中概回归对于A股可能的影响

过去的6月发生了两件大事:A股由于去杠杆而导致的急速暴跌,以及海外中概股的大规模私有化。

从奇虎,陌陌,世纪互联,到乐逗,淘米,人人网,迈瑞医疗,易居中国。如果算上早就完成私有化的分众,盛大游戏等。已经有超过20家中概从美国私有化,而6月提出私有化要约的中概数量也是历史之最。如果我们从行业来看,这份名单囊获了互联网平台,社交,游戏,广告,医疗,电影传媒,婚恋等。虽然目前这些中概从完成私有化到拆VIE,再到完成A股上市还需有大约18个月的时间,但我们依然需要思考一个问题:中概私有化的回归将如何冲击A股市场呢?

之前我和大家讨论过对于安全边际的理解。并不简单的是低估值防御,而是没有“抛盘”。在A股我们看到一种很有意思的安全边际叫做“稀缺性”。事实上过去一年,A股大量的互联网公司都带有这种“稀缺性溢价”的特征。毕竟大家都知道这条赛道非常好,都知道中国互联网行业可能最终成为全球最大的互联网市场,那么在这条赛道中有些公司基本面可能一般。但没有其他更好的标的,有些“伪互联网”公司就在A股享受了很高的“稀缺性溢价”。

事实上,我们也知道由于A股本身对于上市公司需要盈利的要求,叠加互联网公司本身在最初阶段又很难有盈利的特点,A股真正的互联网公司并不多。大量的互联网公司来自于二次创业的转型。乐视网,东方财富,上海钢联等属于其中的佼佼者。

在经济学的第一课中,老师教给我一个简单朴素的道理“价格是由供给和需求决定的”。后来我发现这个朴素的道理在A股市场表现得淋漓尽致。最典型的我们看沪港通之后AH的溢价反而扩大了。一个同样的公司,在A股和H股两地同时上市,而且又有了沪港通这种货币连接工具。在经济学的角度下,两地应该没有任何套利空间才对。然而在开通了沪港通之后,这种溢价反而扩大了!

背后的解释只有一个:国内股市的需求因为有了牛市的反身性,比香港更大。同时,之前在看高善文博士最新的宏观报告中,他也说过,A股很多时候又表现出一种筹码的特征。而筹码特征的本质也来源于供需基本面。由于A股的股票供给,无论是IPO上市,还是公司定向增发,都是受管理层控制,所以表现出一种“计划经济”的特征。

相反,香港市场的供给显示出更加“市场经济”的特征。基于这种供需基本面决定价格的思维,我们发现选赛道在过去几年成为一个比较有效,也相对安全的投资方法。只要大概率对于赛道没有太大的误判,那么买入这条赛道中的公司基本都会赚钱,即使公司本身会有一些瑕疵。毕竟那么多人喜欢互联网,喜欢高科技,喜欢新兴产业,而A股在这些好行业中的上市公司并不多,他们也享受非常不错的溢价。

然而,随着中概股的最终回归,这种模式将会被打破。

从供需基本面来看,中概股的回归也属于“增加供给”的范畴。当这批真正的互联网公司回归后,其估值的影响只会有两种结果:要么这批公司都开在非常高的估值,要么A股的违互联网公司估值下去。

我个人觉得后者的概率更高。

我们拿奇虎来举例。这家拥有网络安全,PC和移动端搜索,智能硬件的公司绝对可以算上全中国最优秀的互联网公司之一,其老大周鸿祎也是中国最优秀的互联网企业经营者。奇虎100亿美元的私有化价格回到A股最终会给多大的市值呢?我们乐观假设给300亿美元的市值,也“仅仅”才2000亿人民币不到。这个估值将成为绝大多数A股互联网公司的“估值顶”。

个人认为A股除了乐视网和东方财富,很难有在产业布局和管理层能力上能够抗衡奇虎的公司了。所以,过去我们看到A股暴风科技,昆仑万维对比中概迅雷,乐逗游戏巨大的市值差距。这个差距在供需发生变化后,一定会大幅缩小。

所以,中概的回归会让互联网公司之间的分化变得越来越大。投资和研究也会逐步回到更加之下而上的公司基本面研究,而原来选择赛道的方式有可能会变得有些无效。毕竟我们看到这一批中概股覆盖了几乎所有快速增长的新兴产业,传统来自于供需不平衡所导致的“稀缺性溢价”会逐渐消失。

当真正的互联网公司回归后,对于A股的投资将不再仅仅拘泥于行业趋势的研究,而是会更加深入到公司的商业模式,变现能力以及成长空间。优秀中概股的回归,也将让A股的投资变得更加基本面。
(点拾原创)

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