定位于300万家中国电子制造业企业客户,关注其每年10万亿的采购需求。公司2012年成立以来到2014年,总商品交易额年复合增长率高达521.2%,公司提出在不远的将来达到1千亿总商品交易额的目标,计划更是稳步实施。一方面通过加强市场平台、扩充新产品以及继续加大市场营销的力度以吸纳更多客户,一方面提高目标客户转化为注册客户及进一步转化为交易客户的转化率,让更多的关注带来交易机会,并进一步增加总商品交易额使公司获益。

除了透过内部措施发展业务以外,公司计划通过发展战略伙伴关系和收购活动,以协助扩充用户和收入基础、扩大地域覆盖、提升产品与服务组合、改善科技基础建设、强化人才库和扩充业务。一方面公司增加在客户服务、订单履行及交付能力方面的投资,提升服务可靠度和平台效能,以此进一步提升客户忠诚度和增加每名客户采购额;另一方面公司将继续加强电商平台的量身设计内容,扩充新商品并提供云计算服务、供应链金融等配套服务,为客户提供种类全面的产品和解决方案。


4、硬蛋”助力公司实现O2O与B2B2C的完美双闭环

随着科技的进步发展,智能硬件已逐步深入人们的生活,物联网则被称为是下一个万亿美元级的信息技术产业,Gartner 预测,2015 年市场规模将达到695 亿美元,2020 年市场规模将突破2,630 亿美元。硬件创新浪潮之下的科通芯城用“产品+服务”的模式服务中小企业客户,用互联网的方式连接制造业上下游,“硬蛋”平台应运而生,作为其进入物联网领域的重要突破口。

4.1、“硬蛋”打造中国“芯”硅谷

“硬蛋”是公司旗下一个专注于硬件创新领域的线上+线下的平台,对接全球的硬件创新者和中国的供应链资源,帮助中国硬件创新创业者,提供从概念到产品再到量产的供应链服务。硬蛋平台完善智能硬件电商生态系统,让最小的创业者发光。2013年底,公司明确提出“芯”硅谷战略,依托“硬蛋”平台,定位于全球硬件创新产业。

“硬蛋”创立仅一年多时间就获得了爆发性的增长,目前基本上每月增加1,000个项目,100万粉丝,未来目标是打造全球最大硬件创业平台。2015年初,“硬蛋”被纳入为北京中关村科技园区智能硬件中心的供应链服务平台,进一步加快了全国布局,随着越来越多的国际项目参展,硬蛋在欧洲、日本、以色列等国家和地区的全球战略已不再遥远。

4.2、三大硬核让众创“硬”起来

供应链平台、种子基金加速器、开放生态系统构成“硬蛋”的三大硬核,使电子制造业的设计者、生产者和消费者真正实现无缝对接,专注于满足硬件创业者以“供应链资源为核心的连接”——从创业者开始有概念,从概念到产品、从产品到量产,硬蛋平台会在每个环节提供支持。

4.3、“硬蛋”打造完美双闭环

硬蛋网的发展不仅使公司致力于智能硬件领域深耕细作,还为公司在硬件产业链打造两个完美闭环:一个是O2O的闭环,即智能硬件产品不仅可在线上进行营销活动及交流,同时也可通过用户全方位深度体验后提供的在线反馈更及时的了解消费者需求的变化。另一个闭环是B2B2C,硬蛋除了对创新创业者提供供应链的服务打通B2B闭环外,也可使之通过硬蛋现有庞大的粉丝群及硬蛋一号体验馆对其智能创新产品进行市场活动,直接让消费者进行接触,完成B2C闭环,为整个供应链的所有参与者打开了双赢的局面。公司将凭借硬蛋网继续巩固公司在行业内的领先地位,吸引更多潜在客户及供应商,市场前景极为可观。

科通芯城已经联手京东开展了一系列市场活动,包括2014年4月备受关注的硬蛋i未来大赛(迄今为止中国最大的硬件创新创业大赛),两者结合已经联手扶植众多硬件创新团队并使其产品快速市场化,例如糖护士血糖仪从研究创作,并在京东商城推出初期创下快速售罄记录。

作为公司线下布局的重要一环,硬蛋一号已在深圳设立体验馆,计划不久会在北京,上海,香港陆续开放新的体验馆。

2015年5月,“硬蛋”宣布和联想战略合作,硬蛋将结合自身的天然优势,为联想提供以“供应链”为核心的服务,同时,利用自有的百万智能硬件粉丝用户为联想产品提供宣传推广以及“硬蛋一号”体验厅的展示机会。不仅如此,联想也将自有的云平台及工业设计开放给硬蛋平台上的项目所用加速其发展,硬蛋平台上的项目也可在联想体验店进行销售。硬蛋与联想的珠联璧合,实现“1+1>2”的马太效应。

