紧缩!金融紧缩是当前经济最大的风险!!

2018-06-13 10:09 邓海清 阅读 13905

作者:邓海清 陈曦 刘伟

中国5月新增人民币贷款11500亿人民币,预期12000亿人民币,前值11800亿人民币。中国5月社会融资规模增量7608亿人民币,创22个月新低,预期13000亿人民币,前值由15600亿人民币修正为15605亿人民币。中国5月M2货币供应同比8.3%,预期8.5%,前值8.3%。

15月社会融资数据“断崖式下跌”,金融周期“早已越过”周期顶部,金融周期顶部“后知后觉”。5月社会融资数据大幅下跌,主要原因包括:经济内生动能疲软、民企信用风险暴露加剧企业融资难度、“严监管+紧信用”政策下企业融资难度加大、“表外转表内”政策下部分企业融资困境。

同时,我们在报告《需求“全面下滑”VS工业值“一枝独秀”,中国经济将走向何方?》中提出,2018年“需求 & 生产”数据分歧明显,但考虑生产指标“工业增加值”修复主要是“供给侧改革”政策抑制力度的放缓,同时,工业增加值、工业企业利润数据仅包括规模以上企业,2018年小企业经营难度反而是拖累经济的重要原因,工业增加值数据“失真”加剧,考虑到金融数据、需求数据是全口径数据,更能反映当前经济的走向,2018年经济下行压力巨大。

25月社会融资增量7608亿元,大幅低于市场预期和前值,主要与“表外融资”政策约束下,委托贷款、信托贷款、银行承兑汇票融资规模负增长有关。从数据上看,5月委托贷款减少1570亿元、信托贷款减少904亿元、未贴现银行承兑汇票减少1741亿元,“表外融资”罕见负增长成为社会融资数据走弱的重要原因。

3关于5月社会融资数据“断崖式下跌”的另一个原因在于,民营企业风险暴露导致信用紧缩严重。2017年底以来,民营企业资产负债率出现明显的提高,根源在于民企“去资产”的问题、而不仅仅是债务紧缩问题,民营企业不断通过出售资产来偿还债务,使得民企出现了“预期加剧生产恶化”的循环。

同时,我们观察到,2017年底以来,民企工业企业利润数据的同比(并非统计局公布的工业企业利润同比)大幅下行,导致了企业资质进一步恶化,且在融资回表情况下,民企从银行获得贷款难度进一步加大,导致了5月企业出现“利润恶化、融资恶化——资质恶化——利润恶化、融资恶化”的恶性循环,民企融资压力巨大。

45月社融存量增速10.3%,低于前值,再创历史最低水平。金融数据作为经济的“先行指标”,尤其是社会融资存量增速与M2增速。2017年以来,由于防范金融系统风险和防空金融空转的严监管政策出台,M2增速开始“下台阶”,不过考虑到2017年出口、房地产投资均表现良好,社会融资存量增速保持相对韧性,从2017年7月顶部开始的降速平稳,但2018年3月以来,社会融资存量增速开始“大幅下台阶”,5月再创历史新低,反映出2018年经济下行压力巨大。

正如我们2018年初《负债驱动繁荣的终结——中央经济工作会议深度解读》报告中提出观点,负债驱动繁荣的终结——无论是以往实体经济负债驱动下的杠杆行为,还是货币宽松下金融负债驱动的繁荣,将随着中央经济工作会议定调“重质量、防风险”而遭遇终结。

5、关于央行货币政策,邓海清,在“严监管+紧信用+紧财政”的政策组合下,“信用紧缩”问题持续发酵,信用紧缩导致经济“失速风险”或已初见端倪,央行货币政策亟需采取“宽货币”进行合理对冲,且在2018年中国贸易顺差逐渐收窄的情况下,“持续性降准”是对冲外汇占款流动性的占优策略。

从货币政策“价格”调控上,央行需要适当降低长端的无风险利率,2018年以来,信用风险暴露问题严重,导致风险溢价水平高位,高位水平的长端无风险利率对企业融资成本形成“双杀”,正如2018年4月中央政治局会议表态要“降低企业融资成本”,央行货币政策适当降低长端无风险利率水平是良好选择。

6、关于2018年债券市场,2017年底以来,作为“中国债市第一多头”,邓海清作出重要研判:“2018年最好、最确定的机会是利率债”、“10年国债3.8%以上闭着眼睛买”,均得到充分验证。

展望2018年债券市场,我们维持“两阶段行情”判断不变:第一阶段:十年国债收益率4%→3.7%,这一阶段核心是监管冲击消除,货币政策拐点验证,紧货币担忧消退,收益率回归合理区间;第二阶段:十年国债收益率3.7%→3.4%,这一阶段是收益率在合理区间内的进一步下行。

来源:海清FICC频道