养老金入市方案征求意见点评：资金风向标入市，战略配置银行

作者：肖斐斐、向启

事项：

据人保部网站，6 月29 日财政部和人保部发布《基本养老保险基金投资管理办法》，从即日起向社会公开征求意见。办法指出，养老基金限于境内投资。投资范围包括：银行存款，中央银行票据，同业存单；国债，政策性、开发性银行债券，信用等级在投资级以上的金融债、企业（公司）债、地方债券、可转换债（含分离交易可转换债）、短期融资券、中期票据、资产支持证券，债券回购；养老金产品，上市流通的证券投资基金，股票，股权，股指期货，国债期货。

评论：

长期意图在于养老金保值增值，短期亦有平抑市场波动、提振市场信心的考虑社会保障基金是根据国家有关法律、法规和政策的规定，为实施社会保障制度而建立起来、专款专用的资金。社会保障基金一般按不同的项目分别建立，如社会保险基金、社会救济基金、社会福利基金等。我国社会保险基金包括基本养老保险基金、基本医疗保险基金、失业保险基金、工伤保险基金、生育保险基金等社会保险基金。按规定，社会保险基金只能买入银行存款或国债，养老金实际上处于贬值状态。而已经实现市场化投资运营的补充保险基金（主要指企业年金）和社保基金收益率则较为可观；补充保险基金年均收益率约7.87%，社保基金2014 年收益率已达到11.43%。从这一角度考虑，养老金存在保值增值的需求，《办法》的发布是应有之义。

尽管如此，但养老金入市亦带来风险，因此一直以来争议不休。此时财政部和人保部推出《办法》，一方面可能源于社保基金连续取得的良好收益，另一方面也可能意在平抑短期资本市场波动、提振市场信心。我们此前提出市场已经形成负向反馈，央行周末降准+降息操作尚未完全逆转这种趋势，需要避免杠杆资金平仓的进一步连锁反应，养老金入市方案征求意见此时推出可能也包含这一考虑。

养老金滚存结余约3.59 万亿，权益类配置或达1 万亿

根据财政部公布的2015 年基本养老保险预算情况，将企业职工基本养老保险基金和城乡居民基本养老保险基金两者合计，2015 年，我国基本养老保险基金预算收入为2.7 万亿，其中保险费收入2 万亿，财政及补贴收入0.56 万亿，支出为2.46 万亿，本年收支结余0.24 万亿，年末滚存结余约3.59 万亿。

根据《办法》第三十六条要求，养老金投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于基金资产净值的30%。以此计算，理论上养老金能够进入权益市场的规模总计有望达到1 万亿。

2012 年3 月，广东省曾将1000 亿元的城镇职工养老金委托给全国社保基金理事会投资，本来当时签订的委托期限是两年，但由于2012 年、2013 年都取得了超过6%的收益率，因此双方又将委托期限延长了3 年，一直到2016 年。广东试点的成功为其他地方养老金入市探明了方向。

预计持仓风格偏蓝筹，银行板块再迎确定性增量资金

养老保险基金结余资金的投资管理机构，必须是具有全国社会保障基金、企业年金基金投资管理经验，或者具有良好的资产管理业绩、财务状况和社会信誉的，负责养老基金资产投资运营的专业机构。养老金的投资运营具有相对集中地委托给专业投资机构、按照市场规律进行投资运营、多元化投资方向三方面特征，与社保基金的运营模式类似。

Wind 资讯统计显示，今年一季度，社保基金共持有706 只A 股，前十大重仓股分别为：中国建筑、农业银行、大秦铁路、华侨城A、伊利股份、省广股份、小商品城、中南传媒、中国中铁和平安银行。此外，社保基金也是中国银行、中信银行的十大流通股东。由此看出，社保基金投资风格相对偏蓝筹；考虑到养老金在风险偏好上可能更加注重投资安全，我们认为其权益类资产持仓将更多配置在银行等高股息、低估值、盈利稳定、安全边际良好的品种上，对银行板块而言将构成确定性增量资金。

投资策略：跟随资金风向标，战略配置银行板块，分享确定性投资红利

发展壮大资本市场已经成为国家金融战略的重要突破口，引入社会各类资金分享资本市场繁荣红利亦是政策持续推进的方向；本次养老金管理办法征求意见是其中一项，预计后续还包括地方社保资金和境外机构资金等。参考近期市场剧烈波动和风格转换特征，坚定看好银行股在系统性金融风险缓解、金融改革催生商业模式变革背景下的投资机会。我们认为，板块相对价值继续强化，板块合理估值中枢1.5X PB 以上（重点公司1.8X-2X，空间50%以上）。我们建议投资者增配银行板块、分享确定性红利。优先投资组合为兴业银行、平安银行、招商银行、浦发银行和中国银行，配置组合还包括北京银行、交通银行、华夏银行、光大银行、工商银行和建设银行。

（来源：中信证券）