目前硬蛋网的运营目标主要是提升流量,还未有变现压力,然而公司计划从明年开始实施对平台的变现,未来可能的变现方法多种多样,不论是提供B2B供应链交易服务还是提供B2C导购,变现逻辑都顺理成章。更重要的是,公司更具数据的挖掘,选择有潜力的项目进行战略投资。从硬蛋的商业模式和发展方向来看,全球硬件创业此起彼伏,公司进一步引入战略投资者、做大做强“硬蛋”平台,成为一个全球性的硬件创业平台指日可待,“硬蛋”变现前景极为可观。

5、生态链资源为公司创造更多上行空间

5.1、互联网金融服务成为又一个增长驱动力

2014年9月,公司启动了供应链融资业务,主要针对难以及时从商业银行取得贷款的中小企业客户。公司根据实时销售订单数据分析,在采购端给予中小企业30~100%的授信额度,用客户应收作抵押,向透过公司采购电子元器件的优质客户提供贷款,专项用于平台上的电子元器件采购。

公司的贷款资金来自于银行,例如相关银行授予公司3倍存款的存款额度,公司的银行贷款成本仅为2~3%,而对于通过平台交易的中小企业一般收取6~12%的年息,公司的贷款通道主要来自于香港,同时公司也在大陆申请小额贷款牌照,预计未来会大大增加供应链金融的贷款渠道。

由于供应链融资业务的贷款专项用于客户电子元器件采购,因此贷款期限只为3个月,一方面能满足缓解客户的流动资金需求,另一方面大大降低了公司因授信额度占用的自有资金和风险。2014年第四季度,供应链融资业务下提供贷款所贡献的总商品交易额达人民币2.09亿元,占公司同期业务总商品交易额的约8.0%。基于对客户需求的高度契合,预计该业务在未来还会保持加速发展,成为另一个收入的增长驱动力。


5.2、更多的增值服务多方变现生态链资源

基于强大的客户基础,多元的产品种类和海量数据,与其他合作伙伴资源的优势互补,以及战略定位的高度一致,生态链上的众多服务为公司带来了巨大的商机。公司运营的不仅限于B2B电商平台,而是在完善一个开放、互动、繁荣的电商生态系统,从提供硬件到软件,扩展至为企业提供全方位服务。随着解决方案和服务业对企业而言日益重要,这些配套服务是公司业务的自然延伸,并有助于客户向心力。

2014年科通芯城与京东达成战略合作协议,以建立智能硬件生态圈及为硬件创新企业提供营销、推广、分销及融资服务。同年公司还成为微软金级认证合作伙伴,向其平台上的企业提供基于Microsoft Azure的云和大数据服务。2015年初,基于对客户的准确定位,公司与中国领先的小微企业软件及服务提供商畅捷通信息技术股份有限公司订立战略合作协议,向科通芯城及“硬蛋”的中小企业客户群提供会计及其他业务相关软件服务。公司未来还要投入更多的资源研发技术,继续开拓服务电子制造价值链的相关业务,例如保险和云计算服务,借以补充平台的增值服务,让客户和供应商的业务运营中获益。

6、财务分析

分业务来看,2014年收入占比接近100%的销售及其他电子元器件业务实现185%的高速增长,至人民币68.19亿元。目前第三方平台服务收入及供应链融资利息收入占公司收入的一小部分,分别为人民币0.26亿元和200万元。未来公司计划进一步提升第三方平台及金融平台,务求与自营平台优势互补。

2014年公司毛利率为7.8%,较上一年同比减少0.6个百分点,主要由于蓝筹客户收入占比逐渐增加,挤压利润。自2013年起,公司盈利能力由于第三方业务的发展已经得到显著提升。2014年公司第三方平台及供应链融资业务收入实现2870万元人民币收入,毛利率几乎将近100%。尽管两者占比甚微,但未来随着第三方平台及供应链融资高利润收入占比提高,公司收入结构将得以优化,盈利能力将显著提高。

2014年公司净利率为3.1%,较上一年减少0.6个百分点,主要由于期间经营开支大幅增加,销售人员与行政人员增加造成的人力成本开支加大,另外公司上市有关全球发售开支也对利润率有一定的影响。


公司2014年营运支出较过去均大幅增长,主要由于公司人员增加造成的人力成本支出增加,以及公司IPO及合规方面有关费用增加所影响。按费用率来看,除了销售费率出现小幅提升外,行政管理费用率及研发开支费用率维持正常水平。

公司提供的产品多为高价位,小尺寸的高端元器件,因此单位产品的平摊物流成本也是远远低于传统电商网络产品,2011年至2013年公司物流成本仅占收入的0.2%、0.2%及0.1%,随着运营规模的扩大,物流成本比重将会降至更低。此外鉴于公司严格执行高效的订货供货政策,使公司在仓储运营方面成本很低。

由于公司已经形成有效的订单机制,公司库存风险大大降低。通常售前公司将与客户提供深入有效的咨询及建议,减少订单撤销风险。客户会提前35到40天时间下单,公司在期间会整合订单集中向供应商提货,并且同供应商约定好卖不出去的货品可退回换成新货或作为信用额度安排,以此来降低存货滞压风险。存货周转控制能使公司物流仓储成本进一步降低,并提高营运效率。

此外,公司营运现金流表现强劲,主要由于公司严格执行账款回收政策,降低坏账发生的风险。通常供应商给予公司30-45天的账期,因此对于中小型客户来说,公司通常要求在交货内30天付款,或者在交货前或交货时以电汇方式全额支付账款。而对于蓝筹客户,虽然规定账期为60~90天,但公司以应收账款为抵押获取信贷,进一步减轻运营资金的负担。

7、盈利预测

电子元器件行业持续景气态势,未来中国电子制造商购买需求巨大,电商渗透率不断加深,公司拥有供应链优势资源,综合各方面分析,我们预计公司2015-2017年的收入分别为90.35亿、115.85亿和144.27亿人民币,同比增长31.9%、28.2%和24.5%;基于未来高利润率业务增值业务的扩大和第三方平台的不断扩充,预计毛利率分别稳步提升至7.9%、8.6%和9.0%;公司股东应占净利润分别为3.57亿、5.36亿和7.25亿人民币;对应每股收益分别为0.31元、0.46元和0.63元人民币,年复合增长率为42%。



8、估值及投资建议

8.1、相对估值

目前市场上与科通芯城业务具有较高可比性的公司不多,涉及电子元器件B2B电商领域的可比公司中,我们选取了刚刚公布收购意向的深圳华强、焦点科技和慧聪网,2015年平均预测PE为48.50。其他可比公司我们选取了阿里巴巴、聚美优品和唯品会,2015年平均预测PE为47.90。

相对于阿里巴巴、聚美优品、唯品会,公司更具电子元器件供应链的优势资源和垂直领域的高竞争壁垒;相对于慧聪网的信息型电商模式,公司的交易型电商模式更有能力维持客户忠诚度;相对于深圳华强的华强电子网和焦点科技的中国制造网,公司的互联网模式在推广和关键人影响的作用更加积极,且在电子元器件电商领域,公司处于绝对领先的龙头地位。但就目前估值水平来看,公司估值在同行中仍然处于低位。

即便考虑到香港市场的流动性问题,公司合理的估值区间也应该介于35x~50x的PE之间,对应的股价区间为人民币10.85~15.50元。


8.2、绝对估值

基于基本假设的几点说明:

(1)长期增长率:由于电子元器件行业景气,线上交易需求被加速挖掘,预计公司将在未来持续处于上涨阶段,故长期增长率为3%。

(2)β值:采用Wind二级行业分类——互联网零售业的β作为公司的无杠杆β的近似。

基于对长期增长率和WACC的敏感性测试,我们得到公司合理的绝对估值范围为人民币9.91~14.92元之间。


8.3、投资建议:首次给予“买入”评级

结合相对估值和绝对估值的结果,考虑公司未来三年42%左右的年复合增长率水平,同时考虑充分的安全边际,我们认为给予公司2015年40.0x的PE为合理水平,对应股价为人民币12.40元(约合港币15.50元),该估值水平位于绝对估值的合理区间范围内,较目前股价有60.1%的上涨空间。

随着未来公司在增值服务上交易额的增长、“硬蛋”平台未来变现能力的不断成熟,港股市场内外因素共同作用下流动性的改善,公司的高成长、优质地、低估值优势会得以更充分的挖掘,股价具备更大的弹性空间。

我们首次给予公司“买入”评级。

9、风险分析

如果后续中国电子产品需求减少,将会影响到电子制造业采购需求,进而影响公司交易额规模。

如果今后政策因安全交易及风险管理等原因控制B2B电商交易规模的扩大,将会影响公司注册用户向交易用户的渗透率。

目前公司供应链融资快速,但如果未来业绩低于预期,将会反过来影响到公司收入增速的稳定性。


(来源:光大海外)

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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